报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但在投资建议中明确指出券商板块“配置价值较高” [5] 报告核心观点 * 2025年及2026年第一季度，上市券商业绩在经纪、投资业务收入驱动下实现同比高速增长，盈利能力显著提升，行业资产规模稳步扩张，杠杆水平温和上升 [1][12] * 市场交投活跃、风险偏好上行是业绩增长的核心驱动力，经纪、信用及投资业务表现尤为亮眼，投行业务呈现复苏态势 [1][2][3] * 行业集中度持续提升，头部券商强者恒强，同时并购重组加速行业格局重塑 [37][39] * 当前板块估值处于历史低位，安全垫较厚，具备较高的配置价值 [5][80] 业绩概况：经纪、投资收入驱动净利润大幅提升 * 2025年，42家上市券商实现营业总收入5505亿元，同比增长29%；实现归母净利润2125亿元，同比增长44% [1][12] * 2026年第一季度，上市券商合计实现营业收入1511亿元，同比增长31%；归母净利润608亿元，同比增长17%，超七成券商实现营收和净利润双增长 [1][13] * 盈利能力持续改善，2025年上市券商加权平均ROE为6.91%，同比提高1.59个百分点；2026年第一季度年化ROE为7.26%，同比提高0.80个百分点 [1][12][13] * 资产规模稳步扩张，截至2025年末上市券商归母净资产合计2.81万亿元，较2024年末提升15%；2026年第一季度末进一步环比提升4%至2.92万亿元 [1][23] * 杠杆水平温和提升，2025年末上市券商平均杠杆倍数（剔除客户资金口径）为3.44倍，较2024年末上升0.09倍；2026年第一季度末进一步提升至3.54倍 [1][24] * 成本控制优化，2026年第一季度上市券商管理费率降至47%，同比降低5个百分点，环比降低3个百分点 [28] 手续费业务：经纪业务延续提升，投行业务复苏 * 经纪业务：2025年净收入1521亿元，同比增长43%；2026年第一季度净收入473亿元，同比增长44%，环比增长17% [2][52]。市场交投高度活跃，2026年第一季度日均股基成交额同比增长79%，上交所新开户数1204万户，同比大增61% [2][52] * 投行业务：2025年净收入398亿元，同比增长30%；2026年第一季度净收入89亿元，同比增长33%，但环比下降40% [2][55]。一级市场复苏，2026年第一季度A股股权承销规模同比增长64%至2538亿元，港股股权承销规模同比增长492%至1119亿港元 [3][55] * 资管业务：2025年净收入465亿元，同比增长6%；2026年第一季度净收入135亿元，同比增长34%，环比增长2% [3][57]。2026年第一季度新发券商私募产品238亿份，同比增长126%，期末全市场券商资管产品净值总规模1.34万亿元，同比提升29% [3][59] 重资本业务：两融余额持续提升，投资业务同比高增 * 信用业务：2025年利息净收入497亿元，同比增长42%；2026年第一季度利息净收入148亿元，同比增长88%，环比下降7% [3][68]。市场风险偏好提升，2026年第一季度日均两融余额为2.66万亿元，同比增长42% [3][68] * 投资业务：2025年投资净收入2257亿元，同比增长31%；2026年第一季度投资净收入569亿元，同比增长17%，环比增长47% [4][70]。尽管2026年3月市场波动（上证指数下跌6.5%），多数头部券商投资收入保持较高增速 [4][70] * 金融资产规模持续扩张，2026年第一季度末上市券商金融资产规模环比增长5%至75347亿元，其中交易性金融资产、其他权益工具投资、衍生金融资产较2025年末分别增长7%、9%、26% [4][72] 竞争格局：分化延续，头部强者恒强 * 行业集中度持续提升，2025年营业收入前三名（CR3）、前五名（CR5）券商合计增速分别为39%、36%，高于行业整体29%的增速，CR3、CR5集中度分别达到32%、43% [37] * 2026年第一季度，头部券商增速优势更明显，营收CR3、CR5集中度分别达到34%、47% [37] * 并购重组加速行业重塑，例如国泰海通合并后2025年营收达631.07亿元，同比增长87.40%，总资产规模跃居行业首位 [39] * 个股表现分化，2026年第一季度归母净利润排名前列的包括中信证券（102.2亿元）、国泰海通（63.88亿元）、华泰证券（48.00亿元）、广发证券（47.07亿元） [40][41][42][43] 投资建议与估值 * 预计2026年券商净利润将延续高增长态势 [5][80] * 当前板块估值处于历史低位，PB估值为1.17倍，位于十年12%分位；PE为16倍，位于十年6%分位，低于历史低点20倍，安全垫较厚，配置价值较高 [5][80] * 选股思路建议关注两类券商：一是低估值、业绩好的头部券商，如广发证券、国泰海通；二是有收并购主题的券商，如东方证券 [5][83]