核心观点 - 2026年海外债市将呈现“温和宽松周期中的利率下移与信用分化”格局，新兴市场主权债迎来重要配置窗口 [3] - 新兴市场主权债具备债务环境改善、收益率优势显著、结构性成长动能三重配置红利 [4] - 建议采用“核心-卫星”配置框架，核心仓位以投资级或接近投资级的硬通货主权债为主，卫星仓位配置高收益主权债与本币债 [5] 2025年海外债市回顾 - 2025年新兴市场债券成为全球固收市场赢家，拉美和亚洲债券领涨，跑赢发达市场 [11] - 拉美债券2025年涨幅达8.10%，主要驱动因素包括大宗商品价格反弹、USMCA保护及内需驱动 [16] - 2025年主权信用评级调整频繁，成为推动新兴市场主权债价格分化的重要催化剂，例如穆迪将美国评级从Aaa下调至Aa1，将土耳其评级从B1上调至Ba3 [19] 全球宏观经济与市场展望 - 2026年全球经济增长呈现“韧性减弱但结构分化”格局，新兴市场成为主要贡献力量，印度、越南、印尼等国维持5-7%的中高速增长 [24] - 2026年全球通胀预期趋稳，新兴市场整体通胀走势将继续优于发达经济体，通胀或从5.2%降至4.0%~4.3% [3][27] - 2026年全球利率债市场核心特征预计转向“波动收敛、中枢下移、区域分化”，10年期美债中枢有望从2025年高位区间小幅下行 [36] - 2026年全球信用债市场利差将再定价，新兴市场企业债在供应链外移等因素推动下，将成为全球信用债中收益增强的结构性亮点 [40] 新兴市场主权债的配置优势 - 债务环境全面改善，自2023年底以来未出现新的主权违约案例，企业部门违约率持续回落，政府部门杠杆率显著低于发达经济体 [44] - 收益率优势显著，主要新兴经济体10年期国债收益率累计上行超过360个基点，处于全球金融危机以来高位区间，Carry价值突出 [47] - 美元指数经历约15年强势周期后处于顶部区域，预计2026年进入温和回落阶段，全球流动性压力缓解，资金重新流向新兴市场资产的趋势正在形成 [3][50] - 地缘政治重塑与产业链外溢带来结构性成长动能，东盟、印度、墨西哥等国家正成为承接“中美之外产能”的主要受益者，推动主权信用持续改善 [52] 新兴市场主权债的配置策略 - 硬通货主权债收益结构以稳定的票息Carry为主，受新兴市场货币波动影响较小，更适合风险偏好中性的长期配置型机构 [59] - 建议采用“核心-卫星”配置框架 [63] - 核心仓位以投资级或接近投资级的主权债为主，搭配中长久期期限结构，承担稳定收益来源 [63] - 卫星仓位配置高收益主权债（BB、单B等级）与本币债，在风险偏好改善等阶段，利差收敛斜率更陡，可贡献更高超额收益 [63] - 久期配置可依据美联储降息路径与市场波动动态调整，若美联储延续降息路径，可适度拉长组合久期 [63] 跨境投资与制度环境 - 2025年南向通迎来制度性扩容，境内投资者范围从银行扩展至券商、基金、保险和银行理财四类非银金融机构 [66] - 截至2025年10月末，南向通托管债券达1,004只、余额6,246.9亿元，较2024年同期分别增长10.5%和24.2%，四年间债券数量增长近30倍、托管规模扩张超113倍 [68] - 2026年，非银机构参与南向通的实质性影响将充分显现，对长久期债券的需求有望大幅提升，点心债市场有望从“点心”升级为“主菜” [73]