报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 沪锌自2月初下探2.3万整数关后开启月余盘整，多空分歧加大，市场在通胀预期和衰退迹象间权衡，基本面上供需双增，多空因素并存，难以提供方向性指引；年内锌锭进口难度增加，锌精矿进口增量可期待，交投节奏倾向遵循季节性因素，把握宏观和基本面共振节点操作，2.42万元/吨上方视为年内后市沪锌价格高位区，倾向把握高空机会 [1][7][8] 各部分总结 盘整期间资金交投逻辑 - 利多因素：关税问题推升美伦铜价差，支撑锌价；俄乌问题现谈判曙光，市场乐观计价；Toho暂停10万吨锌冶炼产能、新星Hobart冶炼厂减产25%，LME锌注销仓单占比攀升，投资基金净多持仓，国内炼厂原料供应转松，消费旺季成本和刚需支撑锌价 [2] - 利空因素：区域性关税博弈抑制消费情绪，美经济指标走弱，国内地产新开工同比下滑，基建政策未超预期，市场对财政政策押注减弱，下游看跌高价锌锭；海内外矿山新投产和复产如期，全年矿端增产60 - 80万吨，锌精矿供应进入增产周期，锌价年内重心下移压力大 [3] 锌锭库存转降短期难以助推锌价 - 低库存原因：2023年锌价低迷致矿山减产，2024年矿供应极端紧缺致炼厂减产 [3] - 库存现状：3月国内炼厂扭亏，锌锭产出环比预增5.79万吨，2月锌精矿和精炼锌进口分别同比增8.73%和33.35%，国内锌锭货源不紧张，库存回落不足以助推锌价；LME锌库存回落接近国内社库水平，2025年沪伦比重心下移，锌锭进口难度增加，但海外炼厂减产或助推海外矿流入，进口矿TC有反弹空间 [4][6] 资金博弈 - 2025年3月沪锌无明显方向，多空围绕2.35 - 2.42万元/吨区间高抛低吸，沪锌加权持仓从18.7万增加到23.5万，沉淀资金超50亿 [6] - 沪锌走势与摩根、瑞银、乾坤三家外资机构净持仓关联度高，3月3 - 17日三家机构净多持仓增加，但沪锌未突破2.43万元/吨关键压力位，上方抛压重，外资多头难驱动趋势性反弹 [6] 刚果(金)局势对锌矿供应暂无影响 - 刚果(金)锌资源为铜、钴伴生矿，最大的kipushi锌矿2025年产量指南18 - 24万金属吨，约占全球锌精矿产量2%，矿山远离冲突地区，生产未受影响 [7] - 2024年我国自刚果(金)进口锌精矿仅0.35万吨，当地局势对我国锌精矿供应影响可忽略不计 [7] 沪锌后市的交投节奏 - “金三银四”供需双增，资金区间高抛低吸；美联储年内大概率两次降息，市场已计价通胀预期，降息落地或利空价格；国内担忧一季度透支二季度需求，6月传统淡季需求支撑走弱，二季度锌精矿供应增量大概率兑现 [8] - 2025年6月宏观和基本面利空共振，给空头二次入场机会，变盘可能在5月，沪锌年内低点大概率在6 - 7月，低位区间2.15 - 2.2万元/吨 [8] - “金九银十”可期待国内财政政策落地带动沪锌反弹，但下半年国内矿山新投和扩建产能贡献增量，反弹预计难突破2.4万元/吨 [8]