行业投资评级 - 行业评级为“超配”，评级变动为“维持” [4] 报告核心观点 - 业绩全面高增：2026年第一季度，市场交投与发行活跃驱动证券行业业绩高速增长，42家上市券商合计营业收入和归母净利润分别为1,511亿元和608亿元，同比分别增长31.4%和39.4%（2025Q1扣除国泰海通负商誉85亿元影响）[1][22] - 业务全线回暖：收费类业务（经纪、投行、资管）全线回暖，资金类业务（自营、信用）同比正增长，其中经纪业务、利息净收入是核心收入增量[1][25] - 估值与盈利错配：证券行业盈利能力显著增强，但板块估值处于历史低位，盈利与估值出现明显错配，估值修复动力强劲[3][61] - 行业格局重塑：在监管引导下，行业并购重组持续深化，集中度进一步提升，头部券商与中小券商将演绎不同的发展路径[3][21][55] - 未来展望乐观：基于中性假设，预计2026年全年证券行业实现净利润2,603亿元，同比增长18.3%，市场交投活跃预计将继续为业绩提供核心支撑[3][58] 2026年以来证券行业重要政策和重点事件 - 政策框架确立：“十五五”规划纲要首次提出“持续深化资本市场投融资综合改革”，强调投资与融资协调发展；《金融法》（草案）将资本市场发展纳入立法规划，政策思路与“新国九条”一致[12][15] - 融资端改革深化：创业板改革增设第四套上市标准并建立IPO预先审阅机制，向科创板政策靠拢，旨在服务新质生产力；科创板“1+6”政策已重启未盈利企业上市[13][17] - 投资端改革推进：“壮大耐心资本”写入规划，推动中长期资金入市；同时完善风险管理工具，《衍生品交易监督管理办法》和《期货公司监督管理办法》在2026年征求意见[14][15][17] - 行业资本补充活跃：多家券商进行再融资以扩充资本金，例如广发证券、华泰证券在港股募资，西南证券、东吴证券等在A股筹划或完成定增[18][20] - 并购重组浪潮持续：自监管鼓励以来，行业并购案例频发，如国联证券并购民生证券、国泰君安吸收合并海通证券已完成；东吴证券收购东海证券、东方证券收购上海证券等案例正在推进中，行业集中度提升[21][24] 2026Q1上市券商经营概况 - 收入端：高增与分化并存 - 42家上市券商合计营收1,511亿元，归母净利润608亿元，同比分别增长31.4%和39.4%[1][22] - 分业务看，经纪、投行、资管、自营、利息净收入分别为473亿、89亿、135亿、581亿、148亿元，同比增速分别为44.2%、32.7%、33.3%、13.4%、87.9%[1][22] - 业务结构变化：经纪业务收入占比提升2.8个百分点至31.3%，自营业务占比下降6.1个百分点至38.4%[25] - 头部券商盈利能力更强：归母净利润规模前5大、前10大头部券商ROE分别为2.52%和2.38%，高于行业均值2.08%[27][29] - 成本端：费用率下降，提质增效 - 42家上市券商合计管理费用706.57亿元，同比增长19.4%，但因营收扩张更快，管理费用率同比下降4.8个百分点至47%[1][30] - 信用减值损失合计10.16亿元，同比有所增加，但信用风险整体可控，资产质量持续夯实[30][32] - 业务端：各项业务均实现同比增长 - 经纪业务：收入472.93亿元，同比大增44.2%，主要受市场股票成交额同比飙升66.3%至144.5万亿元驱动[2][33] - 投行业务：收入88.51亿元，同比增长32.7%。A股股权融资规模同比增59.4%至2,467亿元，债券融资规模同比增38.7%至4.5万亿元；H股IPO募集资金同比激增488.8%至1,099亿港元[2][36] - 资管业务：收入135.03亿元，同比增长33.3%。全市场新发基金同比增长29.1%，其中新发权益型基金同比大增73.5%[2][37] - 信用业务：利息净收入148.05亿元，同比大幅增长87.9%。截至季末，沪深两市两融余额较年初增长2.7%至2.61万亿元；股票质押规模持续压降[2][43] - 自营业务：投资收益580.97亿元，同比增长13.4%。券商延续扩表，金融资产规模达7.36万亿元，较年初增长4.7%；增配交易性金融资产和其他权益工具投资，规模较年初分别增长6.6%和9.3%[2][45][48] - 格局端：集中度进一步提升 - 营业收入和归母净利润的CR5（前五大券商集中度）分别较2025年末提升3.34和1.65个百分点，至46.5%和48.9%[55] - 总资产和净资产的CR5分别较2025年末提升0.51和0.15个百分点，至46.8%和41.4%[55] 行业展望与投资建议 - 盈利预测：中性假设下，预计2026年证券行业实现营业收入6,350亿元，净利润2,603亿元，同比分别增长17.6%和18.3%[3][58][59] - 估值低位：截至2026年4月30日，证券Ⅱ（申万）PB估值为1.17倍，处于2018年以来14.12%的历史低位[3][62] - 机构持仓：截至2026年第一季度，券商板块主动偏股基金持仓比例环比下降0.4个百分点至0.33%，较基准低配2.65个百分点[3][62] - 投资主线： 1. 推荐综合实力强、估值较低的中大型券商：包括国泰海通、广发证券、华泰证券、兴业证券、中信证券、东方财富[3][62] 2. 推荐正在推进并购的券商：包括中金公司、东方证券、湘财股份，以及可转债有转股预期的财通证券[3][62]