报告行业投资评级 - 投资评级为买入/高风险 [3] - 目标价格为135美元，预期股价回报率为43.6%，预期股息收益率为0.0%，预期总回报率为43.6%，市值为1219.22亿美元 [3] 报告的核心观点 - 二季度有少量外汇顺风因素，4 - 5月延续了一季度的强劲势头 [5] - 考虑了关税和消费者支出的潜在不确定性，美元走弱有助于欧洲收入 [5] - 部分商家决定或考虑提价，消费者能更好地承受成本增加，供应链调整较快 [5] - 企业端迁移意愿增加，代发货商在GMV中占比小，商家适应能力强 [5] - 支付业务对毛利率有整体逆风影响，但能推动其他业务的采用 [10] - 二季度订阅毛利率稳定，2025财年保持一致 [10] - AI开始改变购物方式，将成为搜索和社交之后的第三个入口 [10] - 付费试用延长对MRR影响最大，商家获取引擎表现出色 [10] - Shopify为商家提供全套服务，亚洲市场表现强劲 [10] - B2B业务增长超109%，企业业务对话加速，交易管道扩大 [13] - Shop Pay作为独立网关组件取得成功，与Flexport保持合作 [13] 根据相关目录分别进行总结 指导方针 - 二季度有少量外汇顺风因素，与其他季度相比变化不大 [5] - 4 - 5月延续了一季度的势头，表现稳健且符合趋势 [5] - 考虑了关税和消费者支出方面的潜在不确定性，情况与外汇假设直接相关，美元走弱有助于欧洲收入 [5] - 部分商家（占比仍较小）决定或正在讨论提价，Shopify商家的消费者能更好地承受成本增加 [5] - 商家所在垂直领域的供应链调整较快，虽对不同商家情况不完全清晰，但对自身地位有信心 [5] - 在不确定时期（如全球金融危机、疫情），更多人转向创业 [5] - 企业端原本预计对话会暂停，但迁移意愿增加 [5] - 代发货商在GMV中占比小，虽面临挑战，但小商家适应能力强 [5] - 与特定地区或行业无关，不会像从中国大量采购的零售商那样出现大幅波动 [5] - Shopify商家从中国到美国的GMV中有1%与最低免税额相关 [5] - Tariffguide.AI工具为商家提供可见性，商家可选择披露材料原产国 [5] 毛利率 - 支付业务对毛利率有整体逆风影响，但能推动其他业务的采用 [10] - 二季度订阅毛利率稳定，2025财年保持一致 [10] AI愿景 - AI开始改变人们的发现和购物方式，将成为搜索和社交之后的第三个入口 [10] - 希望为搜索结果提供支持，确保Shopify产品目录出现在消费者所在之处 [10] - 部分工程、设计和支持团队去年开始使用AI，但尚未形成习惯性使用 [10] - 目前已建立约十几台MCP服务器，提高团队工作效率 [10] - Sidekick在过去6个月进行了重建，其全部效果尚未显现 [10] - AI对创业者有净收益，不会改变竞争格局 [10] 付费试用 - 付费试用延长对MRR影响最大，执行情况超出预期，下游积极影响提前显现 [10] - 商家获取引擎表现出色 [10] - 2024年主要是1个月试用，四季度开始推出3个月试用，MRR可比性因推出时间不同而有些模糊 [10] 支付演变 - 国际 - Visa和万事达卡业务出色，但Shopify为商家提供全套服务以运营整个业务 [10] - Shopify在Stripe和PayPal之上提供应用程序，商家可在一个仪表盘查看所有交易、退货和分析 [10] - 亚洲市场表现强劲，日本、澳大利亚领先，新西兰也是重要组成部分 [10] - 在亚洲部分国家（如印度）业务尚处于早期，但亚太地区比拉丁美洲更领先，希望有更多真实商家代表 [10] B2B与企业 - 在欧洲业务更成熟，在欧洲各地有良好布局 [13] - 在拉丁美洲，墨西哥和巴西有良好布局，巴西和日本需要更多本地化，但解决方案核心相似 [13] - B2B业务增长超109%，规模小于其他业务，但仍是巨大机遇，专注引入纯B2B业务 [13] - 企业业务对话加速，不确定性对企业业务势头有积极影响，交易管道达到最大规模 [13] - 预计国际和美国市场的势头将持续 [13] Shop Pay - 履行 - Shop Pay作为独立网关组件在平台其他部分取得成功 [13] - Flexport仍是首选物流合作伙伴，合作关系牢固 [13] - 将通过Shopify履行应用程序提供更多第三方物流选项，为商家提供更多选择 [13] 估值 - 1年目标价格135美元基于2028财年预期EV/销售额的约10.5倍，按11%折现得出 [14] - 远期估值倍数源于当前软件行业EV/销售额与收入增长的关系，并应用于Shopify的远期增长情况 [14] - 鉴于庞大的潜在市场、长期顺风因素和大规模增长，其相对于前台可比公司的溢价是合理的 [14]