证券研究报告——晨会聚焦 2025 年 9 月 8 日 | 9 月金股组合 | | | --- | --- | | 股票代码 | 股票名称 | | 601816.SH | 京沪高铁 | | 601233.SH | 桐昆股份 | | 002409.SZ | 雅克科技 | | 300750.SZ | 宁德时代 | | 600276.SH | 恒瑞医药 | | 688085.SH | 三友医疗 | | 600861.SH | 北京人力 | | 300395.SZ | 菲利华 | | 603986.SH | 兆易创新 | | 002938.SZ | 鹏鼎控股 | 中银晨会聚焦-20250908 ■重点关注 【策略研究】美元拐点：全球资产再平衡与中国科技重估*王君 郭晓希。本 轮长波萧条期，美元面临由强转弱拐点，关注全球资产再平衡过程中带来的 中国科技资产系统性重估机会。 【电力设备】通威股份*武佳雄 顾真。2025 年上半年公司亏损同比扩大， 二季度环比减亏；公司光伏板块出货稳健，积极储备电池新技术；"反内卷" 推动硅料价格显著提升，关注公司 25H2 利润修复。 【电力设备】宇邦新材*武佳雄 顾真。公司披露 202 ...

金融工程 | 证券研究报告 — 周报 2025 年 9 月 8 日 中银量化多策略行业轮动 周报 – 20250904 当前（2025 年 9 月 4 日）中银多策略行业配置系统仓位：有色金属 （ 15.3% ）、非银行金融（ 12.9% ）、综合（ 7.3% ） 、 农 林 牧 渔 （ 7.1%）、电子（ 6.8%）、煤炭（ 5.4%）、医药（ 4.8%）、钢铁 （ 4.8% ） 、 基 础 化 工 （ 4.8% ） 、 综 合 金 融 （ 3.8% ） 、 国 防 军 工 （ 3.7% ） 、 电 力 设 备 及 新 能 源 （ 3.4% ） 、 通 信 （ 3.3% ） 、 家 电 （3.0%）、银行（2.8%）、汽车（2.7%）、纺织服装（2.7%）、交通运 输（2.7%）、传媒（1.4%）、计算机（1.3%）。 相关研究报告 《中银证券量化行业轮动系列（七）：如何把 握市场"未证伪情绪"构建行业动量策略》 20220917 《中银证券量化行业轮动系列（八）："估值泡 沫保护"的高景气行业轮动策略》20221018 《中银证券宏观基本面行业轮动新框架：对传 统自上而下资产配置困境的破局》2023051 ...

相关研究报告 《如何看待美债长期利率触顶》20231122 《"平坦化"存款降息》20231217 《房贷利率仍是长期利率焦点》20240225 《利率债与房地产的均衡分析》20240331 《新旧动能与利率定价》20240407 《特朗普交易：预期与预期之外》20241124 《低通胀惯性仍是主要矛盾》20250105 《如何看待美国通胀形势》20250119 《美国的赤字、储蓄率与利率》20250216 《美国经济：失速还是滞胀？》20250330 《美债成为贸易摩擦焦点》20250413 《欧债对美债的替代性》20250420 《贸易摩擦将迎关键数据》20250427 《中美股债再平衡》20250512 《美国 4 月零售、通胀数据平淡》20250518 《美债这波下挫有何不同?》20250525 《美国关税政策面临法律挑战》20250530 《美国财政前景的变数》20250609 《美国通胀数据平淡、关税立场或难改变》 20250613 《降息应在涨价后——美联储 6 月议息会议点 评》20250619 固定收益 | 证券研究报告 — 周报 2025 年 9 月 8 日 《财政、司法、货币、贸易纠缠中 ...

股票市场概览 本周 A 股下跌，港股上涨，美股上涨，其他海外权益市场走势分化。 A 股风格与拥挤度 成长 vs 红利：成长风格拥挤度及超额净值持续处于历史低位；红利 风格拥挤度近期处于历史较低位置。 小盘 vs 大盘：小盘风格超额净值及拥挤度均处于历史低位，大盘风 格拥挤度近期上升至历史较高位置。 金融工程| 证券研究报告 —周报 2025 年 9 月 8 日 中银量化大类资产跟踪 A 股市场缩量调整，融资增速接近历史高点 利率市场 本周中国国债利率下跌，美国国债利率下跌，中美利差处于历史高位。 汇率市场 微盘股 vs 基金重仓：微盘股拥挤度下降至历史均衡位置；基金重仓 超额累计净值持续处于历史低位，拥挤度近期上行至历史较高位置。 A 股行情及成交热度 本周领涨的行业为机械、有色金属、医药；领跌的行业为电力设备及新 能源、计算机、综合金融。本周成交热度最高的行业为纺织服装、国防 军工、计算机；成交热度最低的行业为煤炭、农林牧渔、交通运输。 A 股估值与股债性价比 A 股资金面 机构调研活跃度 当前机构调研活跃度历史分位居前的行业为有色金属、通信、房地 产，居后的行业为银行、机械、电子。 近一周在岸人民币较美元 ...

投资评级 - 报告对捷佳伟创维持增持评级 [1][3][5] - 板块评级为强于大市 [1] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩表现亮眼 营业收入同比增长26 41%至83 72亿元 归母净利润同比增长49 26%至18 30亿元 [3][8] - 公司在光伏宽技术路径方面有全面布局 包括n-TOPCon HJT 钙钛矿和BC太阳能电池智能生产线 是唯一具备多技术路线整线解决方案的设备供应商 [3][8] - 半导体业务通过子公司创微微电子实现湿法设备全流程自主开发 产品覆盖6-12英寸晶圆制造和第三代半导体 关键零部件国产化率超过95% [3][8] 财务表现 - 2025年上半年毛利率为29 65% 同比下降1 97个百分点 净利率为21 87% 同比上升3 35个百分点 [9] - 2024年公司实现营业收入188 87亿元 同比增长116 3% 归母净利润27 64亿元 同比增长69 2% [7] - 2025年预测每股收益调整为6 92元 较原预测8 65元下降19 98% 2026年预测每股收益4 57元 较原预测8 95元下降48 95% [5][7] 估值指标 - 当前市盈率为14 6倍(2025E) 22 1倍(2026E) 19 8倍(2027E) [5][7] - 市净率为2 6倍(2025E) 2 3倍(2026E) 2 1倍(2027E) [7][11] - EV/EBITDA为8 5倍(2025E) 10 0倍(2026E) 7 7倍(2027E) [7][11] 市场表现 - 公司股价今年至今绝对收益63 8% 相对深圳成指超额收益43 7% [2] - 总市值351 16亿元 3个月日均交易额12 91亿元 [2] - 主要股东左国军持股7 52% [2][3] 业务优势 - 公司具备硅片+电池+组件超级工厂整线解决方案和光伏车间智能制造平台(MES) [8] - 设备已销往全球十多个国家和地区 适应海外客户扩产要求 [8] - 在SEMICON China 2025展会上推出12英寸无篮槽式湿法设备 可适配45-90nm以下制程需求 [8]

投资评级 - 报告对固德威维持增持评级 [1][3][5] - 板块评级为强于大市 [1] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩同比减亏，二季度环比扭亏为盈 [3][8] - 逆变器出货维持较高增速，储能电池销售表现亮眼 [3][8] - 澳洲户储补贴政策有望推动公司海外业务高增长 [3][8] 财务表现 - 2025年上半年营业收入40.86亿元，同比增长29.80% [8][9] - 2025年上半年归母净利润-0.17亿元，同比亏损收窄 [8][9] - 2025Q2归母净利润0.11亿元，同比增长129.02%，环比扭亏 [8] - 2025年上半年逆变器销售39.95万台，同比增长43.45% [8] - 并网逆变器销售36.63万台，同比增长43.14% [8] - 储能逆变器销售3.32万台，同比增长46.90% [8] - 储能电池销售214.47MWh，同比增长62.65% [8] 盈利预测调整 - 2025年预测每股收益调整为1.17元，原预测为2.28元，下调48.68% [5][7] - 2026年预测每股收益调整为1.94元，原预测为3.36元，下调42.18% [5][7] - 2027年预测每股收益为2.60元 [5][7] - 对应市盈率45.6倍(2025年)、27.5倍(2026年)、20.5倍(2027年) [5][7] 业务展望 - 澳大利亚政府启动23亿澳元"廉价家用电池计划"，2025-2030年提供高达30%的户储系统补贴 [8] - 海外储能市场空间广阔，东南亚等新兴市场具备潜在高增长机会 [8] - 公司海外逆变器和电池包业务有望实现高速增长 [3][8] 股价表现 - 今年以来绝对收益33.5%，相对上证综指收益16.6% [2] - 1个月绝对收益21.1%，相对收益14.0% [2] - 3个月绝对收益33.9%，相对收益20.5% [2] - 总市值129.47亿元，3个月日均交易额3.27亿元 [2]

投资评级 - 报告对王府井维持"增持"评级，原评级亦为增持，板块评级为强于大市 [2][4][7] 核心观点 - 王府井2025年上半年营收53.61亿元，同比下降11.17%，归母净利润0.81亿元，同比下降72.33%，短期经营承压 [4][10] - 中长期公司积极进行业态调整，奥莱业务表现坚挺，免税业务版图逐步完善，维持增持评级 [4][6][7] 财务表现 - 2025年上半年营收53.61亿元，同比-11.17%，归母净利润0.81亿元，同比-72.33% [4][10] - 分业态看，25H1百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税营收分别为20.08/12.87/11.88/7.30/1.44亿元，同比分别-14.12%/-15.51%/+4.20%/-3.66%/-15.93% [10] - 毛利率分别为32.81%/37.10%/65.60%/6.52%/18.27% [10] - 预计2025-2027年EPS为0.25/0.34/0.45元，对应市盈率57.5/41.3/31.6倍 [7][9] 业务亮点 - 奥莱业务通过加强高性价比经营，营收同比提升4.20%，毛利率达65.60% [6][10] - 王府井喜悦购物中心销售额同比增近48%，客流量突破610万人次，同比增近30% [6] - 市内免税店逐步落地，武汉门店已开业，长沙店预计9月25日开业 [6] 市场表现 - 当前股价14.20元，总市值15,959.83百万元，流通股1,123.83百万股 [2][4] - 股价表现：今年至今绝对收益-8.4%，相对上证综指-25.3%；12个月绝对收益17.7%，相对上证综指-18.3% [3]

核心观点 - 美元在长波萧条期面临由强转弱拐点 2025年大概率成为转折年 [1][2] - 弱美元周期将驱动全球资产再平衡 新兴市场权益资产与大宗商品受益显著 [2][38] - 中国科技资产有望迎来系统性重估 A股和港股将成为核心受益标的 [2][71] 美元周期拐点判断 - 长波萧条期多伴随全球化重构与竞争格局演变 当前处于第五康波周期萧条阶段 [15][22] - 美国双赤字压力需弱美元缓解 2024年末财政赤字占GDP达6.3% 债务利息支出占比约13% [20] - 中欧开启财政扩张 德国设立5000亿欧元基础设施基金和1000亿欧元"德国基金" [23] - 美元安全资产信仰动摇 美元资产在全球外汇储备中比例自2020年起持续下行 [24][27] - 美联储潜在降息空间大于欧央行 市场隐含政策利率曲线显示美利率偏高 [28][32] 全球资产配置影响 - 美元由强转弱拐点期风险资产触底反弹 避险资产持续走强 [38][39] - 趋势下行阶段商品与非美资产走牛 债券资产中美债优于非美债券 [44][52] - 低位震荡阶段股债优于商品 非美股票优于美股 非美债券优于美债 [53][59] - 弱美元与降息周期同步时新兴市场权益表现亮眼 黄金迎来牛市 [67][68] - 当前资产表现符合拐点期特征 截至2025年8月14日主要资产修复至年内新高 [71][77] 中国资产重估机遇 - 港股受益于全球流动性转向与国内盈利拐点双重催化 [98] - A股估值具有洼地效应 创业板指PE分位数仅24% 显著低于全球主要指数 [110] - 人民币汇率与A股走势相关性显著 811汇改后人民币升值多伴随A股上行 [105][106] - 中美同步宽松阶段A股多呈现小盘成长结构牛 科技与先进制造领涨 [107][115] - 2024年8月至今TMT与大金融杠铃结构牛市 电子板块上涨41.56% 计算机上涨58.61% [111][119] 科技板块投资逻辑 - 科技股对无风险利率下行敏感 能充分享受流动性溢价 [120] - 产业政策提供确定性加持 AI算力与半导体领域具备全球竞争力 [120] - 人民币升值预期利好科技企业 汇兑收益增厚利润 降低进口成本 [120] - 历史显示弱美元周期中科技成长风格成为领涨主线 [121]

投资评级 - 报告对宇邦新材（301266 SZ）维持"增持"评级，板块评级为"强于大市" [1][3][5] 核心观点 - 公司2025年上半年业绩同比微增0 18%，但二季度净利润环比大幅下降92 94% [8] - 光伏组件质量要求提升推动焊带毛利率修复，毛利率从2024年三季度低点4 08%开始回升 [8] - 信用减值计提阶段性影响利润释放，2025年二季度计提信用减值0 18亿元 [8] - 公司产品线覆盖HJT、XBC等新技术路线，新型焊带出货量有望提升 [8] - 基于半年报业绩和行业趋势，调整2025-2027年每股收益预测至0 59/1 20/1 95元 [5] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入15 18亿元，同比减少9 77% [8][9] - 归母净利润0 36亿元，同比增长0 18%；扣非归母净利润0 33亿元，同比增长16 63% [8] - 毛利率6 77%，净利率2 38% [9] - 调整后2025-2027年预测归母净利润为65/132/214百万元，增长率67 5%/104 0%/62 6% [7] - 预测市盈率62 8/30 8/18 9倍，市净率2 2/2 0/1 9倍 [5][7] 行业与业务分析 - 光伏焊带合格率从2024年的10%提升至2025年的57%，质量标准强化推动毛利率修复 [8] - 公司焊带产品线丰富，覆盖多种光伏技术路线，包括HJT和XBC [8] - 组件质量要求提升是焊带毛利率回升的主要驱动因素 [3][8] - 新技术发展有望推动公司产品量价齐升 [8] 估值调整 - 2025年预测每股收益从1 93元下调至0 59元，下调幅度69 42% [5][7] - 2026年预测每股收益从2 35元下调至1 20元，下调幅度48 89% [5][7] - 预测每股收益2025-2027年为0 59/1 20/1 95元 [5][7] - 对应市盈率62 8/30 8/18 9倍 [5]

投资评级 - 报告对通威股份维持增持评级 原评级亦为增持 [1][3][5] - 板块评级为强于大市 [1] 核心观点 - 2025年第二季度公司环比减亏 归母净利润为-23.63亿元人民币 较第一季度改善 [3][8] - 反内卷政策推动硅料价格显著提升 从2025年6月底的3.5万元/吨升至8月底的4.6万元/吨 涨幅达31.4% [8] - 公司光伏板块出货保持全球领先 多晶硅销售16.13万吨 全球市占率约30% 电池销量49.89GW 组件销售24.52GW [8] - 新技术储备包括HJT组件量产平均功率超755W N型TBC电池研发效率达26.87% 计划2025年下半年中试开发 [8] - 预计2025年下半年利润有望修复 硅料价格具备中长期上涨空间 [8] 财务预测调整 - 2025年预测每股收益调整为-1.30元 原预测为0.84元 下调幅度达255.45% [5][7] - 2026年预测每股收益调整为0.48元 原预测为1.48元 下调幅度67.55% [5][7] - 2025年预测归母净利润为-58.64亿元人民币 2026年预测为21.51亿元人民币 2027年预测为47.42亿元人民币 [7] - 2026年预测市盈率为46.0倍 2027年预测市盈率为20.9倍 [5][7] 产能与市场地位 - 截至2025年6月末 高纯晶硅年产能超90万吨 太阳能电池年产能超150GW 组件年产能超90GW [8] - 多晶硅全球市占率约30% 电池出货量全球第一 [8] 股价与市值表现 - 当前市场价格为21.98元人民币 [1] - 总市值为98,953.65亿元人民币 流通股为4,501.99百万股 [2] - 3个月绝对股价表现35.8% 相对上证综指超额收益22.3% [2]