报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 尽管贵金属在宏观驱动下持续走强，但有色板块因工业需求与贵金属走势背离而下行，当前下游对高价铅接受度有限，现货升贴水边际走弱，原生供应维持高位，再生原料紧缺与环保检查扰动的利多逐渐被市场消化，海外出现较大注销仓单后盘面对利多反应有限，铅价冲高动力不足，后续预计有较大回落风险 [1][30] 根据相关目录分别进行总结 原生端 - 2025年铅矿端紧张局面或边际改善，中国火烧云、非洲吉普士等大型铅锌矿项目投产，预计铅矿供应边际增加，铅精矿TC有望抬升 [2] - 铅冶炼企业在白银、硫酸等副产品价格较高的情况下，开工意愿较高，截至2025年3月初SMM口径原生铅冶炼厂周度开工率高达66%，较往年同期有较大抬升，预计原生端铅锭供应趋松 [2] 再生端 - 国家税务总局“反向开票”政策规范废电瓶回收流程，但短期内废料供应缺口仍然较大，再生铅产能利用率受限，废电瓶价格抬升为铅价下方提供偏强支撑 [9] - 国内“大气污染防治”等政策倒逼冶炼企业升级设备，部分中小企业或因环保不达标退出市场，环保检查限产等突发性事件或阶段性压制再生铅供应，中期来看再生铅锭供应边际收紧 [9] - 3月下旬，网传西江梧州段被投放铅酸电池谣言，环保检查波及广西广东等地铅冶炼厂，虽铅锭生产未受实质影响，但市场情绪推动下铅价一度冲高，后经辟谣市场情绪边际退潮 [9] 铅锭需求 动力电池消费 - 两会提出“以旧换新”政策，重点支持汽车、电动自行车及家电领域，铅酸电池作为汽车启动电源、电动自行车核心部件及储能设备的主要选择，需求将显著受益 [13] - 2024年全国电动自行车以旧换新超过138万辆，2025年1 - 2月以旧换新达到101.9万辆，预计动力电池带来的铅锭消费稳中有升 [13] 启动电池消费 - 除比亚迪、特斯拉等小部分新能源车厂外，其他汽车大多使用铅蓄电池作为启动电源，国内新能源汽车产业蓬勃发展，启动电池有望提供铅锭主要需求增量 [13] - 美国当地时间3月26日特朗普签署行政令对所有进口汽车及轻型卡车加征25%关税，2024年中国对美汽车出口量为11.6万辆，仅占中国汽车总出口量的1.8%和国内销量的0.4%，关税对国内铅锭需求直接影响较小，但一定程度上压制了全球铅锭消费预期 [13] 固定电池消费 - 专项债支持下通信基站、城市更新项目加速落地，5G基站建设需大量铅酸电池作为备用电源，算力数据中心亦会用到储能用铅酸电池，作为数据中心备用电池 [14] - 一个中型数据中心会用到14000节铅酸蓄电池，折合铅锭消费850kg左右，虽固定电池单耗较低，但基站建设以及高速发展的算力数据中心仍有望为铅锭消费带来一定增量 [14] 短期情况 - 周度铅蓄电池开工率小幅下滑至73.86%，下游铅酸蓄电池消费淡季降至，经销商成品库存仍居历年高位，蓄企与经销商提货意愿相对有限，国内现货边际走弱 [17] 盘面结构 国内月差 - 上期所铅锭期货库存录得6.12万吨，国内社会库存录平至6.91万吨，SMM1铅锭均价17150元/吨，再生精铅均价17125元/吨，精废价差25元/吨，废电动车电池均价10275元/吨，内盘原生基差 - 205元/吨，连续合约 - 连一合约价差 - 45元/吨 [29] 海外月差 - LME铅锭库存录得23.12万吨，LME铅锭注销仓单录得13.16万吨，外盘cash - 3S合约基差 - 1美元/吨，3 - 15价差 - 54.1美元/吨，LME市场3月26日与27日连续注销11.88万吨仓单，注册仓单锐减至不足10万吨 [29] 跨市价差 - 剔汇后盘面沪伦比价录得1.191，铅锭进口盈亏为 - 528.21元/吨 [30] 单边价格 - 尽管贵金属在宏观驱动下持续走强，但有色板块因工业需求与贵金属走势背离而下行，当前下游对高价铅接受度有限，现货升贴水边际走弱，原生供应维持高位，再生原料紧缺与环保检查扰动的利多逐渐被市场消化，海外出现较大注销仓单后盘面对利多反应有限，铅价冲高动力不足，后续预计有较大回落风险 [30]