核心观点 - 对等关税对美国经济有滞胀冲击与加剧收入分配不平等的影响，强化美国消费下行风险；市场交易更多是衰退而非滞胀，原因包括 Fed Put 落空、油价大跌缓解通胀压力、大萧条经验线性外推等；短期关注流动性恶化、欧盟反制、中美对抗升级三类风险；若风险事件消除，是全球权益、大宗资产从左侧走向右侧的时机；短期风险未充分发酵，中期经济有滞胀风险，因流动性问题回调的黄金是最佳资产 [1] 对等关税如何冲击美国经济：高关税的增长与通胀效应 - 特朗普宣布的额外加征 10%关税于 4 月 5 日生效，对 60 个国家和地区征收的对等关税将于 4 月 9 日生效，部分商品不适用 [6] - 美国平均进口关税、对华关税税率升至历史性高位，最新进口关税平均税率升至 22.44%，对中国进口平均关税税率升至 64.66% [10] - 关税对美国经济有滞胀冲击、加剧收入不平等的影响；短期关税新政拖累美国实际 GDP，中期拖累中长期潜在增速；关税累退性使低收入群体受冲击大，加剧收入分配不平等，拖累消费增长 [13][18] - 进口关税给美国核心商品 CPI 带来上行压力，研究机构测算关税新政对美国通胀推升幅度在 1 - 2.5%之间，与 2018 - 2019 年相比，对等关税升级对通胀预期与通胀的上行风险更显著 [22] 市场交易：为何是衰退而不是滞胀？ - 4 月 2 日对等关税官宣、4 月 4 日中方对等反制后，市场交易更多是衰退而非滞胀 [24][27] - 市场选择交易衰退的直接催化剂有三方面：美联储鹰派应对使 Fed Put 落空，“胀”风险降低、“滞”风险增大；油价大跌给通胀预期降温；市场将当前类比大萧条时期并线性外推，强化衰退预期；此外，对流动性危机的担忧加剧短期衰退预期 [28] - 当前市场的衰退交易不意味着最终不会走向滞胀，此轮关税对通胀的上行风险料大于 2018 - 19 年时期，当时美国企业、中国汇率、中国企业分摊了部分成本，而当下三方承担关税成本的意愿更弱，且特朗普可能选择鸽派主席，货币宽松或引发二次通胀 [34][36][38] 未来推演与市场策略：关注三类风险 - 推演对等关税下一步的核心问题是关税是目的还是手段，若为目的，高关税将成常态，美国乃至全球经济衰退难以避免；若为手段，应关注各国对美妥协后特朗普对关税的延期与豁免 [39] - 未来需关注三类风险：流动性恶化并出现危机，或倒逼出现 Fed Put；欧盟奋起反制，加剧市场波动；中美对抗升级 [41][44] - 若风险事件落地或消除，关注 4 月 9 日前的豁免与延期，对衰退的担忧将缓释，全球股市风险情绪将回归；大类资产策略上，短期风险未充分发酵，中期经济有滞胀风险，因流动性问题回调的黄金是最佳资产 [44]