报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年价值率提升驱动NBV延续高增，业绩高增下现金分红总额稳增，经济假设调整下新业务和投资偏差等支撑EV正增，可信度进一步增强 [3] - 展望2025年险企开门红向分红险转型，短期需求提前释放+产品策略切换或小幅影响新单表现，全年看银保低基数叠加1+3合作放开下有望支撑新单增长，个险渠道队伍企稳和产能提升下全年负债端有望保持稳增 [3] - 保险高质量意见指明长期发展方向，上市险企积极转型拥抱监管，分红险策略转型有利于降低负债成本、优化久期结构、改善资负匹配、适配客户需求，上市险企负债端有望延续高质量增长；监管支持险企优化考核周期，鼓励中长期资金入市，预计拉长资产久期、提高高股息资产和优质长股投是未来主要配置方向 [3] 根据相关目录分别进行总结 总体情况：假设调整下EV正增，投资端支撑业绩与分红 业绩表现：投资端支撑业绩高增，负债端高增贡献长期利源 - 2024上市险企归母净利润同比高增，主因股债双牛驱动投资端业绩高增，如中国人寿1069亿元、同比+109%，中国平安1266亿元、同比+48%等 [14] - 中国平安归母营运利润同比+9.1%，中国太保归母营运利润同比+2.5% [23] - 2024年分红总额同比增长，新华保险表现亮眼，如新华保险分红金额同比+198% [28] EV：下调假设提高可信度，营运偏差与NBV对冲假设调整影响 - 2024年末上市险企考虑长端利率下行压力普遍下调EV投资回报率与风险贴现率假设，投资回报率普遍从4.5%下调50bp至4.0%，风险贴现率下调有所分化 [30] - NBV增长+投资偏差+市场价值调整对冲投资收益率下调影响，除中国太平外上市险企EV较年初保持正增长，如中国人寿1.40万亿元/+11.2% [32] 业务结构：寿险转型显效，财险COR分化，投资为支撑项 寿险：个险渠道转型见效贡献新单，银保报行合一下价值提升 - 2024年NBV延续高质量增长，价值率为主要驱动，新业务价值同比高增主要系预定利率调整、银保报行合一、期缴结构改善下价值率保持提升，个险渠道转型见效下新单稳增+银保期缴保持增长 [35] - 个险渠道转型见效，新单保费增长驱动NBV高增（除中国人寿），人力规模降幅收窄，活动率持续改善，人均产能保持提升趋势 [42] - 银保渠道Margin改善+期缴结构优化下，价值贡献提升，如中国平安2024年银保渠道NBV同比+62.7% [49] - 保单质量延续改善，保单继续率延续提升趋势，13个月和25个月保单继续率均延续提升 [59] 财险：大灾拖累赔付率提升，业务结构持续改善 - 财险保费增长稳健，非车险占比提升促进业务结构优化，2024年上市险企财险保费同比增长，如平安财险3218亿元、同比+6.5% [61] - 综合成本率方面，中国平安受益保证险亏损改善，人保财险和太保财险受大灾拖累赔付率，2024年中国自然灾害多发，直接经济损失提升16%导致赔付率提高 [67][74] 资产端：股债双牛驱动投资端业绩高增，高股息FVOCI占比提升 - 股债双牛驱动上市险企投资资产规模大幅提升，如中国人寿6.61万亿元、较年初+22.1% [78] - 资产配置上债权类占比保持提升、权益类结构改善、现金存款类下降，2024年上市险企其他权益工具股票投资占比提升 [79][85] - 上市险企净投资收益率延续下滑，总/综合投资收益率大幅改善，如中国人寿总投资收益率同比+2.8pct至5.5% [86] 偿付能力：偿付能力表现分化，预计通过发行资本补充债改善 - 偿付能力充足率表现分化，但仍显著高于监管要求，2024年末部分险企核心偿付能力充足率降幅较大，预计通过发行资本补充债、优化资本管控等方式改善充足率 [90] 未来展望：负债端产品渠道转型，投资端监管放松约束 - 监管引导供给侧改革，产品端向浮动收益产品转型，渠道端降本增效，中长期养老储蓄需求依旧旺盛 [96] - 预定利率动态调整机制建立，中长期利差损风险可控，若2025Q2和2025Q3研究值低于2.25%，保险公司预计在2个月内完成产品切换 [104] - 个险转型已有成效，核心人力同比提升，人均产能延续高增态势，如中国平安2024年末代理人规模较年初+4.6% [108] - 新能源车险新规有望推动COR改善，乘用车需求保持增长，2025年前2月乘用车/新能源汽车累计销量同比+14.4%/+52.0% [110] - 稳增长发力下长端利率企稳修复，监管优化险企考核周期鼓励资金入市，2025年起每年新增保费30%用于投资A股 [117] 投资建议 - 推荐负债端稳健且资产端弹性大的中国人寿，推荐负债端高质量增长且估值较低的中国太保，推荐股息率较高、寿险转型持续见效的中国平安，推荐财险行业龙头高股息标的的中国财险，受益标的新华保险 [3]