报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年一季度转债市场整体表现优于权益市场且波动率低 存续规模延续下降趋势 估值处于2018年以来中等偏上水平 [1][10][29] - “对等关税”是当前转债市场重要影响因素 应先做好“防守” 再关注进口替代、提振内需、自主可控等方向择券 [3][47] 根据相关目录分别进行总结 2025年一季度转债市场运行情况 二级市场行情复盘 - 2025年一季度 中证转债指数涨3.1% 可转债（等权）指数涨4.3% 而上证指数降0.5% 沪深300指数降1.2% 转债市场表现优于权益市场 [1][10] - 2025年一季度中证转债指数波动率明显低于A股主要权益类指数 其日均波动率为0.5% 年化波动率为7.7% [14] 发行、退市和条款博弈情况 - 截至2025年一季度末 两市场存续公募转债数目和余额较2024年年底分别降20只和367.8亿元 存续规模延续下降趋势 [1][16] - 2025年一季度新上市转债5只 发行规模合计55.0亿元 退市转债共27只 其中债券到期退出10只 转债赎回退出17只 [17] - 2025年一季度25只转债发布转股价格下修公告 平均幅度为32.8% 隆22转债下修幅度接近70% [1][17] 不同类型转债涨跌情况 - 按平价细分 2025年一季度平价130元以上转债表现最好 涨幅9.87% 120 - 130元转债表现最差 跌幅2.33% [24] - 按余额区分 2025年一季度余额5亿元以下转债表现最好 涨幅7.57% 20亿元以上转债表现最差 涨幅1.46% [24] - 按发行主体评级区分 2025年一季度低评级券表现较好 高评级券表现最差 AA - 级及以下转债涨幅6.33% AAA级转债跌幅0.81% [25] 转债估值水平 - 2025年一季度 转债平均价格121.06元 分位值77.7% 平价平均值92.57元 分位值61.3% 转股溢价率27.88% 分位值58.0% 估值处于2018年以来中等偏上水平 [2][29] - 2025年一季度转债估值走势分四个阶段 年初至1月中旬平价降 溢价率升 隐含波动率升；1月中旬至2月下旬平价升 溢价率降 隐含波动率微升；3月初至3月中下旬平价升 溢价率降 隐含波动率降；3月下旬平价降 溢价率和隐含波动率升 [30] - 2025年一季度 超高平价券和高平价券转股溢价率差异不大 中高、中、中低平价券溢价率呈阶梯递增 [34] “对等关税”背景下的转债市场展望 2018 - 2019年关税摩擦时期转债表现回顾 - 2018 - 2019年中美关税摩擦分五个阶段 美国多次对华加征关税 中国相应反制 [37] - 2018 - 2019年关税摩擦期间 转债市场表现强于权益市场 转债等权指数涨幅近25% 沪深300指数仅小幅上涨 [3][39] - 2019年年内转债平均收益率16.7% 传媒、电子等行业表现较好 [43][46] 转债市场展望：做好防守，择机而动 - “对等关税”冲击未结束 当下应先做好“防守” 关注正股高红利、绩优属性转债和贵金属方向 [3][47] - 做好防守同时 可在进口替代、提振内需、自主可控方向择券获超额收益 [3][47]