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摩根士丹利:中国互联网及其他服务- 娱乐与在线旅游平台
2025-07-07 23:44

报告行业投资评级 - 行业评级为有吸引力(Attractive)[1] 报告的核心观点 - 涵盖中国互联网及其他服务行业中的在线娱乐、OTA等细分领域,对多家公司进行分析并给出评级和目标价,认为行业有投资机会,但各公司情况有差异 各公司情况总结 NetEase(NTES.O) - 评级为增持(Overweight),目标价145美元,PC游戏带动业绩强劲复苏,低基数效应将在2025年三季度结束[5] - PC游戏收入贡献增大,游戏产品线丰富,如《漫威秘法狂潮》《无主星渊》等[6][12] - 预计2025财年PC游戏总收入达394.71亿元,同比增长54%;手游总收入568亿元,同比持平[14] - 利润率将改善,资本回报强劲,市盈率较腾讯有不到10%的折价[16][23] Tencent Music Entertainment(TME.N) - 评级为增持(Overweight),目标价18美元,预计2025年总营收同比增长9%,有望实现1.5亿付费用户和每月15元ARPPU的中期目标[27][26] - 付费用户净增自2024年一季度显著放缓,ARPPU成为更重要驱动因素,SVIP和低折扣是ARPPU增长核心驱动力[32][34][35] - 在线音乐领域竞争温和,非GAAP毛利率将在2025年四季度超过45%目标,非GAAP净利润持续扩大[41][42][46] Bilibili(BILI.O) - 评级为持股观望(Equal-weight),目标价21美元,预计2025年营收同比增长12%[49] - 用户参与度和使用时长有望继续增长,《三国》是关键游戏收入驱动因素[53][56] - 中期毛利率目标40 - 45%,中期运营利润率目标15 - 20%[58] Kuaishou(1024.HK) - 评级为持股观望(Equal-weight),目标价60港元,预计2025年营收同比增长12%[61] - 电商GMV由货架式产品驱动,MAU和DAU稳步增长,广告收入和GMV与同行有比较[62][65][66] - 盈利能力改善,销售及营销费用率逐渐下降,有助于利润率稳步扩大,Kling AI受关注[69][72][73] Trip.com(TCOM.O) - 评级为增持(Overweight),目标价78美元,处于国际业务投资模式,国际业务是主要增长驱动力[82][86] - 关键国际地区应用下载量和月活用户表现良好,海外潜在市场规模大[87][89] - 竞争可能带来一定利润率压力,AlphaWise调查显示旅游需求健康,销售及营销费用推动海外渗透[79][81] Tongcheng Travel(0780.HK) - 评级为增持(Overweight),目标价28港元,核心OTA业务利润增长稳健,运营杠杆显现[90] - 预计2025年营收同比增长14%,核心OTA仍是关键收入驱动因素,净利率同比改善[98][93] 关键公司估值对比 | Ticker | Name | Rating | CURR | PX | Market cap(USD mn) | P/E(2025E) | P/E(2026E) | P/E(2027E) | EPS CAGR | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | BABA.N | Alibaba | O | USD | 110.7 | 258,244 | 12.3 | 10.7 | 9.6 | 10% | | 0700.HK | Tencent | O | HKD | 501.0 | 584,974 | 16.8 | 14.5 | 12.7 | 16% | | BIDU.O | Baidu | E | USD | 86.4 | 30,246 | 9.1 | 8.5 | 7.8 | 2% | | 3690.HK | Meituan | O | HKD | 122.8 | 95,579 | 18.1 | 14.0 | 11.5 | 13% | | NTES.O | NetEase | O | USD | 133.0 | 85,715 | 15.7 | 15.2 | 14.7 | 8% | | BILI.O | Bili Bili | E | USD | 20.8 | 8,649 | 35.0 | 23.2 | 17.3 | NA | | TME.N | TME | O | USD | 19.2 | 29,104 | 23.6 | 20.5 | 18.3 | 16% | | 1024.HK | Kuaishou | E | HKD | 61.1 | 33,491 | 12.3 | 11.2 | 10.2 | 12% | | TCOM.O | Trip.com | O | USD | 59.1 | 40,261 | 15.8 | 13.6 | 12.1 | 11% | | 0780.HK | Tongcheng Travel | O | HKD | 20.1 | 5,978 | 12.8 | 11.0 | 10.0 | 16% | | Platform average | | | | | | 14.1 | 11.9 | 10.4 | 10% | | Average | | | | | | 19.2 | 15.8 | 13.8 | 13% | | Median | | | | | | 12.8 | 11.2 | 10.2 | 11% | | Average | | | | | | 16.0 | 13.3 | 11.6 | 11% | [99]