行业投资评级 - 维持小米集团(1810 HK)买入评级 目标价从73港元下调至69港元 隐含27.8%上涨空间 [2][5] 核心观点 - 2Q25业绩整体符合预期 集团/IoT/电动车业务收入创纪录 但受1Q25高基数影响环比增速放缓 [2] - 调整后净利润预计达104亿元人民币(同比+68% 环比-3%) 环比下滑主因智能手机ASP/GM下降及运营开支增加 [2] - 下调2025-26年智能手机出货量预测200万台 毛利率预测各降0.5个百分点 [2] - IoT业务保持稳健 电动车ASP与毛利率上行趋势有望延续 [2] 业务分项表现 智能手机 - 2Q25出货量4250万台(同比+0.6%) 全球份额14.5% 中国区出货1040万台(同比+3.4%) [8] - ASP环比下降10%至1092元 因新兴市场销售占比提升 毛利率环比降0.9个百分点至11.5% [8] - 下调2025-27年出货量预测至1.75/1.83/1.91亿台 毛利率预测调至11.9%/12.3%/13.5% [8] IoT与生活消费品 - 2Q25收入360亿元(同比+35% 环比+11%) 受618购物节和中国补贴政策推动 [3] - 毛利率环比降3个百分点至22.2% 因促销活动影响 [3] 互联网服务 - 2Q25收入91亿元(同比+10%) 毛利率保持77%环比稳定 [3] 电动车业务 - 2Q25交付量约8.1万台 SU7 Ultra占比提升至8%带动ASP环比+4%至25.7万元 [9][10] - 电动车收入贡献约207亿元(环比+11%) 毛利率改善0.8个百分点至24% [9] - 运营亏损收窄至1.41亿元 [9] 财务预测调整 - 下调2025/26年调整后EPS预测2% 主要反映智能手机业务压力 [11] - 当前2025/26/27年EPS预测较市场预期高出6%/7%/14% [14] - 采用SOTP估值法 核心业务给予25倍2026年PE 电动车业务1.5倍市销率 [16] 近期催化剂 - 3Q25业绩指引 EV二期产能爬坡 Mi16手机发布 新款电动车上市 [2][11]