报告行业投资评级 - 推荐（维持）[3] 报告的核心观点 - 2024年风电招标量同比增长90%，预计2025年行业进入密集交付期，上游制造环节盈利有望持续改善 [1][7][41] - 零部件环节在建工程增速转负、资本开支显著放缓，交付起量将摊薄固定成本，部分环节有望提价，盈利将持续改善 [1][7][41] - 国内整机招标价格触底，整机出口海外有积极进展，整机环节盈利有改善空间 [1][7][41] 根据相关目录分别进行总结 交付开始放量，零部件环节盈利有望改善 - 2025年行业进入密集交付期，2021年起风电项目成本下降、经济性提升、招标放量，2024年招标量同比增长90%至164GW创历史新高，招标量与次年装机量呼应 [7][12] - 过去几年零部件公司扩大资本开支，2021 - 2022年在建工程同比增速分别为107%、96%，2018 - 2020年增速不超40%，2023年开始资本开支放缓，2024年前三季度在建工程增速转负至 - 25%，固定资产总额增速降至13% [7][12] - 零部件环节盈利处于底部，2023年、2024年前三季度平均ROE分别为4.54%、2.3%，2020年抢装时约为28% [13] - 过去几年零部件环节盈利下降主因产能利用率低难摊薄固定成本，2020 - 2024年毛利率均值降11.77个百分点，固定成本占比升6.96个百分点，产能利用率下降可解释约50%毛利率降幅，2025年一季度排产好，盈利有望改善，大兆瓦环节可能提价 [7][13] 整机制造环节有盈利改善空间 - 2020年以来风机大型化致产业链价格竞争，2024年9月整机中标均价较2020年高点降65%，2024年上半年上市整机制造商风机毛利率均值为11%，剔除海风与海外机组交付陆风毛利率低于10%，目前风机招标价格企稳，2024年12月招标均价较4月提升约10% [26] - 国内头部整机制造商已具备海外竞争条件，海外市场进入周期长、壁垒高，盈利回报可能好于国内，金风科技和三一重能整机业务与海外业务毛利率相差约7个百分点，2023年国内新增亚洲、非洲、拉丁美洲出口量合计3.38GW，占比约26%，头部公司参与新兴市场建设预计改善经营业绩 [27] 投资建议 - 预计2025年行业进入密集交付期，上游制造环节盈利有望持续改善，零部件环节盈利改善，整机环节盈利有改善空间 [41]