报告行业投资评级 - 吉利汽车：增持 [4] - 长安汽车 - A：中性 [4] - 长安汽车 - B：中性 [4] - 小鹏汽车：增持 [83] - 比亚迪 - A：增持 [83] - 比亚迪 - H：增持 [83] - 理想汽车：增持 [83] - 蔚来汽车：中性 [83] - 零跑汽车：增持 [83] 报告的核心观点 - 盈利惊喜是影响股价表现的关键因素，吉利、比亚迪 2025 年 1 季度业绩超预期验证了此观点，选股顺序为比亚迪、零跑、小鹏、理想和吉利 [1] - 吉利利润率和盈利或在 2025 年 1 季度触底，上调 2025 年收入和盈利预测；长安汽车 24 财年业绩因一次性收益好于预期，但新能源业务亏损，下调 2025 - 26 年预测值 [3] - 3 月汽车销量高于预测，新能源汽车增长和出口量增加是主因，预计今年中国汽车出口量创新高，同时需关注美国关税二阶影响和全球同行应对中国整车厂的财务灵活性 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 吉利 2025 年 1 季度经常性盈利 32 - 35 亿元小幅超预期，整体业绩因一次性估值收益和非现金汇兑收益大幅超预期，预计 1 季度毛利率接近 16%，低于 2024 年 4 季度 [3] - 长安汽车 24 财年业绩因 4 季度固定资产处置收益好于预期，剔除一次性收益后经常性盈利略低于预测，新能源汽车业务持续亏损 [3] 盈利预测对比 |公司|净利润 (FY25) 摩根大通预测|净利润 (FY25) 彭博一致预期|差幅|净利润 (1Q25) 摩根大通预测|净利润 (1Q25) 彭博一致预期|差幅| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |蔚来|(17,847)|(16,892)| - 6%|(5,977)|(5,301)| - 13%| |小鹏|(1,909)|(2,259)|15%|(939)|(1,339)|30%| |理想|11,867|10,093|18%|1,294|1,161|11%| |零跑|260|(311)|184%|- 350 ~ - 400|(484)|17% - 27%|[5] 2025 年 3 月中国汽车销量 |类别|25 年 3 月销量|25 年 3 月环比 %|25 年 3 月同比 %|年初至今同比 %| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |汽车总销量|2,915|37.0%|8.2%|11.2%| |乘用车|2,468|36.0%|10.4%|12.9%| |轿车|1,052|39.8%|8.0%|10.8%| |MPV|108|36.1%|10.9%|33.5%| |SUV|1,271|33.8%|10.9%|11.6%| |跨界车|37|11.9%|101.3%|140.1%| |商用车|447|42.8%|- 2.4%|1.8%| |客车|53|55.2%|- 0.1%|0.8%| |货车|394|41.3%|- 2.7%|1.9%|[6] 吉利汽车相关情况 - 投资理据：看好基于平台策略的车型周期，认同新能源业务发展计划，与全球/地区头部企业合作带来协同效应 [45] - 估值：基于分类加总估值法得出 2025 年 12 月目标价 23 港元，传统燃油车业务采用 6 倍 2025 年预期市盈率，新能源汽车业务采用 0.8 倍 2025 年预期市销率 [45] - 股价表现：年内迄今绝对 7.2%，相对 0.2%；1 个月绝对 - 7.9%，相对 3.0%；3 个月绝对 15.4%，相对 2.3%；12 个月绝对 62.2%，相对 32.3% [48] 长安汽车 - A 相关情况 - 投资理据：看好紧密业务关系和对华为自动驾驶等的投资，看好自有品牌，但新能源投资支出可观，维持中性评级 [58] - 估值：截至 2025 年 12 月目标价 11.5 元，基于 19 倍动态市盈率得出，A 股估值倍数高于 B 股 [59] - 股价表现：年内迄今绝对 - 7.9%，相对 - 4.5%；1 个月绝对 - 5.3%，相对 - 1.1%；3 个月绝对 - 0.8%，相对 - 3.0%；12 个月绝对 - 33.2%，相对 - 39.9% [62] 长安汽车 - B 相关情况 - 投资理据：看好紧密业务关系和对华为自动驾驶等的投资，看好自有品牌，但新能源投资支出可观 [74] - 估值：截至 2025 年 12 月目标价 3.8 港元，基于 6 倍动态市盈率得出，目标倍数与国企整车厂商均值一致，B 股估值倍数低于 A 股 [75] - 股价表现：年内迄今绝对 0.8%，相对 4.8%；1 个月绝对 0.6%，相对 4.0%；3 个月绝对 2.5%，相对 3.7%；12 个月绝对 - 15.6%，相对 - 23.3% [77]