报告行业投资评级 * 报告未明确给出“买入”、“卖出”等传统股票评级，但整体基调非常积极，将2025年描述为“开创性的一年”，并预期2026年在地缘政治紧张等因素支撑下，投资需求将持续强劲 [1][10][13] 报告核心观点 * 2025年是黄金市场的破纪录之年，总需求（含场外交易）首次突破5,000吨，结合金价创下53次历史新高，总价值达到前所未有的5,550亿美元，同比增长45% [1] * 投资活动高涨是整体需求增长的主要驱动力，全球黄金ETF持仓增长801吨，为有记录以来第二强劲年份，而金条和金币购买量加速至12年高位 [2][9] * 尽管金价高企导致珠宝需求数量下降，但消费者对黄金珠宝的意愿依然非常积极，全球需求价值攀升18%至创纪录的1,720亿美元 [3] * 展望2026年，持续的地缘政治紧张局势预计将支撑央行购金保持高位、黄金ETF持续强劲流入以及金条金币需求保持稳健，而高金价环境下的珠宝需求疲软可能持续 [10][13] 2025年黄金市场表现总结 需求侧 * 总需求：2025年黄金总需求（含场外交易）达5,002.3吨，首次突破5,000吨，同比增长1% [1][12] * 投资需求：是增长主力，达2,175.3吨，同比大幅增长84%，价值翻倍至2,400亿美元 [12][79] * 黄金ETF：全球持仓增长801.2吨，管理资产规模（AUM）达创纪录的890亿美元，北美基金流入446吨（占全球增量一半以上） [2][79][84][89] * 金条与金币：需求达1,374.1吨，创12年新高，同比增长16%，第四季度需求420.5吨为12年来最强季度表现 [2][9][12][94] * 珠宝需求：受高金价影响，消费量下降18%至1,542.3吨，为五年低点；但消费价值增长18%至创纪录的1,720亿美元，表明消费者支出意愿强劲 [3][12][48][56] * 央行购金：净购买量达863.3吨，虽同比下降21%且低于前三年超1,000吨的水平，但仍显著高于2010-2021年年均473吨的水平，需求保持韧性 [3][12][119][128] * 科技需求：保持稳定，全年为322.8吨，同比微降1%，人工智能相关应用的持续增长提供了支撑 [4][12][132] 供给侧 * 总供应：增长1%至5,002.3吨 [8][12] * 矿产金：初步估计增长1%至3,671.6吨，创历史新高，但数据可能修订 [8][12][145] * 再生金：增长3%至1,404.3吨，尽管美元金价年涨幅达67%，但供应反应相对温和 [8][12][156] 价格表现 * 年度表现：LBMA黄金价格年均价达3,431.5美元/盎司，同比上涨44%，全年共创53次历史新高 [1][7][12] * 第四季度表现：季度均价创4,135.2美元/盎司的纪录，同比上涨55% [7][12] 2026年行业展望与驱动因素 投资需求展望 * 关键驱动：地缘政治紧张局势是2026年投资的关键，将推高整体风险溢价，黄金作为全天候对冲工具相对于固定收益的吸引力将持续吸引大量投资者需求 [13][14][19] * 区域潜力： * 北美：2025年ETF需求异常强劲，但累计流入量相较于过去的激增仍显温和，且持仓相对于其他资产仍较低，仍有充足增持空间 [15] * 欧洲：投资意愿正在改善，金条金币需求在2025年已超过美国，但ETF流入相较于美国购买仍显平淡，有提升潜力 [15][35] * 亚洲：需求刚刚开始扩大，中国和印度的黄金ETF及实物投资需求预计在价格动能、潜在降息、区域紧张局势等因素支撑下保持强劲 [15][23][24][90] * 其他支撑因素：债券市场不确定性、预期政策利率下调、美元承压、股票估值过高、信贷利差处于历史低位而债券波动性可能上升等因素，均可能支持黄金投资各领域的持续强势 [19][93] 珠宝需求展望 * 整体趋势：在持续的高价环境下，珠宝需求疲软可能持续，数量需求可能经历与2025年类似的弱势，但消费支出价值预计保持健康 [10][13][19] * 主要市场： * 中国：2025年需求量为360.1吨，同比下降25%，创逾15年新低，受增值税改革、经济疲软及金价高企拖累，2026年可能触底，预计持平 [27][48][50][57] * 印度：2025年需求量为430.5吨，同比下降24%，但消费价值创490亿美元纪录，消费者意愿强劲，但固定预算限制了购买数量 [48][57][60][61] * 其他地区：全球范围内，尽管经济状况各异，但对价格的敏感性普遍存在，导致需求量下降而价值上升 [30][65][70][72] 央行购金展望 * 预期：央行需求预计保持稳固，接近2025年的水平，持续的经济和地缘政治不确定性可能维持黄金作为储备资产的需求 [13][19][128] * 战略背景：根据IMF数据，全球黄金在外汇储备中的占比目前仅接近1990年代初的水平，且当时所有权更集中、持有动机可能弱于当今，显示战略增持空间仍存 [33][42] 供应侧展望 * 矿产金：可能达到与去年相似的水平，矿商受高利润率激励，但超越当前水平的扩产具有挑战性 [19][38][152] * 再生金：预计保持强劲，但可能低于金价飙升预期下的水平，因消费者无经济压力出售且预期价格继续上涨而惜售 [13][19][39][40][164]