投资评级与核心观点 - 报告对百威亚太的投资评级为“中性”，目标价至2027年6月为8.20港元 [1][2][5] - 报告核心观点认为，百威亚太2026年第二季度的表现可能依然疲软，趋势与第一季度相似，中国业务是主要拖累，而韩国业务在低基数上有所改善，约7%的股息收益率使得风险回报趋于平衡 [1] - 报告认为，行业正在发生结构性转变，非即饮渠道现占销售额的60%，而传统餐饮、夜生活和KTV渠道依然疲软，百威亚太正转向6-8元人民币价格带并加速哈尔滨品牌的复苏 [5] 2026年第二季度业绩预览 - 预计2026年第二季度整体表现与第一季度类似，呈现疲软态势 [1] - 中国市场：预计销量将出现中个位数百分比的同比下降，主要受天气不佳、即饮渠道复苏慢于预期等因素影响，尽管去年同期基数较低（2025年第二季度销量下降7%）[4] - 中国平均售价：预计同比仍为负增长，但较2026年第一季度同比下降2.5%有所收窄，品牌组合改善是正面因素，但针对科罗娜、百威金尊和哈尔滨1900等产品的家庭渠道折扣继续拖累定价 [4] - 中国利润率：尽管大宗商品价格目前影响不大，但预计毛利率将因经营杠杆恶化和家庭渠道高端产品降价而受到侵蚀，同时，由于在FIFA活动、新产品发布和家庭渠道的投入，运营费用率呈上升趋势，预计EBITDA利润率将继续承压 [4] - 韩国市场：在低基数上预计将实现增长，部分抵消来自中国的压力，预计2026年第二季度销量将实现高个位数百分比的同比增长，环比加速（2025年第二季度因涨价前囤货影响销量同比下降10%）[4] - 韩国平均售价：预计2026年第二季度将小幅下降，而2026年第一季度为上涨4%，原因是涨价效应消退以及夏季促销导致产品包装组合向负向倾斜 [4] - 韩国利润率：预计在销售杠杆和成本效益举措的推动下，毛利率将扩张，在稳定的销售及营销费用率和经营杠杆的推动下，EBITDA利润率也将扩张 [4] 估值与财务数据 - 报告基于20倍2027年预期市盈率得出目标价，这隐含了6.0倍2027年预期企业价值/EBITDA，与给予青岛啤酒的目标市盈率一致 [6] - 百威亚太目前交易于17倍2026年预期市盈率，并提供约7%的股息收益率，2025/2024财年每股股息预计将“稳定”在0.06美元 [1] - 凭借其高端定位和强大的品牌资产，百威亚太应能维持相对于其H股同行（华润啤酒和青岛啤酒-H）的估值溢价，其估值也受到6-7%股息收益率的支撑 [6]