报告行业投资评级 - 优于大市,维持 [1] 报告的核心观点 - 耐世特是拥有百年历史的全球性转向系统公司,产品多样,线控转向技术领先且已获四项定点,亚太区收入连年增长,2025 年将加码该地区市场拓展 [2] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 45/48/51 亿美元,归母净利润分别为 1.47/1.69/1.93 亿美元,EPS 分别为 0.06/0.07/0.08 美元,合理价值区间 6.84 - 7.75 港元,维持“优于大市”评级 [3][56] 根据相关目录分别进行总结 耐世特产品概览 - 产品包括电动助力和液压助力转向系统、线控转向系统、后轮转向、转向管柱与中间轴、驱动系统以及软件解决方案 [5] 耐世特财务表现 - 2024 年营业总收入 42.8 亿美元,自 2020 年以来维持增长态势;归母净利润 0.62 亿美元,同比增长 68%;净利率为 1.4%,同比提升 0.6pcts [9] - 2020 - 2024 年总收入从 30.3 亿美元增长至 42.8 亿美元,复合增速 9.0%;亚太区从 6.4 亿美元增长至 13.4 亿美元,复合增速 20.2%;亚太区 EBITDA Margin 高于其他地区 [14] - 2022 - 2024 年连续三年新增订单达 60 亿美元或以上 [19] 亚太区布局 - 2025 年初常熟工厂投入使用,生产高附加值产品,支援亚太技术中心,为客户拓展和新产品研发提供支持 [23] - 截至 2025 年 3 月 19 日,已与一家中国车厂签订两份后轮转向订单,预计 2026 年量产,后轮转向系统将于 2025 上海车展亮相 [23] - 2024 年亚太区首次获得 DP - EPS 定点,来自两家中国整车制造商 [23][24] 国内转向格局 - 2024 年前 9 个月,国内乘用车转向系统份额前三为博世华域、耐世特、采埃孚,份额分别 27%、16%、12%,国产厂商豫北、世宝份额居前十 [31] 线控转向系统 - 用算法、电子元器件和执行器取代机械转向连接,由主控系统、路感反馈模块、执行模块组成,可创造卓越转向手感等优势,更适配高阶智能驾驶 [35][36][42] - 蔚来 ET9 采用线控转向,提升驾控性能和安全性,可实现智驾状态下方向盘收缩等功能 [39] - 端到端有望加速城市 NOA 量产上车,城市 NOA 渗透率提升将带动线控转向上车 [44] - 主流转向系统供应商均已布局线控转向,产业趋势日渐清晰 [48] - 法规层面支持线控转向,预计 2025、2030 年渗透率分别达 5%、30%,市场空间将分别达 53、261 亿元,2025 - 2030 年复合增速 37% [50][51] 核心假设与收入预测 - 北美地区盈利能力有望修复,2025 - 2027 年收入增速 2%、2%、2% [53] - 亚太地区 R - EPS 和自主品牌电动化创造增长机遇,2025 - 2027 年亚太收入增速 12%、12%、12% [53] - 欧中非南美地区新项目持续投产,盈利能力修复,2025 - 2027 年收入增速 2%、2%、2% [54] - 假设耐世特线控转向 2025 年底开始量产,2025 - 2027 年贡献收入 0.1、0.5、1.5 亿美元 [54] - 预计 2025 - 2027 年耐世特综合毛利率为 12.3%、12.4%、12.6% [54] 可比公司与财务摘要 - 可比公司拓普集团 2025 年 PE 为 27 倍,PS 为 3 倍 [57] - 展示了耐世特 2024 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等数据 [58][59]
转向系统百年老店加码亚太,线控转向赛道再领先
海通证券·2025-03-26 22:19