报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 当前油价利空因素未完全释放，二季度布油均价或下移至72美元左右，一季度至今均价约75美元 [2][50] - 二季度利空主要来自宏观，特朗普政府政策冲击宏观经济，对原油价格产生下行压力；基本面二季度不悲观，供给端增产有限且面临美国地缘政策升级风险，需求端美国出行旺季支撑汽油及航煤油需求，紧缩性政策对需求预期的冲击易产生预期差 [2][50] - 推荐逢高沽空，不建议过度追空，做多需等待时机；上半年最佳做空时机是改革和关税导致美国经济预期转变，二季度或三季度最佳做多时机是改革和关税不确定性及利空被消化，市场预期扩张性政策推出 [2][50] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 一季度至今原油价格先涨后跌、下行破位，分六个阶段：美加大对俄制裁及北美寒潮带动油价上行至82美元左右；供应担忧缓解，油价回吐涨幅；地缘及关税政策摆动下，布油围绕75美元震荡；美股回调叠加OPEC+增产，布油下行破位至68美元附近；衰退担忧缓解，布油低位震荡；美国对伊朗、委内瑞拉制裁加剧，油价低位反弹 [6] - 一季度报告观点回顾：提示低库存下油价对供给减量敏感、上半年油价重心下移、下行破位威胁及特朗普政府对伊朗制裁风险等 [8] 宏观分析 压力来源 - 美股回调：2月中下旬以来，纳斯达克指数高位回调近15%，受中国AI技术冲击和美国经济数据走弱影响，油价同步走低，OPEC+增产使布油下破70美元 [10] - 经济数据走弱：先行指标PMI数据显示，制造业PMI回升后2月回落，非制造业PMI从去年四季度开始回落；就业数据显示，25年新增非农就业增长放缓，失业率处22年以来相对高位 [12] 压力原因 - 预期转变：2月前市场受特朗普胜选及美国例外论影响，有强美元和强经济预期；2月中下旬后，受中国AI技术、欧洲“再武装”计划等外部因素和“特马改革”、关税不确定性等内部因素影响，市场预期改变 [15][17][19] 二季度可能发展路径 - 政策顺序：本届特朗普政府先推出政府改革、财政支出缩减、关税等紧缩性政策，后推出减税、放松监管等扩张性政策，二季度宏观预期转变关键在扩张性政策推出与执行 [20] - 劳动力市场压力：当前劳动力市场稳健，但后续压力大，DOGE裁员计划继续冲击就业市场，失业率上行，青壮年失业率抬升，失业率U6跳升，暗示劳动力需求放缓 [21] - 关税影响：关税抬升供给侧通胀风险、抑制未来经济总需求，特朗普行事反复加重市场担忧 [26] - 通胀担忧掣肘美联储：3月FOMC美联储按兵不动、放缓缩表，在降息问题上需考虑关税带来的通胀风险，因不确定性高只能等待 [28] 二季度可能例外 - 关税与减税政策不确定：对外关税升级抬升供给侧通胀，缓和则通胀压力缓和；对内减税超预期推出推升需求侧通胀、带动经济上行，反之带来下行风险 [30] 基本面分析 供给端 - OPEC+增产有限：宣布如期增产后布油一度跌破70美元，后收回并围绕70美元震荡，二季度4、5、6月分别计划增产13.8万桶/日、13.5万桶/日、14.0万桶/日 [31] - 美国增产能力有限：美国原油产量处高位，但钻机数量变动有限，增产能力受限，低油价下生产商扩大开采意愿有限，特朗普政府增产努力体现在中长期 [33] - 地缘政策影响：特朗普政府可能放松对俄制裁增加供给，也可能加剧对伊朗、委内瑞拉制裁减少供给，对伊朗制裁加剧或影响80 - 100万桶/日供给量 [36] 需求端 - 美国出行旺季支撑：二季度5 - 6月是美国出行旺季，汽油和航煤油需求处较高水平，支撑原油需求 [38] - 美国炼厂开工有望回升：炼厂估算利润环比修复，支撑开工需求，春检后开工有望继续回升 [42] - 国内地炼开工不乐观：能源需求转型和税收政策调整考验地炼盈利能力，山东地炼开工虽有修复但处近五年低位，美国对俄、伊货源制裁加剧或影响开工意愿 [44] - 全球原油需求预期：机构对2025年全球原油需求不乐观，IEA下调需求增长预测7万桶/日至100万桶/日，EIA下调3万桶/日至127万桶/日，OPEC保持145万桶/日不变 [45] 库存 - 美国及OECD原油库存处相对低位，供应冲击时原油价格向上弹性大，需关注地缘对供应端的影响，如1月拜登政府对俄制裁使油价短期上涨约10美元/桶 [47]