投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“优于大市”评级，目标价185港元，基于25倍FY26E市盈率 [1] - 核心观点：光纤行业正进入由AI数据中心、军工（无人机）和电信三线需求并发驱动，叠加光棒产能刚性约束的“超级周期”，历史性供需错配将驱动价格持续上涨 [1][5][7] 行业供需与涨价分析 - 需求端三线并发：AI数据中心内部互连光纤消耗是传统数据中心的3-10倍，CRU预测其需求占比从2025年的5%快速提升；无人机/军工需求旺盛，CRU预测FY26E达8000万芯公里；电信5G、FTTR等建设提供稳定基本盘 [6] - 供给端刚性约束：全球光棒产能约2.5万吨且满负荷运转，扩产周期长达1.5-2年，短期无法释放新产能，流程优化最多提升10-15% [6][8] - 价格飙升：主流产品G.652D散纤价格从FY24的18元/芯公里飙升至FY26E3月的85-120元/芯公里，三个月内实现历史性上涨 [1][5] - 涨价持续性：基准情景（概率60%）判断涨价周期至少延续至2027年；乐观情景（概率25%）延续至2028年以后；悲观情景（概率15%）在2026年下半年见顶 [9][11][12] 公司竞争优势与利润弹性 - 全球龙头地位：光棒、光纤、光缆三大产品全球市场份额连续9年位居第一 [36] - 垂直一体化与利润弹性：光棒自给率100%（全球唯一），光棒环节占产业链利润约70%，赋予公司最强利润弹性；敏感性分析显示，G.652D散纤价格每上涨10元/芯公里，公司FY26E归母净利润增加约9亿元 [2][14] - 技术工艺领先：全球唯一同时掌握PCVD、OVD、VAD三大主流光棒制备技术并可灵活切换，能更好满足高端特种光纤需求 [36][39] - 下一代技术储备：在空芯光纤（HollowBand）领域全球领先，已获中国移动首条商用订单（单价约3.6万元/芯公里），并为微软15000公里部署计划供货，虽基准业绩预测未包含此项，但为估值提供了上行期权 [2][17] 财务预测与估值 - 盈利大幅增长：预计FY26E收入达271.59亿元，同比增长100%；归母净利润达54.33亿元，同比增长534% [1][34] - 利润率显著提升：预计FY26E毛利率将跃升至41.1%，FY24为27.3% [1][34] - 估值依据：目标价基于25倍FY26E市盈率，该倍数高于公司上一轮周期峰值（16-18倍），以反映本轮周期更强的幅度、持续性、公司定价权及空芯光纤期权价值 [24][27] - 估值交叉验证：目标价对应约18倍FY26E EV/EBITDA，介于全球可比公司康宁（22.6倍）与普睿司曼（12.0倍）之间，考虑到公司的龙头地位和更高增速，该水平合理 [28][31][32] - 风险收益特征：基准情景下股价有约22%上行空间（现价152港元 vs 目标价185港元），乐观情景上行空间可达53%，悲观情景下行空间约20%，呈现不对称的多头特征 [24][32] 关键讨论与后续跟踪 - 关于当前估值：尽管股价已从低点大幅上涨，但当前约21.5倍FY26E前瞻市盈率（基准情景）尚未充分反映涨价周期的幅度与持续性 [15] - 关于AI需求占比：报告估算到2027年数据中心相关光纤需求占比约15-20%，即使取该区间下限，在产能满负荷下任何增量需求都将加剧供需缺口，投资论点不依赖最乐观假设 [16] - 关于内部人减持：创始股东Draka清仓、管理层减持引发市场讨论，但报告认为各有合理解释，且减持期间股价大幅上涨表明市场信心未被动摇，该信号需监测但不构成改变评级的理由 [18][43] - 后续跟踪方向：需密切关注国内光纤现货价格走势、全球云厂商资本开支变化、国内运营商集采恢复节奏、空芯光纤商用进展以及地缘政治动态对无人机需求的影响 [19][20][21][22][23]