报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 随着长端利率债收益率波动加大，市场参与者更倾向在3 - 5年区间寻找兼具赔率与确定性的品种，二级资本债利差整体压缩至低位但结构性机会仍在，AAA - 评级中长端（如8年期）存在明显估值凸点，信用债需求端呈现理财稳健、基金放量、保险偏好中长期的特征，一级认购热度维持高位，支撑利差在紧供给下保持强势 [3] 各目录总结 品种配置策略 - 5月以来债市偏强整理，信用债在“资金平稳偏松、供给偏弱、需求仍强”环境下具备修复基础，配置重点应转向票息收益与利差修复兼具的品种，5月11 - 15日配置建议优先级为：商行永续债（AAA -，5Y）＞ 二级资本债（AAA -，5Y）＞ 中短票（AA +，5Y） [5][17] 近期债市行情复盘 - 4月20 - 24日，资金面宽松驱动债市整体走强，信用债表现优于利率债和二永债，可转债行情下行，期间国债收益率有升有降 [20] - 4月27 - 30日，债市整体震荡分化，可转债表现最佳，二永债表现优于利率债和信用债，国债收益率受经济数据、政策预期等因素影响波动 [25] - 5月6 - 8日，债市小幅震荡，可转债表现最佳，信用债表现优于二永债，利率债走势偏弱，国债收益率有升有降 [31] 二级资本债配置价值分析 利差压缩空间收窄，结构性机会仍存 - 当前二级资本债收益率与利差整体下移至偏低区间，多数期限接近或低于上年低点，不同评级和期限相对位置有差异，进一步压缩空间有限 [6][36] 下沉板块利差压缩幅度突出，关注凸点机会 - AA - 板块利差压缩幅度突出，利差保护收窄，依赖信用下沉获取超额收益空间或下降；AA与AA + 板块压缩幅度温和；AAA - 板块期限利差结构分化，5 - 6Y及8 - 9Y附近有估值凸点，配置可关注8Y附近并兼顾5 - 6Y区间 [6][37][44] 不同期限二级资本债买盘力量分化 - ≤1Y二级资本债年初以来呈现“银行减持、非银增配”格局，机构结构由银行、保险配置主导转向非银主导 [50] - 1 - 3Y二级资本债年初以来呈现“基金、银行增配，保险持续减持”格局，机构结构由基金集中配置转向理财、银行和其他类机构共同承接 [54] - 3 - 5Y二级资本债年初以来机构分化突出，呈现“基金、保险增配，银行减持”主线 [57] - 5 - 7Y二级资本债年初以来主要表现为基金增配、保险减持 [59] - 7 - 10Y二级资本债4月前买卖方向分散，4月后呈现“基金增配、保险减持”特征 [64] 信用债供需格局测算 理财端需求：规模承压，债券配置未弱 - 2026年理财规模承压，但资产端向债券倾斜，理财对信用债需求的配置更多体现在一级市场，不能仅凭二级市场净买入偏弱判断整体配置需求下降 [70][74] 基金端需求：净买入回升，配置意愿较高 - 2026年基金信用债净买入回升，3月明显放量，当前基金端对信用债的配置需求处于相对较高水平 [81] 保险端需求：配置力量尚存，偏好中长期品种 - 2026年保险对信用债的配置需求仍在延续，更偏好中长期品种 [86] 认购倍数：利差低位下，一级市场热度维持高位 - 2026年1 - 4月信用债一级市场认购倍数持续上升，说明市场需求韧性存在 [90] 供需格局：2026年需求保持高位 - 构建供需缺口得分衡量信用债市场供需状态，2026年缺口得分回升，2 - 4月连续处于供弱需强区间，表明需求支撑较年初进一步增强 [94][97]