投资评级与目标价 - 报告维持对优然牧业的“优于大市”评级 [2] - 目标价设定为5.60港元，较此前5.50港元小幅上调 [5] - 当前股价为4.21港元（截至2026年4月2日收盘） [2] 核心观点与业绩总结 - 2025年公司营收为206.54亿元，同比增长2.8% [3] - 公司拥有人应占亏损为4.32亿元，同比大幅减亏37.4%，2025年下半年亏损环比收窄至1.4亿元 [3] - 剔除生物资产公允价值变动影响，年内溢利为38.8亿元，同比增长26.7%；现金EBITDA为55.9亿元，同比增长4.9% [3] - 报告认为2025年已显周期底部经营韧性，2026年奶肉双周期共振将开启业绩复苏上行通道 [5] 业务运营分析 - 原料奶业务：收入160.2亿元，同比增长6.1%，占总收入77.6% [4] - 量增价跌对冲：原料奶销量达415.3万吨，同比增长13.2%，有效对冲了奶价同比下跌6.3%至3.9元/公斤的影响 [4] - 生产效率提升：成母牛单产提升至12.8吨，成母牛占比升至55% [4] - 反刍动物养殖解决方案业务：收入46.3亿元，同比下降7.3%，但肉牛羊饲料、性控胚胎销量分别增长46.7%和45.1% [4] - 成本控制：单公斤原料奶饲料成本同比下降10.5%，带动整体毛利率提升1.0个百分点至29.8%，原料奶业务毛利率提升1.6个百分点至34.3% [4] 财务状况与现金流 - 亏损主因：全年生物资产公允价值变动亏损43.1亿元是表观亏损的主要原因，剔除后主业盈利强劲 [4] - 现金流强劲：经营活动现金流净额59.5亿元，同比增长1.8%；自由现金流暴增687.9%至19.0亿元 [4] - 财务优化：融资成本同比下降9.5%，资产减值亏损大幅减少，2026年初配股融资将进一步降低资产负债率 [4] 行业前景与公司展望 - 原奶行业：产能出清显效，供需趋紧，预计2026年奶价企稳回升确定性强，公司已锁定上半年豆粕成本 [5] - 肉牛行业：能繁母牛短缺，预计2027-2028年价格进入上行周期，公司布局肉牛养殖将带动生物资产减值收窄 [5] - 下游需求：深加工产能投产将进一步拉动原奶需求 [5] 盈利预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年收入分别为220.99亿元、238.67亿元、255.38亿元，同比增长7%、8%、7% [5] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为12.88亿元、27.83亿元、33.99亿元，同比增长398%、116%、22% [5][2] - 每股收益预测：预计2026-2028年稀释后EPS分别为0.31元、0.66元、0.81元 [5] - 估值基础：参考可比公司估值及公司乳业上游龙头地位，给予2026年16倍市盈率估值（此前为13倍） [5]