报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国重新受到投资者关注，今年以来中国股市表现强劲，MSCI中国和恒生科技指数分别上涨16%和23%，显著跑赢发达市场和新兴市场 [8] - 中国股市有基本面上涨空间，但受美中政策和地缘政治因素影响，牛市可能放缓，获利回吐压力将增加 [3][10] - 投资者对美国关税风险较为放松，股市表现出韧性，原因包括中国的应对措施、关税增加幅度符合预期等 [17] - 人工智能改变了游戏规则，但投资者对其带来的盈利和利润提升程度存在疑问和辩论 [21][26] - 监管风险有所缓和，民营企业有望重新获得回报领先地位，但影响需时间在数据中体现 [27][32] - 传统经济出现“绿芽”，但政策执行和落实对于稳定增长预期和支持股市进一步上涨至关重要 [33][38] - 全球资金有动力重返中国，但美国政策风险仍是阻碍 [39] - 投资者关注H股和A股的选择，A-H轮换模型显示未来3个月A股可能小幅跑赢H股 [48][53] - 投资者关注科技股能否延续表现或消费股能否接力，科技股继续领先的可能性仍存在，全面轮换需经济广泛复苏等条件 [54][57] - 不同类型投资者对中国市场有不同策略和关注点 [62] 根据相关目录分别进行总结 1. 中国重新受到投资者关注 - 投资者对中国股票的兴趣和参与度处于2021年初市场达到历史峰值以来的最高水平 [8] - 中国股市今年以来表现强劲，MSCI中国和恒生科技指数分别上涨16%和23%，显著跑赢发达市场和新兴市场 [8] - DeepSeek的出现改变了中国科技的叙事和中国股票的前景，带来了新的增长乐观情绪 [8] - 国内监管压力似乎有所缓解，投资者认为监管不确定性是投资中国的关键障碍 [8] - 全球股票投资组合正在积极寻找美国股市以外的替代投资，中国因其流动性、估值和多元化优势被视为潜在的资金流入目的地 [8] 2. 更多基本面上涨空间，但可能存在战术性获利回吐风险 - 近期中国股市的强劲上涨引发了投资者对上涨趋势可持续性的质疑，但多数投资者认为此次复苏在基本面方面比前两次更具持久性 [10] - 报告将MSCI中国的12个月目标上调至85，预计有19%的潜在上涨空间；CSI300目标维持在4700，代表12个月20%的价格回报 [10] - 随着美中政策和地缘政治日程在未来几周变得活跃，预计牛市将放缓，获利回吐压力将增加 [10] 3. 股票投资者似乎对美国关税风险较为放松 - 尽管美国在2月和3月宣布了两次关税上调，累计将中国出口的有效关税提高了20个百分点，但股市表现依然强劲 [17] - 股市的韧性可归因于中国的应对措施、关税增加幅度符合预期、中国应对外部需求逆风的能力增强等因素 [17] - 20%的美国有效关税税率上调及其对其他宏观因素的溢出效应已纳入报告的基本情况预测，但投资者可能在一定程度上忽视了这一风险因素 [17] 4. 人工智能改变了游戏规则，但问题仍然存在 - 投资者普遍认为DeepSeek时刻可能改变了他们对中国股票的看法和叙事 [26] - 经济学家估计，人工智能将从2026年开始提高中国的潜在增长率，并在2030年为年度GDP增长提供0.2 - 0.3个百分点的提升 [26] - 在股票市场，广泛的人工智能应用预计将在未来十年内每年将中国的每股收益提高2.5%，将中国股票的公平/均衡估值提高15 - 20%，并可能带来超过2000亿美元的投资组合资金流入 [26] - 投资者对人工智能相关投资带来的盈利和利润提升程度、用例创造和货币化以及其对通胀和劳动力市场的长期影响开始提出疑问和进行辩论 [26] 5. 监管风险有所缓和，企业反应受关注 - 习近平主席与私营企业领导人的会面传达了对私营经济监管压力缓解的明确信息，投资者对此感到鼓舞 [32] - 报告的私营企业监管指标显示，监管环境处于2017年以来最宽松的水平 [32] - 这应该有利于上市民营企业在过去4年因监管不确定性而经历深度估值下调后重新获得回报领先地位 [32] - 会议有助于提升企业信心，但影响需要时间在数据中体现，上市民营企业的资本支出在2024年上半年同比下降7%，但新资本支出预算在当前财报季有所增加 [32] 6. “绿芽”正在出现；政策落实对于推动进一步上涨至关重要 - 除了科技经济的结构性增长机会外，投资者还关注传统经济中的一些“绿芽” [38] - 房地产市场方面，一线城市的交易成交量似乎已经触底，库存月数降至历史正常水平 [38] - 挖掘机销售在今年前两个月激增，建筑材料需求因政策刺激、供应合理化和地方政府财政状况改善而增强 [38] - 经济学家指出，由于美国关税和贸易不确定性对增长的拖累小于预期、企业信心恢复和信贷增长强劲，第一季度和全年GDP增长预测存在上行风险 [38] - 投资者对房地产市场低迷和通缩周期是否结束仍持怀疑态度，认为需要谨慎执行和落实以房地产市场和消费为中心的政策承诺，以进一步稳定增长预期和支持股市上涨 [38] 7. 全球资金有动力重返中国，但美国政策风险仍是阻碍 - 对冲基金和南向投资者在近期市场反弹中表现活跃，新兴市场和亚洲基金在过去几个月增加了对中国的配置，但全球投资组合的参与度仍然较低 [40] - 与全球股票投资组合的资产管理公司的对话显示，他们对增加中国投资表现出浓厚兴趣，原因包括美国政策/贸易不确定性增加、中国的多元化优势、较低的监管风险溢价和有吸引力的估值 [40] - 然而，一些障碍仍然存在，特别是与美国政策限制资金流入中国资产相关的风险，这对与美国政府关系密切的资产所有者的投资者尤为相关 [40] - 报告估计，全球养老基金、捐赠基金和主权财富基金目前对中国股票的直接敞口约为400 - 500亿美元，美国联邦和地方管理的养老基金可能通过全球共同基金间接投资约500亿美元的中国公共股票 [40] - 在极端情况下，美国投资者被禁止投资中国公共股票，预计将发生超过8000亿美元的潜在清算抛售，但中国投资者持有的约4000亿美元美国股票可能会减轻这一影响 [40] 8. 投资者常见问题：继续持有H股，还是转向A股？ - 这是投资者最常问的问题之一，过去3个月H股（MSCI中国）比A股高出16个百分点，处于过去10年H - A相对回报范围的第99百分位 [53] - 报告3周前指出，H股相对于内地市场的极端表现应会在随后几个月导致均值回归，A - H轮换模型显示未来3个月A股可能小幅跑赢H股 [53] - 追求绝对回报的投资者通常愿意转向A股，因为人工智能推动的反弹使H股估值恢复正常，而AH溢价压缩意味着A股在宏观周期性改善、政策落实和国内零售风险偏好恢复方面的上行期权更具吸引力 [53] - 大多数资产配置者和自下而上的股票挑选者仍然偏好H股，因为大型、流动性高的超大规模企业和软件/人工智能应用公司在H股上市，且他们的跟踪误差更为明显 [53] - 从投资组合构建的角度来看，报告将继续围绕H股中的中晚期人工智能受益者构建核心持仓，同时在A股的特定消费和周期性行业中寻找阿尔法和落后机会 [53] 9. 科技股能否延续表现，还是消费股将接力？ - 投资者关注回报领先地位是否会从科技股扩大到非科技股，若剔除前10大互联网和人工智能相关科技公司，MSCI中国今年以来仅上涨7%，与去年9月的反弹和重新开放浪潮不同 [57] - 从历史背景来看，中国股市的指数和回报集中度较高并不罕见，美国市场也有类似情况 [57] - 从自下而上的角度来看，人工智能科技领导者的总盈利权重在整个市场中仍然较低，科技竞争的赢家通吃性质表明，现有领导者继续领先的可能性仍然存在 [57] - 报告认为，科技股全面转向非科技股需要广泛的经济复苏、全国房地产市场稳定和明确的再通胀迹象，这些情况预计在今年晚些时候或明年年初更有可能出现 [57] 10. 不同类型投资者对中国市场的策略和关注点 - 资产配置者：在亚洲，大多数投资者在过去几年中国股市熊市期间积累了对日本、韩国和印度的股票敞口，现在他们正在积极考虑重新参与中国公开市场，科技（包括电动汽车）和消费类股票是主要关注领域 [62] - 全球对冲基金：根据高盛Prime Brokerage数据，今年以来他们对中国的净买入资金较少，但由于美国股票去风险化，净和总敞口（占全球股票风险的百分比）有所上升，除了ADR和香港市场的科技股，他们还关注特定的人工智能供应链、基础设施和材料周期性股票 [63] - 长期投资组合：全球基金关注离岸科技行业的指数权重股和高股息国有企业，以及欧洲和亚洲的国防主题；新兴市场和地区基金关注消费经济中某些被认为是政策受益者的股票，特别是那些受益于消费以旧换新计划、育儿补贴和地方政府支出的股票 [64] - 衍生品投资者/交易者：在香港市场强劲反弹后，对实现利润和/或下行保护的兴趣增加，特别是在离岸科技股方面；围绕A股中小盘股的相对表现交易仍然受到许多投资者的关注 [65] - 量化基金：随着内地交易监管清晰度提高和结构化产品资金流从2024年初的混乱中逐渐恢复，全球量化投资者在中国仍然活跃；内地量化基金开始向海外扩张以实现风险分散，以及更容易的资金和市场准入 [66]