报告行业投资评级 - 对Workspace Group (WKP.L) 给予“增持”评级 [2] - 目标价（至2027年12月）为410便士 [2] 报告核心观点 - 报告认为Workspace今日发布了三项增量信息：1) 宣布中期目标，计划将息前交易利润有机增长至1.25亿英镑（对比2026财年标题数据为9170万英镑）[1]；2) 在现有2亿英镑资产处置目标基础上，考虑再处置超过1亿英镑资产 [1]；3) 新财年（27财年）租赁活动开局稳健，4月和5月活动量与去年同期持平 [1] - 尽管市场已预期下一财年交易利润将出现“大幅下滑”（JPMe与市场共识均预测下降超过20%），但报告对年初租赁活动的表现感到些许安慰 [1] - 报告预计2027财年和2028财年盈利将下降，原因是较大单位退租、潜在需求疲软以及债务成本上升 [6] - 公司正在推进“修复、加速、扩张”战略，核心驱动力是资本循环，目标是在中期实现超过1.25亿英镑的息前交易利润 [3] 公司运营与财务表现总结 - 客户活动与租赁：2026财年客户活动保持韧性，完成1，310笔新租约和558笔续租，产生5040万英镑租金。尽管询盘量略有下降，但更高的转化率支持了租赁量基本稳定。平均月度数据显示，询盘到看房的转化率强劲（约77%），租赁转化率稳定（约17%）[3] - 占用率与租金：占用率环比改善至79.4%（2025年9月为77.8%），但仍低于去年同期水平。每平方英尺租金同比下降2.1% [3] - 投资组合价值：投资组合价值在同类基础上下降5.6%，主要原因是占用率疲软以及每平方英尺估计租金价值下降3.8%，部分被收益率小幅内移所抵消。较大单位的定价压力更为明显，而较小单位相对更具韧性 [3] - 资产处置：年内处置活动加速，以1.257亿英镑出售或交换了资产，较之前账面价值折让7.2%。净收益总计1.11亿英镑，混合净初始收益率为5.9%。财年结束后，处置继续进行，Chiswick Studios和One Crown Square以600万英镑出售，合并收益率为11.5%，较2026年3月账面价值折让15.5%。公司拥有强大的处置渠道，有6040万英镑资产正在积极讨论中，并且在最初2亿英镑处置目标之外，还确定了超过1亿英镑的额外资产 [3] - 展望与指引：公司预计在截至2027年3月31日的财年，息后交易利润将因多种因素出现大幅下滑，包括期初租金收入低于2026财年、资产处置、借款成本上升、资本化利息减少、费用增加以及其他非经常性项目贡献减少 [3][4]。为达到2亿英镑目标，公司计划处置剩余的7500万英镑已识别资产，并考虑在2027财年末前进一步处置超过1亿英镑的物业 [4] 估值与市场预期 - 共识预期变化：对2027财年盈利预测影响极小，因预期已在第四季度交易更新后重置，但今日关于额外1亿英镑出售的消息可能会影响当前对2028财年的预期 [5] - 估值指标：Workspace交易价格较2026财年调整后净资产价值折让约52%，市盈率约为2026财年调整后每股收益的12.7倍，股息收益率约为7.9% [5] - 净资产价值：2026年下半年价值承压，欧洲公共房地产协会净资产值为687便士（JPMe预测为681便士）[1]。报告预计未来一年价值将进一步走弱（JPMe预测2028财年净资产值为634便士）[5] - 目标价方法：2027年12月的目标价基于总回报欧洲估值模型，该模型考虑公司是否创造或摧毁价值。报告认为，回报率与加权平均资本成本之间为正利差的公司应较净资产净值溢价交易，而为负利差的公司则应折价交易 [7] 公司业务背景 - Workspace在2022年收购McKay后，于伦敦和东南部提供灵活办公空间 [6] - 其投资组合地理位置优越，每平方英尺资本价值较低。尽管疫情期间占用率下降，但在限制放松后迅速恢复，2022财年客户活动（即看房量）已超过疫情前水平，反映了其独特优势 [6]