报告核心观点 - 3月债市受政策预期、资金面、股债跷跷板、海外因素影响，10债先上后下，信用表现优于利率；4月外部冲击下资金面将边际宽松，债市制约因素缓解，信用行情逐步打开，信用利差或收窄，行情或向中长期传导，建议城投2 - 3Y适度下沉，长期和超长期信用债逐步配置 [1][2][4] 3月债市回顾和4月信用策略 3月债市回顾 - 3月债市核心影响因素为政策预期，同时受资金面、股债跷跷板、海外因素影响，10债先上后下，信用表现优于利率 [1][9] - 3月初政府工作报告出炉，经济主题会议后货币政策预期调整，10年期国债收益率大幅调整，3月11日上行至1.88% [9] - 月中OMO持续地量投放或净回笼，大规模MLF到期，资金转紧，降息预期降温，权益市场上涨，股债跷跷板效应明显，3月17日10年期国债上行至1.90% [1][9] - 此后央行千亿级净投放，财报季权益市场下调，美联储放缓缩表速度，债市小幅上涨，10年期国债收益率下行 [1][9] - 月末央行MLF超量续作并调整为美式招标，相当于定向降息，10年期国债收益率在1.80%附近震荡，全月利率先上后下，信用债普遍下行 [1][9] 4月信用策略 - 4月外部冲击下资金面将边际宽松，债市制约因素缓解。美国“对等关税”冲击下，降准降息有望加快落地，4月7日人民日报发文称货币工具调整余地充分，4月跨季后银行负债端已边际缓解，若降准降息落地资金面将进一步转松 [2][12] - 3月股债跷跷板效应扰动利率走势，4月7日上证指数下跌7.34%，权益市场情绪受较大影响 [2][12] - 预计4月政府债供给冲击有限，Q2已披露计划发行新增专项债约9000亿元，超长期特别国债发行预计在5月及以后 [2][12][13] - 季节性因素看，4月信用利差通常收窄。需求端季末后理财规模季节性回升，带动信用配置需求增加；供给端4月信用债发行季节性回落，430为上年年报发布截止日，4月较3月发行规模回落，5月进一步回落，今年3月底信用利差已开启下行通道 [2][14] - 3月以来信用曲线走平，3Y以内信用债收益率明显下行，行情或逐步向中长期传导。2月底资金面偏紧，短信用收益率高、曲线平坦，资金面压力缓解后机构做多短信用，2月底以来1Y及以内AA +中短票下行超20bp，2Y、3Y、5Y分别累计下行15、16、9bp，当前3Y以上曲线仍较平 [3][17] - 信用利差或向前低靠近，中短期下沉和长期限仍有利差压缩空间。降准降息有望落地，资金面边际转松，跨季后配置力量回归，预计信用利差继续下行。当前10债接近前低1.6%，信用债将跟随，中长期信用利差有较大压缩空间，1Y信用利差贴近前低，短端2 - 3Y下沉有空间，如2Y AA（2）、AA -城投利差距前低分别14bp、22bp等 [4][19] - 择券上由短及长，建议城投2 - 3Y适度下沉，长期和超长期信用债逐步配置。目前1Y期短端信用利差下行空间有限，2 - 3Y城投债AA（2）利差压缩空间尚可，短端下行到位后机构将拉长久期，短期内财政政策未超预期，AA及以上5Y、AA +及以上7 - 10Y有较高配置价值 [4][20] 3月信用债市场观察 一级市场 - 报告展示了非金信用债、城投债、银行债净融资月度数据图表，但未对数据进行文字分析 [25][26][28] 二级成交 产业债 - 报告展示了产业债周度成交规模和加权平均期限、周度成交期限分布、3月日度成交期限分布图表，但未对数据进行文字分析 [31][32][33] 城投债 - 报告展示了城投债周度成交规模和加权平均期限、周度成交期限分布、3月日度成交期限分布图表，但未对数据进行文字分析 [35][37][39] 二永债 - 报告展示了二永债周度成交规模和加权平均期限、周度成交期限分布、3月日度成交期限分布图表，但未对数据进行文字分析 [41][43][44] 存量信用债估值一览 - 报告展示了2025/4/1存量城投债、产业债、国有行二永债、股份行二永债估值图表，但未对数据进行文字分析 [46][47][48][49]