报告核心观点 - 特朗普公布的对等关税范围和税率超预期，市场从避险转为交易美国衰退，我国债市表现好于权益市场；二季度基本面不确定性提升，财政发力对冲见效需时间，债市或有阶段性交易机会；央行目标或转向货币财政配合，二季度流动性环境改善；建议债市做多、曲线变陡，把握利差厚的品种 [1] 各目录要点总结 关税超预期，市场从避险转为交易美国衰退 - 特朗普公布的对等关税范围和税率大幅超预期，包括对全球征10%基准关税、对大部分经济体征额外关税、对中国征34%额外关税 [5] - 关税政策落地后，市场从避险转为交易美国衰退，全球风险偏好回落，我国债市表现好于股市，不同阶段资产表现有变化 [5] 基本面不确定性提升，但财政对冲见效仍需时间，债市或现做多窗口 - 二季度我国基本面不确定性提升，受关税影响市场风险偏好回落，美国关税政策或使我国出口转弱，拖累经济增速 [8] - 我国财政大概率靠前发力提振内需对冲，但本轮财政对冲见效需时间，二季度可能出现债市做多窗口 [9] 关注二季度央行目标函数切换：重回货币财政配合，流动性预期改善 - 央行目标或从防范资金空转转为货币财政配合，二季度流动性环境将改善，或运用数量型工具投放货币 [15][17] - 降息预期抬升，但受银行净息差、汇率、资金空转等约束，在货币财政配合路径中排序靠后，关注关税谈判和4月政治局会议定调 [18] 债市做多，曲线变陡，同时积极把握利差较厚的品种 - 外围环境提升我国基本面不确定性，净出口成负面拖累，2025年经济和10年国债收益率或呈N型走势，当下或处下行阶段 [24] - 债市或有阶段性做多机会，投资策略建议长债和超长债波段交易，曲线变陡，把握短久期信用下沉、地方债及利差厚的品种 [24]