投资评级 - 对药明康德维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年业绩强劲，2026年有望延续增长，主业聚焦有望带来外需业务持续高增 [3] - 公司2025年第四季度收入与利润均创历史新高，在手订单增长超预期，预计2026年持续经营业务收入将实现18%-22%的增长 [6] - 公司“一体化、端到端”策略有望夯实竞争壁垒，驱动长期持续增长 [6] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入454.56亿元，同比增长15.84%；归母净利润191.51亿元，同比增长102.65%；扣非归母净利润132.41亿元，同比增长32.56%；经调整Non-IFRS归母净利润149.60亿元，同比增长41.30% [5] - 2025年第四季度业绩：收入125.99亿元，同比增长9.19%；归母净利润70.75亿元，同比增长142.5% [6] - 盈利能力：2025年毛利率为47.64%，同比提升6.16个百分点；归母净利率为42.13%，同比提升18.05个百分点 [6] - 2026-2028年盈利预测：预计营业收入分别为521.35亿元、600.65亿元、702.63亿元，同比增长14.69%、15.21%、16.98%；预计归母净利润分别为174.86亿元、207.80亿元、239.27亿元，同比增长-8.69%、18.84%、15.14% [4][6] - 每股指标预测：预计2026-2028年每股收益分别为5.86元、6.96元、8.02元 [4] 业务板块分析 - 化学业务 (WuXi Chemistry)：2025年收入364.66亿元，同比增长25.52%，是核心增长驱动力 [6] - 小分子药物发现服务 (R)：成功合成并交付超42万个新化合物，全年R到D转化分子310个 [6] - 小分子CDMO：收入199.2亿元，同比增长11.4%；研发管线总计3452个项目，包括83个商业化项目 [6] - TIDES业务：收入113.7亿元，实现96.0%的强劲增长；截至2025年底，在手订单同比增长20.2% [6] - 测试业务 (WuXi Testing)：2025年收入40.42亿元，同比增长4.69% [6] - 实验室分析及测试服务：药物安全性评价业务收入同比增长4.6%，新分子相关收入占比超30% [6] - 临床CRO及SMO业务已出售，相关收入纳入终止经营业务，测试板块聚焦临床前主业 [6] - 生物学业务 (WuXi Biology)：2025年收入26.77亿元，同比增长5.24%，新分子种类相关收入占比超30% [6] 增长驱动与订单情况 - 增长驱动因素：海外医药投融资回暖及北美市场需求持续高增带来需求端显著改善；TIDES业务延续强劲增长 [6] - 在手订单：2025年持续经营业务在手订单达580.0亿元，同比增长28.8% [6] - 2026年收入指引：预计整体营业收入为513-530亿元，持续经营业务收入同比增长18%-22% [6] 估值与财务比率 - 市盈率 (P/E)：基于2026年4月13日收盘价105.71元，2025-2028年预测P/E分别为16.47倍、18.04倍、15.18倍、13.18倍 [4] - 市净率 (P/B)：2025-2028年预测P/B分别为3.96倍、3.26倍、2.70倍、2.25倍 [4] - 净资产收益率 (ROE)：2025-2028年预测ROE分别为23.86%、17.94%、17.64%、16.92% [4] - 毛利率预测：2026-2028年预测毛利率分别为44.7%、45.1%、45.1% [7]