报告核心观点 - 2025年4月建议关注期权低估值、双低+动量等转债策略组合，当前转债市场估值中等且性价比提升，中长期择时策略信号大概率转买入，短期指数波动率回归中性 [1][5] 转债市场跟踪 转债指数跟踪 - 2025年初以来转债市场整体上行，3月主要权益指数、中证转债指数震荡上行，3月风格偏价值，上证50、沪深300收涨，中证1000、中证转债指数下跌，年内小盘、转债指数表现强于大盘指数 [1][9] - 3月偏债转债表现相对最好，各类型转债平均涨跌幅弱于对应正股，年初至今偏股型转债及正股平均涨幅更大 [11] - 从2018 - 2024各年度4月各类型转债表现看，4月大多下跌，平衡型转债相对中证转债指数胜率更高，偏债型涨跌幅均值相对较高 [17] - 3月各风格转债指数表现分化，小市值、高YTM、低价转债指数上涨，低溢价、动量、双低转债指数下跌，低溢价转债下跌最多，高股息转债持平 [23] - 从2018 - 2024各年度4月不同风格转债指数表现看，4月大多承压下行，低溢价、双低胜率相对更高，双低风格历年涨跌幅中位数最高 [23] 期权估值回落，转债性价比提升 - 从期权定价看，当前转债市场估值中等，明显低于2022以来估值中枢，剔除评级A以下、强赎转债，当前偏差值为 - 0.16%，较2022年以来中枢低1.45% [2][24] - 结构上，当前偏股型、A+及A评级转债整体估值明显低于2022年以来中枢，上月偏股型转债估值下行幅度最大，AA+及AAA转债估值略高于中枢 [27] - 可转债加权隐波差回归2022年以来中枢水平，当前加权隐波差为 - 11.51%，显著低于2022年以来中枢（ - 7.17%） [29][33] 强赎理论&市价预期差增大 - 构建偿债、强赎及退市概率树，逆推得到转债期初期望概率，上月转债期望强赎概率上升1.04%，偿债、退市概率下降，当前预期偿债率、强赎率基本持平，分别为47.24%、47.16%，退市率为4.98% [3][40] - 理论定价强赎期望概率与市场价格隐含强赎预期之差显示，3月市场对偏股、平衡转债未来强赎转股情绪明显回落，当前预期差为10.87%，相比上月显著提升 [41] 可转债策略组合 中证转债指数择时 - 定价估值偏差指标对转债市场估值判断有效性高、择时效果好，RSJ指标2024年回撤幅度显著更低，且择时频率相对高时胜率不低，RSJ指标结合估值偏差指标择时效果进一步提升 [4][42] - 估值上策略信号或由卖出转买入，短期指数RSJ指标顶部回落，当前为中性水平，波动率指标/转债指数或维持震荡，目前策略为卖出 [48] 转债策略组合 低估值策略 - 期权低估值策略方面，当前市场相对低估转债数量仍多于2022及2023年，低估值个券有挖掘空间，该组合历史表现有高且稳定超额收益、回撤小，2025年内及3月收益高于万得可转债等权指数 [50] - 可根据BS模型结合双低指标构建低估值策略，历史上低估值策略表现不错，但2024年低价券调整行情期间，简单的BS及偏债低估值策略组合回撤幅度相对较大 [54][57] - 对低估值策略剔除低价、低评级等转债标的，“防守反击策略”值得关注，中期市场环境下低估值策略预计仍有不俗表现 [60] 双低+动量等策略 - 双低+动量策略在传统双低策略基础上结合动量指标，组合历史收益显著增厚且最大回撤更小，年初以来组合收益12.21%，3月收益强于等权指数 [61] - 截至3月30日，高YTM转债择券空间扩大，可关注高YTM+低溢价率风格、排除部分具退市风险个券转债组合 [64] - 红利资产有投资价值，建议关注正股高股息、低溢价转债标的，考虑挑选高股息低波动率+双低转债构建高股息策略 [64] - 从2018 - 2024各年度4月转债策略组合及指数表现看，柳树定价组合绝对胜率最高，柳树定价、偏债低估值相对胜率较高，柳树定价组合涨幅最高为1.25% [68] 附：部分策略组合明细 - 列出柳树定价低估、双低+动量、偏债低估值组合标的明细 [69][70][71]