报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 信贷投放强季节性恢复，票据融资压降，短贷增加仍反映冲量特征，“以价换量”或告一段落，实体融资成本下行需政策降息及有效银行负债成本改善推动 [3] - 社融增长主要由政府债贡献，宽信用初见效果，但由宽货币、宽财政至宽信用的传递路径仍待加强 [4] - 财政投放与信贷派生下资金活化，非银存款流失主要受债市波动影响 [5] - 红利稳固可持续，稳增长驱动顺周期，以国有行为代表的红利类资产有支撑，稳增长政策带动银行估值修复，未来宽信用环境将对银行基本面形成支撑 [6] 根据相关目录分别进行总结 信贷情况 - 3月人民币贷款新增3.64万亿元，同比多增5500亿元，余额同比增速7.4%，较2月提高0.1pct，信贷总量读数较强但结构上以短贷冲量为主，人民币中长贷增速7.0%仍处低位 [3] - 贷款多增主要由对公短期贷款贡献，3月企业贷款同比多增5000亿元，票据融资减少，但季末信贷考核或使银行仍有冲量国央企流动性贷款行为，企业中长贷仍受债务置换影响，同比少增 [3] - 居民短期、中长期贷款增长提速，对应消费贷快速降价，3月居民短贷、中长贷分别新增4841、5047亿元，增量较2月大幅恢复，居民中长贷反映按揭需求受房地产销售改善影响有所回暖，叠加提前还贷减少，按揭增长上量 [3] - 企业短贷上量对应银行消费贷“卷价格”，3月市面出现2.5%/2.6%的低价消费贷款，但随后受定价自律指导重新调整至不低于3%，“以价换量”的信贷策略不可持续，也可能受消费贷期限政策放开影响 [3] 社融情况 - 3月份社融新增5.89万亿元，同比多增1.05万亿元，存量增速为8.4%，较2月增速上升0.2pct，社融增速自2024年10月以来连续5个月稳步上升 [4] - 社融与信贷增速均回升，但贡献仍主要来自政府债券，3月政府债同比大幅多增1.02万亿元，发行明显提速，在“地方尽早发行使用专项债”的财政指导下，政府债年内发行明显前置 [4] - 信贷较2月由拖累转为贡献，社融口径人民币信贷新增3.83万亿元，同比多增5358亿元，但价格仍处低位，3月新发放企业/个人住房贷款利率分别为3.30%、3.10%环比均持平，新发放按揭价格阶段性企稳 [4] - 其他项目中，表外融资同比少增63亿元，直接融资同比多减4956亿元，主要源于信贷对企业债券的替代效应 [4] 存款情况 - 3月M2同比增长7.0%与2月持平，新口径M1同比增长1.6%，较2月增速上升1.5pct，M2 - M1剪刀差收窄 [5] - M1增速大幅回升一方面源于债务置换形成活期存款，再融资专项债加速发行后，季末月财政资金集中拨付，财政存款回流银行体系形成活期存款，企业流动性边际改善，3月财政存款减少7710亿元 [5] - 另一方面源于企业短贷的派生，3月企业存款增加2.84万亿元，同比多增7675亿元，反映对公共信贷需求边际改善下，存款派生能力同步恢复，银行资产负债表存、贷两端同步增加 [5] - 3月人民币存款新增4.25万亿元，同比少增5500亿元，其中住户存款同比多增2600亿元，非银存款当月减少1.41万亿元，同比大幅多减1.26万亿元 [5] - 3月非银存款加速流失一是源于季末理财回表以及债市波动下资管产品的赎回，二是随着海外政策不确定性上升，资金转向配置黄金、现金，造成证券公司保证金存款流失，三是同业存款自律机制余波尚存，国有行或受此影响 [5] 投资建议 - 以国有行为代表的红利类资产仍有支撑，稳增长政策发力带动银行估值修复，未来宽信用环境的实现将对银行基本面形成支撑，外部扰动下板块防御价值突显更具长期吸引力，继续看好稳定股息的红利策略持续性 [6] - 推荐港股中信银行，受益标的农业银行、招商银行、北京银行等；顺周期逻辑推荐苏州银行，受益标的江苏银行、成都银行、苏州银行、常熟银行等 [6]