报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [3][5][96] 报告的核心观点 - 2024年上市险企价值率推动NBV景气增长，投资收益提振推动利润大幅提升；长端利率下行对CSM及净资产造成冲击，预计资负联动更为重要 [3] - 预计2025年负债端预定利率调整、分红险占比提升以及全渠道报行合一推动行业负债成本下移，上市公司NBV回归平稳增长；投资端因刚性负债成本抬升，投资收益率目标压力提升，中长期资金入市指引下将提升权益资产配置，保险公司将强化资负联动提升盈利增长稳定性 [5][96] 根据相关目录分别进行总结 投资提振利润，寿险NBV亮眼，财险COR承压 负债端：价值率改善驱动NBV增长，财险COR小幅提升 - 寿险：价值率驱动NBV景气增长 - 2024年主要上市险企总保费收入稳健增长，续期保费是主要推动因素，新单增速分化，个险新单增长，银保新单承压 [8][9] - 2024年上市险企代理人规模延续负增长，人均产能持续改善 [14][18] - 2024年上市险企新业务价值率显著改善，驱动NBV景气增长 [23][27] - 财险：保费增速放缓，巨灾拖累承保盈利 - 2024年上市险企财险保费整体缓慢增长，车险增长受汽车保有量驱动，非车表现分化 [29][30] - 2024年财险受外部环境变化影响COR小幅抬升，赔付率提升是主要原因，“报行合一”强化费用管控有助于推动费用率压降 [31][36] - 预计2025年赔付率改善及非车险费用率改善将成为COR改善的驱动力 [38] 资产端：权益市场回暖推动投资收益改善，资产配置增配OCI债券及OCI权益 - 负债端现金流贡献及市值提升推动投资资产加快增长 - 2024年上市险企投资资产规模明显提升，得益于新单保费增长和资本市场回暖 [40] - 权益市场改善，投资收益率显著提振 - 定息贡献下降，净投资收益率小幅下滑；权益市场回暖推动总投资收益率显著改善；新准则下保险公司OCI金融资产推动综合投资收益率增厚 [41][44] - 资产配置增加以利率债为主的传统固收及核心权益，新准则下提升OCI资产占比推动资负匹配 - 2024年上市险企资产配置总体上传统固收以及核心权益占比提升，非标及其他权益下降 [47] - 上市险企普遍提升FVOCI固收和FVOCI权益推动资负匹配 [50] 资负共振下2024年上市险企归母净利润显著改善 - 2024年上市险企归母净利润大幅增长，主要得益于投资收益普遍改善以及部分保险公司投资服务业绩改善 [57] - 利源拆分来看，投资服务业绩是净利润主要影响因素，部分保险公司保险服务业绩有所提升 [58] 上市险企普遍提升分红绝对额，分红率表现分化 - 得益于归母净利润大幅改善，2024年上市险企分红绝对额普遍提升，分红率表现分化 [61] 利率下行冲击CSM及净资产，资负匹配亟待优化 - 市场关注指标变化，关注当期投资者回报、CSM和净资产，反映出对保险公司长期盈利能力和分红能力的担忧 [65] - 利率下行降低利润的“资本化率”，“其他综合收益”波动导致上市险企净资产承压 [67][68] - 利率下行导致保险公司的投资收益率难以覆盖负债成本 [72] - 利率下行对寿险合同服务边际（CSM）的冲击提升 [75] - 利率下行导致投资收益率及风险贴现率假设调整对内含价值的冲击提升 [76] - 长端利率下行背景下上市险企获取长期稳健收益难度提升，预计被动提升风险偏好增配风险资产 [84] 预计2025年负债端平稳增长，投资端提升权益配置 - 预计2025年内外部因素将导致人身险保费和价值增长回归高质量发展，原因包括预定利率调降及客户需求前期集中释放、产品策略转向分红险销售、监管推动行业理性降低负债成本 [86][87][89] - 中长期增量资金入市指引下，预计保险公司将提升权益配置比例，利好投资端改善 [93] 投资建议 - 维持行业“增持”评级，推荐两条主线：低利率环境下，建议增持中国财险；增量资金入市背景下，建议增持新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安 [5][96]