投资评级 * 报告未明确给出投资评级 [5][6] 核心观点 * 林平发展是一家即将登陆主板的特色造纸企业 其核心投资逻辑在于“优中选优”聚焦于箱板纸和瓦楞纸两大高增长赛道 并通过“循环经济”模式保持盈利稳定 当前正通过IPO募资进行翻倍式扩产 旨在突破产能瓶颈并提升行业地位 [5][8][20][21][33][38] 产品布局与行业分析 * 公司产品高度聚焦于箱板纸和瓦楞纸 两者合计贡献近100%的营收 2024年箱板纸收入17.52亿元 瓦楞纸收入7.15亿元 占比约为七三开 [8][9] * 箱板纸和瓦楞纸是造纸行业中最大的两个品类 2024年产量合计占比超过45% 消费量合计占比超过51% 占据半壁江山 [11][13] * 两大品类市场需求持续增长 2019-2024年间 箱板纸消费量从2,403万吨增至3,582万吨 CAGR为8.3% 瓦楞纸消费量从2,374万吨增至3,407万吨 CAGR为7.5% 均显著高于行业整体5.0%的增速 [3][16] * 需求高增长主要受下游快递包装行业拉动 2024年中国快递业务量达1,751亿件 较2019年增长87.2% [17] * 国内箱板纸和瓦楞纸存在供给缺口 依赖进口 2024年箱板纸净进口547万吨 瓦楞纸净进口262万吨 进口替代空间大 [13][14] 商业模式与盈利能力 * 公司采用“废纸系”循环经济路线 原料中废纸浆占比达70%-80% 并配套热电联产和污水处理系统 形成资源循环利用体系 [22][27] * 公司盈利能力较为稳定 核心取决于废纸与原纸价差 两者价格联动性强 2022至2025年上半年 公司综合毛利率在7.68%至10.03%之间波动 [27][29] * 分产品看 箱板纸毛利率较高 在9.75%至12.07%之间 瓦楞纸毛利率较低 在4.10%至5.97%之间 [28][29] * 2025年下半年以来 受进口木浆价格上涨带动 原纸与废纸价差走阔 10月份价差达834.10元/吨 较7月扩大23.8% 公司预计第四季度毛利率可达10%至14% [30][32] * 基于当前市场趋势 公司预计2025年全年营业收入为26.40亿至27.80亿元 同比增长6.2%至11.9% 预计归母净利润为1.80亿至2.00亿元 同比增长17.8%至30.8% [32] 产能扩张与行业地位 * 公司通过IPO募资主要用于两个扩产项目 合计将新增120万吨/年原纸产能（箱板纸90万吨 瓦楞纸30万吨） 较现有115万吨/年产能实现翻倍 [35][36][38] * 扩产旨在解决产能瓶颈 2025年上半年 箱板纸产能利用率已达93.5% 瓦楞纸产能利用率在剔除一条已停用的老旧产线后也接近90% [40][42][43] * 公司是区域领先企业 2024年在安徽省内市占率达35.65% 在全国范围内处于行业第二梯队 箱板纸产量排名全国第九 [45][46] * 造纸行业集中度持续提升 过去10年 CR30从53.0%增至74.1% CR10从36.7%增至49.4% 环保和能耗政策提高行业门槛 加速洗牌 [47][48] * 公司扩产顺应行业集中度提升趋势 旨在通过规模扩张提升市场地位 [44][49]