报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 汽零业务盈利水平稳步改善，拓展机器人丝杠业务增量可期，随着产品结构优化，净利率有望提升至 5 - 10%，且依托工艺协同性和技术积累，拓展机器人丝杠业务打开远期成长空间 [8] - 压缩机、轻量化业务稳健增长，压缩机业务逐步扭亏，盈利水平持续好转 [8] - 人形机器人量产在即，布局丝杠迎第二增长曲线，行星滚柱丝杠市场规模增长空间大，丝杠业务有望成为公司重要的第二增长曲线 [8] - 公司转向器零部件、减震器零部件绑定头部 Tier 1 客户增长稳健，商用车空调压缩机持续减亏，盈利稳步提升，人形机器人丝杠业务打开公司远期成长空间，预计 25 - 27 年实现归母净利润分别为 1.22/2.02/5.65 亿元，同比 +70%/66%/180%，现价对应估值分别为 125x、76x、27x [8] 根据相关目录分别进行总结 北特科技：深耕底盘零部件，轻量化 + 机器人增量可期 - 深耕汽车底盘领域廿余年，不断拓展高价值量业务，2002 年成立，最初加工制造金属制品，后聚焦汽车底盘领域，2018 年并购进入汽车空调压缩机领域、布局铝合金轻量化业务，2024 年配合客户开发丝杠零部件，拟 18.5 亿元投建行星滚柱丝杠研发生产基地 [14] - 股权结构集中，公司控制权稳定，截至 2024 年 12 月 31 日，实际控制人为靳坤先生及其一致行动人靳晓堂先生，直接持股比例超 39%，2024 年 4 月拟设立全资子公司上海北特机器人科技有限公司 [15] - 产品结构丰富，细分赛道行业领先，主要业务包括底盘零部件业务、铝合金轻量化业务、空调压缩机业务三大板块，底盘零部件业务在转向器齿条、减振器活塞杆行业内占主导地位，空调压缩机业务在商用车同行业中保持领先地位 [18] - 区域布局广泛，紧贴汽车产业集群，在上海、无锡、盐城、天津、长春、重庆等全国性汽车产业基地或主要客户所在地相继建立生产基地，有效降低物流成本，实现对客户的 JIT 拉动及供货与质量问题的快速反馈 [20] - 营收业绩齐增长，增长势头良好，2020 - 2024 年，公司实现营业收入年均复合增速达 8.2%，归母净利润年均复合增速达 23.6%，24 年营业收入和归母净利润同比分别增长 7.6%和 40.4% [23] - 底盘业务稳健增长，轻量化业务增速显著，2024 年底盘业务收入同比 +7%，轻量化业务收入同比 +1%，空调压缩机业务收入同比 +10%，铝合金轻量化业务收入及盈利能力有望持续提升 [27] - 毛利率水平稳中有升，期间费用率较为稳定，2020 - 2024 年，公司毛利率均维持在 17%以上，2024 年综合毛利率同比提升 1.03pct 至 18.45%，2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 1.7%/5.1%/5.0%/1.4% [32] 底盘 + 压缩机稳健增长，轻量化贡献新增长 底盘：转向器 + 减震器细分龙头，高精密业务步入收获期 - 底盘为整车核心部件，主要由传动系统、行驶系统、转向系统、制动系统组成，电动化、智能化带动底盘升级，单车价值量持续提升，底盘向线控化、一体化的趋势明确，是实现 L3 及以上自动驾驶的关键 [35][37] - 传统转向器齿条 + 减震器活塞杆国内绝对领先，市占率均达 40 - 50%，高精密业务步入收获期，24 年底盘收入 13.97 亿元，同增 7.3%，转向器类和减振器类产品市占率均达 40 - 50%，毛利率 22.2% [40] - 覆盖国内外头部客户，产品具备较强影响力，转向器类、减振器类、高精密类产品均有众多知名客户 [48] - 核心材料实现国产化，多元化布局抢占先机，通过产学研合作实现多款进口齿条、活塞杆材料的国产化，具备高精度、高性能汽车和机械行业优质结构钢棒材和零件的生产、加工能力，不断拓展新业务，开发多品类产品 [50] - 基地紧贴汽车产业集群，提高下游客户响应能力，在全国性汽车产业基地或主要客户所在地建立生产基地，有效降低物流成本，实现对客户的 JIT 拉动及供货与质量问题的快速反馈，及时掌握客户最新需求 [51] - 高精密业务步入收获期，积极拓展海外订单，后续盈利有望稳中有升，推进多款产品量产和交付，新获多个项目定点，海外订单逐渐量产释放，新开发多个客户 [52] - 底盘业务看，转向 + 减震业务稳健增长，高精密业务高速增长，2024 年转向减震业务收入 11.95 亿元，同增 5%，后续预计维持 5 - 10%增长，高精密业务收入 2.02 亿元，同增 25%，后续预计维持 20%以上增长，2024 年底盘业务毛利率 22.2%，后续盈利有望维持稳定 [53] 压缩机：拓展电动压缩机 + 商用车热管理系统，打造压缩机业务新增长点 - 热管理系统主要调控车辆温度，呈现集成化、智能化的趋势，传统燃油车和纯电动车热管理系统组成不同，压缩机为空调系统的核心，电动压缩机价格大幅提升，随着电动化的持续渗透，国内压缩机市场持续增长，30 年有望超 340 亿元 [55][57][59] - 传统热管理为国际巨头主导，新能源压缩机为国内企业主导，在传统汽车热管理零部件领域，国际巨头占据主导地位，在新能源压缩机领域，内资企业占据主导地位，国内企业仍有较大国产替代化空间 [60] - 国内商用车压缩机龙头，国内市场份额超 25%，2024 年压缩机业务收入 4.93 亿元，同增 10%，毛利率 7.7%，随着商用车销量回暖，电动化率的持续提升，后续预期增速恢复至 10%左右 [63] - 绑定主流商用车大客户，拓展新能源电动压缩机，主要客户包括知名整车厂和汽车零部件企业，电动压缩机产品起步早、品种全，第四代电动压缩机已实现量产，正在开发 GEH60 产品，推动公司压缩机业务持续增长 [65] - 布局商用车热管理系统，后续有望步入收获期，开发出 8 - 13KW 的热管理系统，实现新能源电动重卡电池热管理和驾驶舱制冷需求的模块化方案，集成式热管理系统已获客户项目定点 [67] - 压缩机业务看，公司通过产品结构优化，改善业务盈利能力，24 年实现营收 4.93 亿元，同增 10%，后续预计维持 10%增长，毛利率预计基本处于盈亏平衡，后续随着新能源电动压缩机、商用车热管理系统开启放量，盈利能力有望进一步改善 [69] 铝合金：轻量化成为主流趋势，产能扩张规模效应逐步释放 - 汽车轻量化已成为世界汽车设计发展的主要趋势之一，汽车整车质量降低可提高燃油效率、降低油耗、提升电动车续航等，《节能与新能源汽车技术路线图 2.0》对不同类型汽车未来的轻量化系数做出指示 [72] - 公司铝合金轻量化业务产品主要包括集成阀岛、电池包连接块等，主要客户包括比亚迪、采埃孚等，为比亚迪全系纯电车供应阀岛产品，积极接洽更多铝合金轻量化零部件产品的开发 [73] - 生产线设备配置先进，具备全工序制造能力，引入国外先进自动化生产线及检测设备，拥有自主的模具设计等能力，具备铝合金产品全工序生产制造能力、机加工能力和完整的检测能力 [76] - 产销率 + 产能同步提升，轻量化增长潜力充足，截止 2023 年底，轻量化零部件产量同比 +125%，产销率同比 +8pct，产能利用率 79%，铝合金锻造三线、控制臂总成一期等项目于 2024 年投产，规模效应显现，预计将大幅贡献收入，盈利能力也将有所提升 [78] - 轻量化业务看，销量高于产量，产能进一步扩张，预计持续增长，24 年实现营收 1.33 亿元，同增 1%，后续预计有望维持 20 - 25%的快速增长，2024 年轻量化业务毛利率 18.5%，同增 10.7pct，预计后续随着新建产能逐步投产开启放量，盈利能力有望进一步提升 [79] 人形机器人量产在即，布局丝杠迎第二增长曲线 人形机器人量产在即，Tesla 引领行业快速商业化 - 人形机器人浪潮席卷全球，应用市场广阔蕴含很大想象空间，随着 AI 技术的发展，具身智能进入高速发展阶段，全球科技巨头纷纷入局，人形机器人量产在即，可在细分市场率先商业化，更远期有望应用于航天航空领域 [82] - 出生率下降、人力成本抬升，人形机器人可对工人进行替代，24 年全球制造业和生活服务从业人员众多，对应全球人形机器人每年新增需求 0.8 亿台，单台价格 12 万/台，对应市场空间 10 万亿，其中中国市场空间为 2.3 万亿 [84] - 欧美劳动力成本高，人形机器人性价比突出，放量初期不同成本下，中美回本周期不同，成本下降后回本周期大幅缩短 [86] - 特斯拉机器人产品性能不断升级，性价比优势凸显，且产业化进展快，按最新计划，特斯拉人形机器人将于 2025 年量产，当年预计投入几千台，26 年量产放大 10 倍，27 年进一步放大 10 倍，最终产品目标定价 2 万美金 [87] - 特斯拉在软件和硬件方面能力均遥遥领先，控制能力、环境探索能力、学习能力强，硬件方面 28 个身体执行器基本已定型，技术性能已达到 80%，后续关注大规模量产降本 [88][91] - 旋转执行器主要实现关节旋转运动，线性执行器则是机器人的“肌肉组织”，线性执行器是人形机器人双足行走、双臂运动的核心驱动设备，需要兼具刚性、高负载、高运动精度、运动连续性的要求，预计特斯拉人形机器人 14 个线性执行器将使用 8 - 10 个滚柱丝杠和 4 - 6 个梯形丝杠 [93][95] 滚柱丝杠：生产设备与工艺是核心壁垒，良率和效率是关键 - 滚柱丝杠评估指标众多，人形机器人中看中高精度、负载大、结构紧凑等性能，精度是滚柱丝杠重要指标，在人形机器人应用时同时追求运动丝滑性，目前滚柱丝杠精度可达 C1 级别，实际精度表现优于滚珠同等级标定 [97]