报告投资评级 - 买入 [2] - 维持买入评级 [2][5][6] 核心观点 - 公司主品牌延续放量，1Q26产品结构优化推动吨价提升，业绩稳健，股息率具备一定吸引力 [2] - 2025年及1Q26业绩稳健，产品结构持续优化，盈利能力提升，分红比例逐年提高 [5][6][9] - 公司战略布局清晰，聚焦啤酒主业，践行“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌”双轮战略，巩固北方市场并拓展南方市场，2026年在餐饮渠道恢复及体育赛事催化下增长可期 [9] 财务与运营表现总结 - 2025年业绩：实现营收324.7亿元，同比+1.0%；归母净利润45.9亿元，同比+5.6% [5] - 2025年销量与吨价：啤酒总销量764.8万千升，同比+1.5%；吨价4246元/千升，同比-0.4% [9] - 2025年主品牌表现：青岛品牌营收223.8亿元，同比+1.4%；销量同比+3.5%，吨价同比-2.1%；中高端以上产品销量同比+5.2%，销量占比达43.4%，同比提升1.6个百分点 [9] - 2025年其他品牌：营收94.5亿元，同比-0.5%；销量同比-1.4%，吨价同比+1.1% [9] - 2025年区域表现：核心市场山东及华北地区稳健增长；华南、华东市场营收增速分别为+1.2%、+3.8% [9] - 1Q26业绩：营收102.9亿元，同比-1.5%；归母净利润18.0亿元，同比+5.2% [5] - 1Q26销量与吨价：总销量220.2万千升，同比-2.6%；吨价4671元/千升，同比+1.1% [9] - 1Q26产品结构：中高端以上产品销量104.2万千升，同比+3.1%，销量占比47.3%，同比提升2.6个百分点；主品牌销量同比+0.4%，其他品牌销量同比-7.3% [9] 盈利能力与成本分析 - 毛利率提升：2025年毛利率41.8%，同比增加1.6个百分点；1Q26毛利率42.7%，同比+1.1个百分点 [9][11] - 成本下降：2025年吨成本同比-3.1%，主因主要原材料成本下降 [9] - 品牌毛利率：2025年青岛品牌毛利率46.8%，同比提升0.8个百分点；崂山及其他品牌毛利率29.6%，同比提升3.2个百分点 [9] - 费用管控：2025年期间费用率同比+0.1个百分点；1Q26期间费用率同比-1.0个百分点，费用优化显著 [9] - 毛销差改善：2025年毛销差达28.0%，同比提升2.1个百分点 [9] - 净利率提升：2025年归母净利率14.1%，同比+0.6个百分点；1Q26归母净利率17.5%，同比+1.1个百分点 [9][11] 股东回报与估值预测 - 分红与股息率：2025年分红比例69.9%；当前A/H股股息率分别为3.7%/4.4% [6] - 盈利预测调整：预计2026-2028年归母净利润分别为49.0、52.2、55.8亿元，同比增速分别为+6.8%、+6.5%、+6.8% [6][8] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为3.59、3.83、4.09元/股 [6][8] - 估值倍数：当前股价对应2026-2028年预测PE分别为17.6、16.6、15.5倍 [6][8][13] 公司战略与行业展望 - 双轮战略：聚焦“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌”，做强经典、纯生、白啤等核心大单品，培育新兴赛道 [9] - 市场拓展：在巩固北方基地市场基础上，通过团队革新与网络深耕提升南方弱势市场渗透率 [9] - 行业催化：餐饮渠道在低基数上有望恢复，叠加下半年体育赛事催化，公司在量、价两端均有望实现增长 [9]