报告公司投资评级 - 预计2025、2026、2027年归母净利润8.05、9.41、10.96亿元，对应PE11、10、8倍，维持“买入”评级 [11] 报告的核心观点 - 2024年公司总营业收入91.13亿元，同比减少13.31%，归母净利润7.04亿元，同比减少4.98%，主要因光伏电站工程业务受光伏组件价格波动等影响，分布式光伏电站业务承压 [1] - 2024年装备制造业务收入显著增长20.21%，得益于拓展国内外市场，抓住设备更新和节能减排机遇，当前在手订单30.44亿元，同比+43% [1] - 2024年公司启动两次分红，累计现金分红4.30亿元回报股东，占2024年归属于上市公司股东净利润比例为61.08% [1] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年公司实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润91.1/7.0/3.9亿元，同比-13%/-5%/-24%；2024Q4实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润18.8/2.2/1.6亿元，同比-33%/-1%/+511%，环比+28%/+166%/+521% [2] - 2025Q1实现营收/归母净利润/扣非后归母净利润19.7/1.3/1.2亿元，同比-32%/-31%/-35%，环比+4%/-42%/-26% [2] 简评 设备端 - 2024年收入17.42亿元，同比+20.18%，因高端环保锅炉市场开发和燃机余热炉收入增长较快，预计环保/余热锅炉毛利率分别6.8%，15.7%，同比下滑5 - 7pct，因市场竞争激烈价格端承压 [3] - 锅炉装备在手订单总量30.44亿元，同比+43%，其中环保锅炉装备在手订单11.1亿元，传统节能高效锅炉在手订单15.29亿元，另有设备更新改造及备件等订单4.05亿元 [3] 环保运营 - 2024年新增725吨/天的餐厨废弃物处置扩建项目投入运营，全年环保运营服务实现营业收入6.38亿元，同比上升5.50%，毛利率约30% [4] 电站工程 - 2024年收入6.75亿元，同比-70.08%，受光伏组件价格波动等影响分布式光伏电站业务下滑 [10] - 当前11亿元订单主要为传统电站工程，支撑2025年营收端同比增长 [10] 热电运营 - 2024年收入46亿元，同比+15.6%，因2024年开始协鑫电站全年并表，毛利率21%，同比基本持平 [10] 氢能 - 2024年公司签订上海联风2×100Nm³/h订单，中标中能建松原氢能产业园总承包项目中部分制氢设备及系统，实现大标方制氢设备及系统订单落地，且持续入围中能建2025年制氢项目短名单，碱性电解槽方面有望持续获能建订单 [10] 高额现金分红 - 公司实施2024年前三季度权益分派，派发现金红利0.96亿元，2024年度拟向全体股东每股派发现金红利0.35元，合计拟派发现金红利3.35亿元，加上前三季度已派发红利，2024年度共计实施现金分红4.30亿元，占2024年归属于上市公司股东净利润比例为61.08% [10] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|10,512.90|9,113.32|10,202.98|11,224.14|12,276.75| |YoY(%)|18.93|-13.31|11.96|10.01|9.38| |归母净利润(百万元)|741.24|704.30|804.51|940.52|1,096.43| |YoY(%)|1.65|-4.98|14.23|16.91|16.58| |毛利率(%)|18.32|19.18|19.35|18.52|18.23| |净利率(%)|7.05|7.73|7.89|8.38|8.93| |ROE(%)|8.90|7.99|8.36|8.90|9.40| |EPS(摊薄/元)|0.78|0.74|0.84|0.98|1.15| |P/E(倍)|12.32|12.96|11.35|9.71|8.33| |P/B(倍)|1.10|1.04|0.95|0.86|0.78| [12] 报表预测 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|10,534.71|9,999.18|11,683.79|13,184.63|14,814.94| |现金|2,787.16|2,511.36|3,060.89|3,367.22|3,682.45| |应收票据及应收账款合计|5,460.48|5,168.12|6,066.12|6,997.24|8,026.07| |其他应收款|158.45|152.20|178.92|206.66|237.35| |预付账款|234.30|288.98|339.71|392.39|450.65| |存货|996.59|916.45|1,075.06|1,254.58|1,446.05| |其他流动资产|897.72|962.07|963.10|966.53|972.38| |非流动资产|15,610.17|16,339.99|16,081.55|15,807.54|16,031.87| |长期投资|2,038.82|2,149.65|1,996.01|1,857.01|1,732.61| |固定资产|5,452.25|5,875.17|5,941.36|6,190.88|6,222.16| |无形资产|3,249.42|3,171.11|2,983.04|2,818.97|2,656.29| |其他非流动资产|4,869.67|5,144.06|5,161.14|4,940.69|5,420.81| |资产总计|26,144.88|26,339.18|27,765.34|28,992.17|30,846.81| |流动负债|10,234.08|10,793.00|12,050.68|12,955.31|14,132.56| |短期借款|1,417.63|1,474.27|1,601.71|1,263.96|1,129.08| |应付票据及应付账款合计|5,506.27|4,962.15|5,700.61|6,525.46|7,388.84| |其他流动负债|3,310.18|4,356.57|4,748.36|5,165.89|5,614.64| |非流动负债|5,651.71|4,717.54|3,860.32|3,009.10|2,347.48| |长期借款|4,661.95|3,935.60|3,057.89|2,184.22|1,498.16| |其他非流动负债|989.76|781.94|802.43|824.88|849.33| |负债合计|15,885.79|15,510.55|15,911.00|15,964.41|16,480.04| |少数股东权益|1,933.17|2,010.67|2,231.86|2,464.77|2,707.98| |股本|943.66|955.97|955.97|955.97|955.97| |资本公积|190.89|266.13|266.13|266.13|266.13| |留存收益|7,191.36|7,595.86|8,400.38|9,340.91|10,437.84| |归属母公司股东权益|8,325.91|8,817.96|9,622.47|10,563.01|11,659.93| |负债和股东权益|26,144.88|26,339.18|27,765.34|28,992.18|30,847.95| [14] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|10,512.90|9,113.32|10,202.98|11,224.14|12,276.75| |营业成本|8,586.69|7,365.18|8,228.46|9,145.24|10,039.01| |营业税金及附加|60.52|58.13|61.22|67.34|73.66| |销售费用|91.18|96.49|98.67|101.63|104.68| |管理费用|622.10|656.31|669.15|689.23|709.90| |研发费用|258.12|221.78|225.97|232.75|239.73| |财务费用|187.20|203.20|225.87|177.54|128.51| |资产减值损失|-97.87|-15.88|-17.47|-18.35|-19.26| |信用减值损失|-30.39|-12.90|-14.18|-14.89|-15.64| |其他收益|49.20|83.47|91.81|101.00|111.10| |公允价值变动收益|2.59|1.55|1.70|1.79|1.88| |投资净收益|252.26|159.92|175.91|210.00|210.00| |资产处置收益|223.30|354.39|245.69|257.98|270.88| |营业利润|1,106.19|1,082.79|1,177.10|1,347.93|1,540.21| |营业外收入|23.41|28.33|31.50|34.65|38.11| |营业外支出|7.02|1.72|1.88|2.07|2.28| |利润总额|1,122.58|1,109.41|1,206.71|1,380.50|1,576.04| |所得税|185.90|182.66|181.01|207.08|236.41| |净利润|936.68|926.75|1,025.71|1,173.43|1,339.63| |少数股东损益|195.44|222.45|221.19|232.91|243.21| |归属母公司净利润|741.24|704.30|804.51|940.52|1,096.43| |EBITDA|1,840.47|1,929.53|2,286.61|2,507.24|2,735.97| [14] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|393.71|1,028.45|1,735.99|1,946.78|2,087.44| |净利润|936.68|926.75|1,025.71|1,173.43|1,339.63| |折旧摊销|530.69|616.92|854.03|949.19|1,031.42| |财务费用|187.20|203.20|225.87|177.54|128.51| |投资损失|-252.26|-159.92|-175.91|-210.00|-210.00| |营运资金变动|-919.68|-241.11|-28.38|25.51|-24.20| |其他经营现金流|-88.92|-317.39|-165.33|-168.90|-177.92| |投资活动现金流|-1,423.54