报告核心观点 - 报告旨在将桥水基金的经典全天候策略进行本土化落地，基于中国境内可投资的ETF及其跟踪指数，构建一个旨在穿越经济周期、对冲极端风险、实现稳健收益的多资产配置策略[1] - 策略核心方法是以“经济增长上行/下行”和“通胀上行/下行”四象限宏观情景框架为基础，在宏观组合内部及组合之间进行两次风险平价权重优化，使各宏观组合对整体组合的风险贡献相等，从而将风险均衡分配至四大宏观情景[1] - 回测结果表明，该策略实现了较为稳健的业绩表现，在近5年及更长的回测区间内，年化收益率、波动率、夏普比率等指标均表现良好，且能有效控制回撤，展现了“固收+”的特征和风险分散的效果[1][3][33][36][45][47] 一、全天候配置方法与要素概览 - 策略目标与起源：“全天候策略”由桥水基金首先提出，其核心思想是资产价格波动源于宏观环境相对于市场预期的“意外调整”，策略目标是通过风险分散获取长期稳健回报，而非押注单一宏观情景[6][7] - 核心方法：风险平价与双重分散：策略构建包含两个维度的风险分散[9] - 时间序列维度：根据增长与通胀的不同组合，划分四个宏观象限，并为每个象限配置适宜的大类资产[9] - 截面持仓维度：不押注单一宏观场景，而是通过风险平价模型调整资产权重，使四个宏观组合对整体组合的风险贡献各占25%，实现风险均衡分配[1][9] - 策略关键要素：影响策略表现的关键要素包括底层资产筛选配置、宏观风险敞口调整以及通过多策略进行收益增强（Alpha挖掘）[12][14] 二、基于ETF的风险平价模型实践 - 底层资产选择标准：筛选了规模在2亿元以上、代表性强、特征稳定、具有基本面逻辑且彼此相关性较低的境内ETF及其跟踪指数，涵盖A股大盘/中盘/小盘、创业板、科创板、港股、利率债、黄金及多种商品指数[15][17][18] - 资产间相关性：在2015年至今及近5年（202103-202602）的样本区间内，所选各大类资产指数（如沪深300、恒生指数、利率债、黄金、商品等）的日收益率相关性处于较低水平，为构建风险分散组合提供了基础[19][21] - 基础风险平价组合回测结果：直接对上述底层资产应用风险平价模型，在201501-202602回测区间内，组合年化收益率5.84%，年化波动率4.46%，夏普比率0.97，月度胜率69.40%，年度胜率100%，最大回撤-9.85%（发生在2020年3月）[23][25][27] 三、全天候ETF-FOF策略设计与实践 - 宏观组合与中国资产匹配：将桥水的四象限框架与中国境内可投资产进行匹配，例如将“增长上行”象限与A股、港股等权益资产以及部分商品匹配，将“增长下行”与利率债、黄金等匹配，并据此构建了四个宏观资产组合[28][30] - 双重风险平价构建全天候策略：首先在四个宏观象限内部对各资产进行风险平价优化，构建四个宏观组合；再以这四个宏观组合为底层资产，进行第二次风险平价优化，令其对最终组合的风险贡献相等，形成全天候策略组合[30][31][33] - 长期业绩表现（201501-202602）：全天候策略组合年化收益率6.10%，年化波动率2.97%，夏普比率1.54，月度胜率73.88%，年度胜率100%，最大回撤-4.82%（发生在2015年），业绩表现优于直接对底层资产做风险平价的组合[33][35][36] - 近5年业绩表现（202103-202602）：策略年化收益率提升至7.21%，年化波动率仅2.62%，夏普比率达2.18，最大回撤-1.88%，各项风险收益指标均优于同期各类底层资产指数[3][45][47][48] - 持仓特征与近期表现：策略持仓整体呈现“固收+”特征，权重分散于各类资产并进行边际轮动[40]；在2026年1-2月市场波动中，策略累计收益2.32%，尽管黄金资产在2月2日出现单日跌幅超11%的极端震荡，策略当月最大回撤仅-1.52%[3]；在2026年3月初地缘冲突引发市场剧烈波动的一周，策略通过分散配置仍取得了0.44%的正收益，单日跌幅未超过0.1%[50][55] 四、全天候策略研究展望 - 报告提出了未来策略优化的三个方向：一是细化宏观情景划分，纳入流动性、信用周期等中国核心宏观要素；二是拓展底层资产覆盖范围，如纳入衍生品、境外资产等；三是深化细分赛道Alpha挖掘，通过主题轮动、久期管理、择时等方法增厚收益[56]