报告行业投资评级 - 行业评级：强于大市 [1] 报告核心观点 - AI推理需求催化云厂商资本开支，计算效率和互联带宽协同升级，AI PCB是AI基础设施升级浪潮中的核心增量环节，其三大原材料（电子布、铜箔、树脂）是构筑PCB介电性能的核心壁垒 [1] - 低介电性能是AI PCB设计的关键指标，选用低介电常数和低介电损耗材料对于降低信道损耗和保持信号完整至关重要，无论下游GPU和ASIC竞争格局如何变化，对上游低介电性能材料的技术探索会持续推进 [5] - M8.5和M9 PCB/CCL的核心原材料有望在2026年上半年随英伟达Rubin服务器供应链备货潮迎来“从0→1”的关键节点 [5] - AI相关材料市场规模有望迎来快速增长，预计2025/2029年全球HDI板和18层及以上高多层板对应的CCL原材料市场规模约30.98/38.91亿美元，其中电子布、铜箔、树脂市场规模各约7.75/9.73亿美元、12.39/15.56亿美元、7.75/9.73亿美元 [5] 行业趋势与驱动因素 - AI产业焦点从“训练”转向“推理”，带来AI基础设施需求增量，例如2025年10月谷歌月处理Tokens量达1,300万亿，是2025年5月的2倍多，字节跳动2025年9月月处理Tokens量达900万亿，是2025年3月的2倍多 [13][16] - 国内外云厂商积极提高资本开支以应对AI基础设施扩张，例如阿里巴巴预期未来三年资本开支合计达3,800亿元，腾讯预期未来三年资本开支合计达3,500亿元，2025年北美四大云厂商资本开支合计预计达3,496亿美元，同比增长53% [14][15][22] - GPU/ASIC的计算效率和Switch的互联带宽是两大重要升级方向，英伟达产品路线图显示算力持续大幅提升，例如Rubin Ultra NVL576算力预计达15EF FP4 Inference，是GB300 NVL72的14倍，同时NVSwitch速率也将翻倍 [18][19] - 机架级互连对AI性能有重要影响，例如GB200 NVL72 Rack性能是DGX H100 Rack的30倍左右，互联技术是实现性能增益的关键 [33] AI PCB技术升级要求 - AI服务器PCB层数相较于传统服务器有显著升级，传统服务器CPU平台要求通常在822层，而AI服务器对PCB层数要求通常在2030层，英伟达AI服务器从Hopper向Rubin架构升级过程中，UBB等板层数持续增长 [42][45][46] - AI服务器PCB线宽/线距更小，要求达到40μm及以下，而标准PCB通常在100μm及以上 [46] - 英伟达Rubin NVL576或采用正交背板解决方案，预计是78层或104层的设计，CoWoP技术有望成为AI服务器PCB的升级方向，可降低信号传输损耗，但对PCB加工工艺（如线宽/线距需达15-20μm）和良率提出极高要求 [47][48][51][52] - 2024年用于服务器和存储的PCB和封装基板产值达109.16亿美元，同比增长33.1%，是增长最快的应用领域，其中18层及以上多层板在2024-2029年预计复合年增长率约15.7%，是增长最快的PCB细分产品 [54][55][58] 核心原材料分析：电子布 - 电子布是覆铜板的核心原材料之一，在覆铜板成本中约占20-30% [78][79] - 低介电性能成为电子布核心参数，石英纤维布凭借优异性能有望脱颖而出，其在1MHz下的介电损耗仅为0.0001，热膨胀系数仅为0.54ppm/℃，远优于E玻纤等传统材料 [83][88] - 石英纤维布有望成为英伟达Rubin和Rubin Ultra服务器CPX/Midplane/正交背板，以及1.6T及以上交换机的CCL材料核心解决方案之一 [91][92][94] - 预计2026年全球低介电电子布需求存在供给缺口，主要厂商产能约1,000万米/月，而Low-Dk一代布、二代布和石英纤维布总需求预计达1,850万米/月，为中国大陆厂商带来机会 [94][96] 核心原材料分析：铜箔 - 铜箔是覆铜板的核心原材料之一，在覆铜板成本中约占40% [78][79] - 表面粗糙度是衡量铜箔信号传输性能的关键指标，HVLP铜箔拥有极低的表面粗糙度，HVLP4/5的表面粗糙度分别为0.5μm、0.4μm，可有效降低高频信号传输损耗 [98][101][103] - HVLP4、HVLP5预计将成为2026年起AI服务器和800G/1.6T交换机的主流解决方案，加工费也随性能提升而增加 [105][106] 核心原材料分析：树脂 - 树脂是覆铜板的核心原材料之一，在覆铜板成本中约占20-30% [78][79] - 电子树脂是覆铜板材料中唯一具有可设计性的有机物，其特性对覆铜板和PCB的性能有关键影响 [107][109][110] - 高频高速覆铜板驱动电子树脂向具有规整分子构型和固化后较少极性基团的方向发展，PCH树脂和PTFE树脂凭借优异介电性能成为下一代树脂的重要分支 [5][110] 投资建议 - 石英纤维布和低介电电子布建议关注菲利华、中材科技、宏和科技 [3] - HVLP铜箔建议关注德福科技、隆扬电子、铜冠铜箔 [3] - 高频高速树脂建议关注东材科技、圣泉集团 [3]