报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 以银行各类资产的调整后收益率衡量配置性价比，可在一定程度上指示利率拐点，3M同业存单调整后收益率上行至企业贷款调整后收益率时或指示利率下行拐点，10年期利率债调整后收益率下行至贷款调整后收益率时或指示利率上行拐点 [4][27] 根据相关目录分别进行总结 《商业银行资本管理办法》债券风险权重调整 - 2023年11月发布的《商业银行资本管理办法》对债券风险权重进行调整，分析针对2023年及之后，主要调整包括地方政府债券、企业类债券、金融同业债券和次级债券四方面 [3][10] - 地方政府一般债风险权重由20%下调至10%，专项债风险权重维持20%不变；第一档银行投资级公司风险权重由100%降为75%，第二档银行按一般公司100%；第一档银行对不同级别商业银行不同期限风险暴露的风险权重有不同调整，第二档商业银行对境内外其他商业银行3个月以上风险暴露权重为40%，3个月（含）以内或特定贸易产生原始期限6个月（含）以内为20%；次级债券风险权重由100%提高至150% [10] 银行各类资产调整后收益率静态测算 - 选取个人住房贷款、一般企业贷款等多种银行资产，个人住房贷款和一般企业贷款当前收益率选取2024年第四季度央行货币政策执行报告数据，其他资产选取2025年3月28日到期收益率 [12] - 收益率调整考虑信用成本、税收成本和资本占用成本，信用成本=当前收益率违约率违约损失率，税收成本=(当前收益率 - 信用成本)*所得税率，资本占用成本=风险权重×资本充足率目标×资本的平均融资成本率，最终调整后收益率=(当前收益率 - 信用成本)/(1 + 增值税率)-税收成本 - 资本占用成本 - 信用成本 [13] 贷款与债券的比价关系或指示利率拐点 - 2023年至今债券市场有三个修复拐点和三个回调拐点 [15] - 修复拐点关注3M同业存单和一般企业贷款比价关系，2023年12月初和2025年2月末3M同业存单调整后收益率显著上行接近或达到一般企业贷款调整后收益率水平，随后收益率下行，因同业存单收益有吸引力、交易成本低、信用风险可控，银行倾向配置，增加需求使收益率下降预示拐点临近，2023年12月初利率下行受资金面影响，2025年2 - 3月收益率波动上行受资金面和银行负债压力影响 [17][18][19] - 回调拐点关注10年期利率债品种和贷款利率比价关系，2025年1 - 2月10年期利率债收益率下行至贷款利率水平后触底反弹，因贷款利率虽有信用风险但银行可管控且有附加收益，收益率趋同时利率债投资性价比降低，银行减少配置使收益率上行，收益率反弹还受资金面紧张和股债跷跷板效应影响 [22][23] - 信用债走势与利率债联动性强但有特殊性质，因额外成本使调整后收益率走势平滑、波动小、比价关系不明显，叠加舆情风险会使走势有偏差、比价关系有效性弱化，但整体调整后收益率拐点与利率债相似，仍可得到企业贷款调整后收益率水平为“顶”或“底”的前瞻性指示 [4][25] 总结 - 以银行各类资产调整后收益率衡量配置性价比可指示利率拐点，3M同业存单调整后收益率上行至企业贷款调整后收益率时或指示利率下行拐点，10年期利率债调整后收益率下行至贷款调整后收益率时或指示利率上行拐点 [4][27]