投资评级与核心观点 - 报告对美团-W（03690.HK）维持“强烈推荐”评级，目标价为135.60港元，相较于当前股价73.45港元有约85%的潜在上行空间 [1][3] - 报告核心观点：美团2026年第一季度业绩超出预期，竞争环境边际缓解，核心业务减亏进程显著，长期看好其国内核心业务的壁垒与成长性，同时海外业务有望打开新的增长空间 [1][7] 财务表现与预测 - **2026年第一季度业绩**：总收入为910.4亿元人民币，同比增长5.6%；经营亏损为64.7亿元人民币，同比扩大161.2%；经调整净亏损为49.7亿元人民币，同比扩大145.4% [1][7] - **分部业绩**： - 核心本地商业分部收入为640.6亿元人民币，同比微增0.1%，经营亏损为20.3亿元人民币，同比扩大115.0% [7] - 新业务分部收入为269.8亿元人民币，同比增长21.3%，经营亏损为21.2亿元人民币，经营利润率为-7.8%，同比改善2.4个百分点 [7] - **财务预测调整**：基于外卖减亏超预期，报告调整了盈利预测，预计2026E/2027E/2028E经调整净利润分别为-12.6亿/207亿/423亿元人民币 [7] - **历史与预测数据**： - 2025年总收入为3648.55亿元人民币，同比增长8%；经调整净亏损为186.48亿元人民币 [2] - 预测2026E/2027E/2028E总收入分别为4076.34亿/4584.48亿/5121.38亿元人民币，均同比增长12% [2][10] - 预测毛利率将从2025年的30.4%恢复至2026E-2028E的38.0% [11] - 预测净资产收益率将从2025年的-15.5%恢复至2027E的27.1%和2028E的23.5% [11] 核心业务分析 - **外卖业务**：2026年第一季度行业竞争进一步改善，补贴收窄导致单量增速环比放缓，但单均亏损环比显著改善，展望第二季度，在补贴收缩和季节性因素推动下，外卖业务单位经济效益（UE）有望实现盈亏平衡 [7] - **闪购业务**：预计2026年第一季度单量增速环比放缓，在补贴及投放下降驱动下亏损环比明显收窄，但预计第二季度因618大促投入增加，亏损将环比扩大 [7] - **到店业务**：公司聚焦高质量增长，主动放弃低效品类，预计第一季度交易总额（GTV）增速约为10%以上，收入增速约为高单位数，经营利润率环比保持稳定，长期来看，该业务线上化率仍低，与抖音形成错位竞争，成长空间明显 [7] - **新业务**：亏损情况好于预期，主要由于海外业务Keeta在沙特补贴收缩及中东战事影响下开城速度放缓，预计第二季度因小象及Keeta扩张，收入增速在22%~24%之间，亏损将环比小幅扩大 [7] 估值与投资逻辑 - **估值方法**：报告预计公司2026年核心本地商业总交易额（GMV）合计约3万亿元人民币，给予0.25倍市销率（PGMV）进行估值，对应目标价135.60港元 [7] - **投资逻辑**：短期看，外卖竞争边际缓解推动公司亏损显著改善，且公司在高价值外卖用户心智、订单市占率及经营效率上仍具备明显领先优势；长期看，公司核心业务成长性与壁垒稳固，海外探索继续打开想象空间 [7] 市场表现与基础数据 - **近期股价表现**：过去1个月、6个月、12个月，公司股价绝对涨幅分别为-9%、-29%、-43%，均跑输恒生指数 [5] - **公司基础数据**：总股本为61.75亿股，总市值约为4535亿港元，每股净资产为24.5港元，最近12个月净资产收益率为-15.5%，资产负债率为56.5% [3]

报告投资评级 - 互联网行业评级为“推荐” [4] 报告核心观点 - AI应用持续迭代，持续推荐业绩表现稳中向好、AI领域领先布局的互联网龙头公司，如腾讯控股、快手、哔哩哔哩等 [1] 一、互联网上市公司重要公告及新闻一周回顾 - **拼多多 (PDD.O)** 2026年第一季度实现收入1062亿元，同比增长11%，主要受交易服务收入增长推动，其中交易服务收入563亿元，同比增长20% [2][10] - **拼多多 (PDD.O)** 2026年第一季度经营利润196亿元，同比增长22%，但归母净利润125亿元，同比下降15%，主要反映投资、汇兑及其他非经营项目扰动 [2][10] - **快手-W (1024.HK)** 2026年第一季度收入337.16亿元，同比增长3.4%；经调整净利润33.74亿元，同比下降26.3%，利润端承压较明显 [2][10] - **快手-W (1024.HK)** 可灵AI业务成为亮点，2026年第一季度收入超过6.5亿元，同比增长超300%，并成为公司第二增长曲线的重要支撑 [2][10] - **微博-SW (9898.HK)** 2026年第一季度净收入4.21亿美元，同比增长6%；其中广告及营销收入3.70亿美元，同比增长9%，主要受互联网服务、汽车及本地服务等行业广告需求回升带动 [2][10] - **汽车之家-S (2518.HK)** 2026年第一季度净收入10.48亿元，较去年同期14.54亿元明显下降，主要受汽车行业销量下行、车企广告预算收缩及付费经销商减少影响 [10] - **腾讯 ima** 于5月25日宣布Copilot功能全面开放，定位为具备个人知识库能力的智能Agent，可读取ima内文件，支持跨文档整理与内容生成 [7][11] - **美团** 于5月26日发布“跑腿Skill”，将跑腿下单能力向AI助手生态开放，用户可用自然语言提出需求 [7][12] - **腾讯游戏** 在5月27日的SPARK 2026年度发布会上公布45项重磅更新，覆盖研发、发行与投资三大核心业务板块 [7][12] - **阿里云** 于5月29日开源百炼CLI，Agent可通过一行命令接入阿里云百炼150多款模型、十多款应用，以及知识库、记忆、联网搜索等能力 [7][13] - **拼多多旗下Temu** 于5月28日被欧盟委员会处以2亿欧元罚款，处罚原因涉及平台未能有效遏制非法商品销售及履行平台治理责任 [13] 二、上周市场表现回顾 - 从5月25日至5月29日当周市场指数看，上证指数下跌1.08%，恒生互联网科技业指数下跌3.65%，产业互联网综合服务指数下跌5.81%，沪深300上涨0.97% [14] - **港股公司**方面，智谱(2513.HK)周涨幅达24.41%，美团-W(3690.HK)周跌幅为9.71% [19][20][21] - **美股公司**方面，腾讯音乐(TME.N)周涨幅为4.65%，拼多多(PDD.O)周跌幅为10.66% [19][21] 三、核心组合及推荐理由 - **腾讯控股 (0700.HK)** 推荐理由包括：网络游戏业务2025年第四季度收入593亿元，同比增长21%，其中国内收入增长15%至382亿元，海外游戏收入增长32%至211亿元；社交网络业务收入306亿元，同比增长3%；营销服务业务收入411亿元，同比增长18%；金融科技及企业服务业务收入608亿元，同比增长8% [22][23] - **腾讯控股 (0700.HK)** 2025年第四季度实现毛利润1083亿元，同比增长19%，毛利率达56%；实现Non-IFRS归母净利润647亿元，同比增长17% [23] - **快手-W (1024.HK)** 推荐理由包括：AI大模型赋能内容生态，2026年第一季度DAU和MAU分别达到4.13亿和7.72亿；线上营销服务收入同比增长9.3%至196亿元；可灵AI商业化加速，2026年第一季度收入超过6.5亿元，同比增长超300%，年化收入运行率(ARR)近5亿美元 [23] - **哔哩哔哩-W (9626.HK)** 推荐理由包括：2025年第四季度经调整净利润8.78亿元，同比增长94%，经调整净利润率10.6%；全年总营收达303.5亿元，首次实现全年盈利；广告业务2025年第四季度收入30.4亿元，同比增长27%；2025年第四季度日均活跃用户达1.13亿，同比增长10% [25]

证券研究报告 | 金融工程 2026 年 06 月 02 日 美丽中国考核机制落地，绿电绿证与碳核算制度继续完善 ——ESG 动态跟踪月报（2026 年 5 月） 本报告重点关注 ESG 领域的监管动态、市场趋势与产品发行情况，系统梳理过去 一个月的重要信息，供投资者参考。 定期报告 相关报告 1、《ESG 动态跟踪月报（2026 年 4 月）：双碳考核办法落地 压实地方责任，节能降碳意见 强化产业能耗约束》2026-05-08 2、《ESG 动态跟踪月报（2026 年 3 月）：政府工作报告明确 2026 年碳强度下降目标，碳排 放双控持续强化》2026-04-03 3、《ESG 动态跟踪月报（2026 年 2 月）：国内"双碳"引领 新型能源体系建设，海外 ESG 监管环境持续承压》2026-03-04 4、《ESG 动态跟踪月报（2026 年 1 月）：国内可持续信披体 系加速落地，国际 ESG 监管与 市场布局持续推进》2026-02-07 5、《ESG 动态跟踪月报（2025 年 12 月）：国内双碳建设稳步 推进，欧盟 CBAM 扩围，美国 风电政策再波动》2026-01-07 任瞳 S10905 ...

证券研究报告 | 行业简评报告 2026 年 06 月 02 日 高低切可关注哪些消费股？ 大消费组六月消费金股 研究部/消费品 推荐（维持） 行业规模 | | 占比% | | | --- | --- | --- | | 股票家数（只） | 1219 | 23.4 | | 总市值（十亿元） | 15857.5 | 13.6 | | 流通市值（十亿元） | 14691.9 | 14.1 | 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -5.2 -7.2 2.1 相对表现 -6.9 -15.3 -24.7 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《大消费组五月消费金股—如何找到 消费股中的"小确幸"？》2026-05-10 2、《招商证券 4 月港股消费观察：涨价 扩散，哪些消费受益？》2026-04-21 食饮-陈书慧：筑底完成，重视修复 近期公司股东大会密集召开，我们调研企业&渠道，龙头公司仍然在逆境保持较 强战斗力，不断争取份额提升。叠加板块筹码加速出清，我们认为不少优质企业 已经进入布局区间。农夫股东会指引未来三年维持双位数稳健增长，新品有序推 出。百润交流积极，预调酒业务触底回升，威士忌业务加速渠道 ...

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[3] 报告的核心观点 - 报告认为英伟达在COMPUTEX 2026大会上展示了其在Agentic AI时代的全面布局，核心观点是Agentic AI时代已经到来，标志着全新的计算范式，AI成为利润创造者[1][12][15] - 英伟达通过推出专为智能体设计的Vera Rubin系统、Vera CPU、AI PC平台以及物理AI生态，构建了从数据中心到边缘终端的全栈能力，旨在抓住智能体驱动的巨大市场机遇[1][2][7][8][9] 根据相关目录分别进行总结 Agentic AI成为新计算范式 - Agentic AI时代已经到来，AI成为利润创造者，实现了“有用性”的跃升，可以通过Prompt生成代码并产生输出[1][12] - 智能体作为终极的解构式与分布式计算模型，由模型、Harness（软件底座）、工具和Runtime组成，其中Harness负责调度，使其完成生产性工作[1][15] - 工具使用是最大突破，世界上将会出现数以亿计的智能体，将比以往任何时候都更频繁地使用工具，这对软件公司是机遇而非威胁[1][19] - 以GitHub为例，2026年前几个月代码提交量几乎比2025年的5亿次翻了三倍，软件开发者创造的生产力从约3万亿美元薪资驱动的影响，扩大到近9万亿美元[12][13] Vera Rubin系统全面量产与架构创新 - Vera Rubin是端到端系统，包含GPU、Vera Rubin NVLink 72，并由Vera CPU协调，目前已进入全面量产阶段，其建立的供应链规模是Grace Blackwell的两倍[2][53] - 系统采用极端协同设计，逻辑基于“每一个Token都是收入都是盈利的，计算即营收，计算即利润”[2][25][45] - 系统由七款3纳米制程新芯片组成，结合CoWoS-R与CoWoS-L封装及各方HBM内存[2][55] - 采用第三代MGX机架设计，全新的模块化计算链路与流线型PCB中板设计将机架组装时间从过去的两个小时缩短至五分钟[2][60] - 集成Groq 3 LPX架构，16个托盘中集成256颗Groq 3 LPU，负责以最低延迟完成Token生成，与Vera Rubin NVL72架构形成高吞吐与低延迟的互补算力组合[2][57] - Nvidia DSX作为AI工厂的参考设计蓝图，通过数字孪生技术进行规划验证，并利用DSX Max Lps实现机架间动态电力分配，将回收的搁浅电力转化为计算产出[2][28] Vera CPU专为智能体设计，性能超越x86 - Vera CPU专为智能体设计，传统的CPU追求单插槽核心最大化，已成为GPU利用率的瓶颈，直接影响Token的吞吐量、延迟和用户体验[7][64][72] - Vera CPU拥有全球最高的指令执行效率（IPC），每时钟周期可fetch、解码并执行10条指令[7][67] - 拥有极高的带宽密度，是首个达到reticle limits的CPU，fabric连接所有核心，速度达每秒3.6TB[7][67] - 是首个支持PCIe Gen 6和LPDDR5X内存的CPU，内存带宽高达每秒1.2TB[7][67] - 与最高性能的x86处理器对比，Vera将峰值内存延迟降低了40%，agentic sandbox性能达到了x86 CPU的1.8倍[7][73][74] - 在真实工作负载中，Vera CPU使SQL数据处理速度提升3倍，实时流数据处理速度提升6倍[80][81] 与微软合作推出AI PC，构建本地智能体计算终端 - NVIDIA与Microsoft推出面向Windows的全新PC产品线，覆盖笔记本、台式机和工作站，兼容Windows、支持CUDA、搭载NVIDIA AI Tensor Core[8][99] - 核心在于将数据中心级AI能力下沉至个人终端，使PC从传统应用入口升级为智能体运行平台[8][101] - 发布的RTX Spark核心平台整合Blackwell RTX GPU、定制Grace CPU、NVLink、统一内存以及Windows智能体运行环境，让智能体可以在本地PC上运行，并调用本地应用和工具[8][95] 构建物理AI生态底座 - 英伟达通过推出一系列开放模型与平台，构建了完整的企业级AI与物理AI生态系统[9] - Nemotron 3 Ultra是下一代混合架构（SSM+MoE）开放模型，对比领先模型，推理速度提升5倍，成本降低30%[9][91] - Cosmos 3是面向物理AI的全模态模型，通过自回归与扩散Transformer结合，实现对物理世界的理解与生成，推动了“计算本身即可生成数据”的物理AI范式转变[9][106] - Alpamayo 2是自动驾驶专用开放模型，运行于Nvidia Hyperion平台与HALOS操作系统，赋能全球80%的汽车产能[9][109] - Isaac GROOT是人形机器人全栈开发平台，集成Isaac Lab、Omniverse、Jetson Thor等核心组件，通过提供标准化软硬件参考设计，大幅降低了机器人研发与部署门槛[9][111] 行业规模与指数表现 - 报告覆盖的电子行业股票家数为530只，占总数的10.2%，总市值为20660.8十亿元，占比17.8%，流通市值为17372.4十亿元，占比16.6%[3] - 行业指数近1个月绝对表现上涨16.1%，近6个月上涨48.7%，近12个月上涨105.3%，相对沪深300指数的表现分别为14.4%、40.7%和78.5%[5]

专题报告 敬请阅读末页的重要说明 亦不构成投资收益的保证或投资建议。 AI 浪潮叠加国产替代，芯片产业迎来业绩兑现元年 ——科创芯片 ETF 汇添富投资价值分析 在 AI 高速发展与海外技术限制的双重背景下，半导体芯片产业正同时受益于 AI 资本开支扩张与国内各项政策持续支持。以存储、国产算力芯片、设备材料及零 部件三大方向为代表，产业链景气度持续提升，行业收入与利润正逐步进入兑 现阶段。汇添富上证科创板芯片 ETF 精准跟踪上证科创板芯片指数，覆盖半导 体全产业链核心环节，为投资者把握半导体产业发展趋势及 AI 时代投资机遇提 供便捷工具。 风险提示：本报告仅作为投资参考，基金产品过往业绩并不预示其未来表现， 任瞳 S1090519080004 rentong@cmschina.com.cn 刘凯 S1090524120001 liukai11@cmschina.com.cn 研究助理 董晓宇 dongxiaoyu@cmschina.com.cn 证券研究报告 | 金融工程 2026 年 06 月 02 日 q 半导体芯片行业的景气驱动力正由传统消费电子周期逐步转向 AI 资本开 支。其拉动作用正持续向产业 ...