报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级 其分析聚焦于关税政策对不同私人市场板块的潜在影响和情景展望 报告的核心观点 - 美国最高法院推翻关税后政府迅速重新实施15%的全球关税 此举引发公共市场震荡 并为私人市场带来了新的不确定性 尽管私人市场因缺乏流动性且非逐日盯市而看似绝缘 但关税导致的成本压力、供应链中断和情绪变化仍会显著影响其策略与回报 叠加长期流动性不足、高利率持续及投资者行为演变 此不确定性可能暴露美国私人市场的结构性弱点 [4][5] - 核心影响包括：信贷市场承压、私募股权部署与退出计划蒙阴、风险投资流动性及募资面临更大挑战 成熟行业与欧洲市场亦受到波及 [8] 根据相关目录分别进行总结 信贷 - 美国关税政策的不确定性 叠加软件股领跌 正在向杠杆贷款市场施压 制约新发行、扩大收益率 并将二级市场价格推至多年低点 [8] - 软件板块疲软及广泛的避险情绪已实质性制约了2月份新的广泛银团贷款活动 截至2月23日 美国仅追踪到79亿美元的新机构贷款发行（不包括再融资和重新定价修正） 经季节性调整后 2月可能成为自2023年6月以来第二缓慢的月份 [10] - 新发行收益率本月迄今已扩大约25个基点 [10] - 欧洲二级贷款价格在2月23日下跌 Morningstar欧洲杠杆贷款指数收盘价下跌3个基点至95.52 美国抛售更为明显 Morningstar LSTA美国杠杆贷款指数加权平均买入价下跌19个基点至95.18 为2025年4月以来的最低水平 [12] 私募股权 - 最高法院的关税裁决和关税的迅速重新实施打破了一个短暂的稳定窗口 使2026年的投资部署和退出计划变得不明朗 使潜在约1700亿至2000亿美元的关税退款复杂化 并给承销和时机决策重新引入了风险 [8] - 软件等先前“可靠”的私募股权板块现在同时受到关税不确定性和人工智能相关颠覆的双重压力 这可能促使投资机构采取观望态度 [8] - 2025年是美国私募股权交易活动有记录以来第二强劲的年份 仅次于2021年 近20%的总交易价值来自软件行业 [17][18] - 关税退款前景可能达到1700亿至2000亿美元 为资产所有者带来了显著的复杂性 在支付机制明确解决之前 这种模糊性给承销假设和即时交易决策重新引入了风险 [16] - 退出环境受到威胁 估值驱动因素和融资成本可能发生变化 重新出现的波动风险可能重新拉开买卖双方之间的估值差距 这可能再次减缓变现努力 [19][20] - 私募股权回报的核心驱动力——经济表现——仍然具有韧性 强劲的GDP增长和稳健的美国消费者支出继续推动盈利 [21] 风险投资 - 人工智能继续主导美国交易 并很大程度上掩盖了关税影响 2025年美国风险投资支持的公司获得了近3390亿美元的投资 几乎与2021年的总额持平 [8][22] - 与关税相关的更大风险在于流动性和募资 IPO窗口可能保持狭窄 更多活动转向二级市场 资本集中在大型、成熟的管理机构 [8] - 制造业或农业科技等预计因关税和回流政策而略有增长的行业 交易活动确实出现了相对增加 但交易数量仅恢复到2022年水平 [23] - 缺乏IPO在过去几年创造了7.1万亿美元的风险投资支持的公司价值 这些价值仍由私人持有且缺乏流动性 增加的 uncertainty 将增加公开市场投资者的谨慎情绪 [26] - 2026年出现一个全面开放的技术IPO窗口的可能性降低 [27] - 2025年风险投资二级市场活动估计超过1000亿美元 关税引发的不确定性可能推动更多交易通过这一替代流动性渠道进行 [28] - 募资持续集中 2025年风险投资募资获得了十年来的最低新增承诺总额 2026年迄今 Andreessen Horowitz和Thrive Capital已共同筹集250亿美元 这相当于2025年所有新增承诺总额的37.8% 预计流动性问题持续 小型公司的募资将同样受限 [29][30] 成熟行业和新兴技术 成熟行业 - 对于成熟行业 10%至15%的全球关税被认为是可管理的 但进一步的波动或升级可能会延迟重大投资和并购 [14] - 任何最终的关税退款和/或某些关税的失效可能创造有意义的现金流和宏观顺风 [14] - 关税退款可能在1700亿至2000亿美元之间 这可能为美国企业带来显著的现金流 [33] - 新关税在150天后可能失效 这可能带来额外的经济顺风 [34] - 短期内 较低关税的最大受益者可能包括油田服务、航空航天、建筑、西海岸港口和仓库、汽车行业、杂货和食品进口商以及玩具和家具行业 [35] 新兴技术 - 大多数风险投资支持的初创公司免受关税影响 因为它们销售数字商品 然而 进口原材料、组装货物和芯片的初创公司（如机器人初创公司）可能会看到机械臂、执行器和其他部件的价格升高或降低 [36] 欧洲私人市场 私募股权 - 在欧洲 关税正在放大私募股权和信贷中现有的压力 特别是对出口导向型和工业投资组合 可能引导资本转向以内需为主、政策支持的行业（如国防、能源、基础设施和科技） 并增加估值错位、退出延迟以及对跨境交易的审查 [14] - 最新一轮美国关税可能会加剧欧洲私募股权的挑战 特别是对于出口相关和工业投资组合 投资于汽车、化工、机械和其他全球一体化供应链等行业的资本可能面临来自投入成本上升、需求减弱或报复性措施的新利润压力 [37] - 短期内 关税可能导致更严重的估值错位和退出延迟 赞助机构可能专注于评估地理风险和供应链 同时优先考虑国内努力以缓解跨境问题 [37] - 关税环境可能鼓励欧洲私募股权内部的资本配置转向以内需为主的行业和受政策倡议支持的管理机构 [38] 风险投资 - 关税对风险投资的影响更为微妙 软件和轻资产商业模式往往相对绝缘于直接的关税风险 相比之下 硬件密集型行业 如气候技术、半导体和先进制造业 可能面临更高的成本和风险 [39] - 中期来看 美国关税可能会支持欧洲实现技术主权的努力 并增加对国内创新的投资 [39]