报告行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级（如超配、标配、低配）[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32][33][34][35][37][38][39][40][42][43][44][45][47][48][49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60][61][63][64][65] 报告核心观点 - 报告核心观点认为A股自2024年9月从历史"大底"回升以来 本轮上涨行情相比2005-2007年 2013-2015年 2019-2021年等历史几次长上行阶段 可能更具备"长期"和"稳进"的条件 中期上涨行情或仍将延续 [2][8] - 核心观点指出本轮行情驱动由宏观政策转向产业趋势 AI产业链 创新药 高端制造 新能源等成长风格是结构主线 期间有色 券商等行业在业绩支持下也有相对表现 [6] - 核心观点预计2025年A股上市公司盈利增速有望结束过去四年连降 转为实现正增长 全年增速3.5%左右 尤其非金融业绩增速或超8% [4] 历史上涨阶段行情特征及当下对比 上涨行情概况 - 三次历史上涨行情（2005-2007年 2013-2015年 2019-2021年）均表现出持续时间较长（2-3年左右） 整体涨幅明显 增量资金入市带来成交显著放大的特征 [2] - 行情启动起始期均为历史"大底"（2005年6月 2013年6月 2019年1月） 投资者对后市预期极度悲观时期 从历史低点到指数层面震荡上行 形成赚钱效应后市场波动率逐渐加大 [2] - 相较之下 2024年9月A股从"大底"回升 期间也经历数次波折调整（如2024年10月 2025年4月等） 投资者入市显现结构分化 [2] 驱动因素 - 2007年A股上涨处于我国加速工业化之中 投资与出口拉动经济高速增长 并与全球景气周期共振 商品走强是主线之一 [3] - 2015年股市处于我国经济转型与产能调整期 也处于改革憧憬及货币宽松周期 流动性环境显著变化对指数贡献较大 [3] - 2021年应对外部不确定性 科技制造的逐步国产化以及绿色发展背景下全球新能源汽车渗透率提升 新能源 半导体等成长风格结合消费改善预期 相关领域轮番带动指数上行 [3] - 2024年本轮上涨处于国际货币体系变局与我国创新叙事深化阶段 成长风格为行情主线 结合2025年中报 本轮领涨行业较多处于景气阶段 具备基本面支撑 [3] 资本市场改革 - 2004年颁布的"国九条"尤其是股权分置改革被视为推动2005至2007年市场走强的重要因素之一 [4] - 2013-2015年资本市场制度逐步优化 包括创业板再融资放开 双融条件逐渐宽松等 [4] - 2019-2021年前后伴随科创板设立 新《证券法》修订 注册制推进 资管新规逐步落地 公募基金扩张 A股市场机构化趋势加速 [4] - 本轮行情中 新"国九条"颁布后资本市场"1+N"政策体系稳步完善 2024年下半年以来 市值管理 中长期资金入市 公募基金 并购重组等领域新规逐一落地实施 [4] 盈利和估值 - 2005-2007年行情为盈利和估值共振的结果 A股上市公司在2006-2007年盈利维持高增长 [4] - 2013-2015年行情更多显现为估值推动 部分成长风格在此期间也有阶段性 结构性盈利预期支持 [4] - 2019-2021年初期以估值修复为主 后期更多依赖盈利改善 [4] - 2024年9月底以来政策转向 叠加国际货币秩序重构与我国创新叙事深层驱动 投资者风险偏好改善 估值修复背景下指数企稳回升 盈利预期在2025年显现改善 [4] 历史上涨阶段的主线特征 板块轮动与主线表现 - 2005-2007年板块轮动较为明显 整体大小盘均有表现 周期和金融板块保持高关注度 涨幅最为突出 [5] - 2013至2015年市场上行阶段 偏科技成长风格的TMT板块如传媒 计算机 通信和电子等表现突出 尤其在2013年和2015年上半年 2014年下半年尤其第四季度金融地产也有阶段性表现 [5] - 2019至2021年 2019年初至4月市场普涨 2019年下半年转为消费 科技和制造等成长龙头轮番驱动上涨的结构性行情 [5] - 2024年9月至今本轮行情驱动由宏观政策转向产业趋势 AI产业链 创新药 高端制造 新能源等成长风格是结构主线 期间有色 券商等行业在业绩支持下也有相对表现 [6] 主线行情共性特征 - 在上涨行情中 多能实现行业普涨 持续时间长 累计涨幅大的行业或板块有一定差异 主线持续时长相对较长 如2005至2007年的有色板块 2019至2021年的新能源板块 多数领涨行业涨幅实现翻倍 [7] - 主线行情一般具备政策红利 产业趋势明确 基本面改善预期 如2005-2007年经济高增下的金融周期主线 2013-2015年新老经济转型 智能手机链景气上升背景下催生的科技成长主线 2019-2021年新能源 消费领域中高速业绩增长 [7] - 在主线发展过程中 也有波动和回调 统计显示 主线板块在上升途中多可能伴随有超过20%的调整 但中长期趋势未被破坏 [7] - 行情上涨各个阶段 除主线板块有持续亮眼表现外 其他板块也存在阶段性机会 例如2007年周期外部分消费品亦表现突出 2015年TMT外 券商和建筑亦有阶段性行情 2021年成长风格主线 部分周期板块也曾阶段领涨 2024年成长风格为主线 但有色 券商等板块亦存在机会 [7] 本轮行情"长期"、"稳进"条件分析 政策与战略支持 - 我国政府对资本市场重视程度强于以往 资本市场在"十五五"及2035年远景目标实现过程中有望发挥更为重要作用 作为全球第二大资本市场 拥有超2亿股民 7亿基民 稳中向好有益于促进居民财富效应提升 [8] - 以2024年新"国九条"为基本脉络 目标到2035年建成具有高度适应性 竞争力 普惠性的资本市场 今年10月即将召开的二十届四中全会有望研究制定"十五五"规划建议 建议关注经济发展 创新驱动 改善民生 扩大开放等各领域在资本市场上映射 [8] 全球货币体系重塑 - 全球货币秩序加速重构 美元资产安全性下降 人民币资产将继续获得重估 全球货币秩序重构带来格局转换和资金流动力量 或远大于一时 一国和一市场基本面力量 当前全球货币秩序重构仍在演绎初期 中国资产中期重估仍有空间 [9] 基本面韧性 - 当前A股具备基本面支撑 2025年A股上市公司有望结束此前四年增速连降 转为实现正增长 较多成长风格在今年业绩层面显现高景气 指数上涨过程中较多权重行业是当下我国重要产业景气上行映射 [9] - 结合我国大市场环境 大长全产业链 工程师红利 及政策红利 代表我国尤其新质生产力相关领域有望实现长足发展 以基本面驱动市场中期上行延续 [9] 估值水平分析 - 当前沪深300指数PE（TTM）14倍 处于过去20年历史分位数65%左右 横向比较美国标普500指数PE 29.4倍 日经225指数PE 19.2倍 印度SENSEX30指数PE 23.5倍 英国富时100指数PE 19.8倍 A股估值在全球主要市场仍处于中等偏低位置 [10] - 年初至今上证指数上涨不到14% 在全球主要市场中也仅为中游水平 尚低于同期港股表现（恒生国企指数年初至今上涨30%） [10] - 当前沪深300指数股息率2.5%左右 和十年国债收益率相比 权益资产仍有相对吸引力 [10] - 当前A股市值虽超过100万亿元 但与GDP比值在全球主要市场中尚处于中等偏低位置 A股市场总市值/M2约为34% 处于历史60%分位左右 与同期居民存款余额也存在一定差距 上述指标均反映虽经历一年以来40%左右指数上行 目前A股整体估值仍显现为"修复" 并未"高估" [10][11] 近期市场表现与配置建议 市场表现回顾 - 2025年9月15日至9月19日当周A股市场呈震荡态势 上证指数跌1.3% 沪深300跌0.4% 偏成长风格创业板指和科创50分别上涨2.3% 1.8% 中证红利跌1.1% 日均成交额较上周放量至2.5万亿元左右 [12] - 行业层面 煤炭 电力设备 电子和汽车等行业领涨 银行 有色金属 非银金融等表现偏弱 [12] 配置建议 - 成长风格近期仍显现扩散及轮动特征 年初至今成长风格呈现扩散（由科技成长扩散至创新药 高端制造 军工 新能源等领域）及轮动（强势板块交替） 这种特征后市仍有望继续延续 [11] - 临近三季度末 投资者对三季报业绩关注度或逐渐抬升 [11] - 重要政策时点前关注中长期改革建设方向 如受益支持新质生产力建设 绿色发展 扩大开放等领域 [11] - 红利风格仍为阶段性 结构性表现 [11]