报告行业投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 长期来看特朗普可能推出的美国企业减税政策利好企业利润释放，AI推理端负载需求提升确定性较强，当前谷歌、亚马逊、Meta等美国科技公司未表现出削弱资本开支和放缓AI投资意愿，微软暂缓数据中心早期项目是战略性调整，建议长期关注美股科技板块盈利修复和估值提升空间，关注英伟达、Meta、台积电 [11] - 短期来看特朗普关税政策或为美国科技公司带来业绩压力，体现在数据中心建设成本提升、潜在数字服务关税反制风险，下游客户IT支出和云预算更谨慎，预计该悲观预期使美股科技公司25Q2业绩指引趋于保守，对估值造成压制 [12] 各公司情况总结 微软 - 25M4提出放缓或暂停部分数据中心建设，是24年投资激进背景下的战略性调整，4月暂停俄亥俄州耗资10亿美元的数据中心项目，云计算业务总裁表示AI基础设施投资战略需“敏捷性和精细化”，正战略性调整投入节奏，放缓或暂停早期项目 [3] - 24Q3业绩电话会预计25年资本开支环比逐季度增长，24Q4资本开支环比增长13%，高于市场一致预期，24Q1 - 24Q4现金资本开支占经营现金流的比例分别为34.3%、37.3%、43.7%、70.9%，逐季度快速增加，预计2025年仍将保持资本开支扩张趋势 [3] - 提到AI和非AI业务顾此失彼，未来可能将部分业务中心转移回传统云业务，24Q4 Azure AI收入超预期，但Azure的非AI业务收入略低于预期，24Q4微软云业务毛利率70%，同比下降2pcts，预计25Q1云业务毛利率将继续下降至69%左右 [4] 谷歌 - 25M4重申2025年750亿美元的资本开支计划，强调AI领域的巨大机会，4月9日谷歌CEO在发布会上表示将投资750亿美元用于改善核心产品所需芯片和服务器，支持Gemini模型和AI产品服务开发，与24Q4业绩电话会指引相符，2025年资本开支预计同比增长43%，大幅高于一致预期26.9% [5] - 24Q1 - 24Q4现金资本开支占经营现金流的比例分别为41.6%、49.5%、42.5%、36.5%，资本开支对自由现金流的压力相对较小 [5] 亚马逊 - 25M4强调AI领域研发支出和资本开支的重要性，但未提到具体数额，4月10日亚马逊CEO强调将继续致力于AI投资，用于支持云服务、电商生成式AI功能和Alexa AI语音助手等产品和服务 [6] - 24Q4业绩电话会提到2025年资本开支将达到1052亿美元，同比增长34.5%，24Q1 - 24Q4现金资本开支占经营现金流的比例分别为78.6%、69.7%、87.1%、57.1%，相比谷歌资本开支战略更为激进 [6] Meta - 对2025年资本开支的指引积极，宣布新建数据中心集群，坚定AI战略，4月5日报道计划在威斯康星州投资10亿美元建设AI数据中心，用于支持Llama系列模型研发和Meta AI推理负载，以及优化广告推荐算法和短视频内容排序算法 [7] - 24Q4业绩会提到2025年资本开支将达到600 - 650亿美元，同比增长52.9% - 65.7%，同时将持续优化资本配置效率，24Q1 - 24Q4现金资本开支占经营现金流的比例分别为33.3%、42.2%、33.4%、51.5%，24Q4该比例提升较明显 [7] 特朗普关税政策影响总结 对产业链的影响 - GPU服务器方面，特朗普政府关税豁免清单不包括GPU服务器，从中国台湾出口美国的GPU均需缴纳32%的关税，但美国客户可通过转口墨西哥规避缴纳关税 [8] - 数据中心基建方面，关税政策或将使数据中心基建成本高个位数增长，晶圆制造、光模块影响较大，美国晶圆厂基础设施建设成本约为中国台湾的两倍，美国制造芯片成本比中国台湾贵50%，2024年全球约80%以上的光模块产能位于中国大陆 [9] 对供需两侧的影响 - 供给侧，由于数据中心投资回报周期长，叠加关税成本压力，美国科技公司或将撤回部分投资，并通过涨价将成本转嫁给客户，微软对AI数据中心的投资将在15年及更长时间内货币化，美光已对内存模块和SSD征收附加费，云厂商也可能将成本压力向下传导 [9] - 需求侧，下游客户面临更广泛的经济不确定性，短期内IT支出和用于云服务的预算将倾向于保守 [9] 对云厂商的影响 - 关税带来的云服务成本提升或将削弱大型云厂商的竞争力，使科技巨头的资本开支计划更为谨慎，若大型云厂商将成本压力转嫁给客户，可能导致公有云市场竞争格局趋于分散 [10] 对美国科技公司整体收入的影响 - 尽管大部分地区数字服务不受关税影响，但欧盟仍有可能针对数字服务进行关税反制或强化内容审核，对美国科技公司的整体收入带来压力，欧盟委员会主席正考虑对谷歌、Meta等科技巨头的数字广告征税 [11]