投资评级与核心观点 - 报告对阿里巴巴 (9988.HK/BABA.US) 维持 “买入” 评级 [6] - 报告将6个月目标价略微上调3%至 209港元 (9988.HK) / 214美元 (BABA.US) [4][6][12] - 核心观点：国行Apple Intelligence即将落地，其独家生成式大模型供应商为阿里巴巴的“千问”，这被视为阿里巴巴AI业务商业化的里程碑事件，将显著提振阿里云收入前景，并形成短期股价情绪催化 [1][2][4] 核心事件：国行Apple Intelligence合作 - 国行Apple Intelligence已取得中国大陆监管运营许可，预计在完成测试后1.5-3个月内正式上线 [2] - 阿里巴巴于2025年2月宣布成为国行Apple Intelligence的独家生成式大模型供应商，其“千问”模型将原生嵌入iPhone、Mac、iPad、Vision Pro全设备系统 [1][2] - “千问”将承接所有复杂逻辑、长文本、逻辑推理、多模态创作及跨应用复合指令，而苹果本地模型仅处理轻量级任务 [2] - 国行Apple Intelligence内置阿里生态导流权益，例如购物类问答和识图搜同款功能可生成商品卡片并一键唤起淘宝App [2] 商业模式与财务影响 - 预计商业模式包括：1) 固定年度授权费（参考苹果向谷歌支付的每年10亿美元）；2) 算力Token按量计费收入（所有复杂AI任务的云端算力将采购阿里云灵骏智算集群）；3) 电商GMV分成及潜在的订阅分成 [3] - 国内存量iPhone手机约2.2-2.5亿部，随着AI常态化使用，Token算力收入规模预计将超越固定授权费 [3] - 基于此合作，报告上调阿里巴巴云智能业务FY27E/FY28E收入预测4%/3% [1][4] - 预计云智能业务经调整EBITA利润率将提升，FY27E/FY28E分别达到11%/12%，长期利润率空间20%具备能见度 [4] 财务预测与估值分析 - 集团收入预测：FY2027E为1,126,361百万元（同比增长10.0%），FY2028E为1,255,655百万元（同比增长11.5%）[5][10] - 调整后净利润预测：FY2027E为121,803百万元（利润率10.8%），FY2028E为173,807百万元（利润率13.8%）[5][10] - 分部业绩预测 (FY2027E)： - 中国电商集团收入582,241百万元（同比增长5%），经调整EBITA利润率26.7% [11] - 云智能收入232,309百万元（同比增长47%），经调整EBITA利润率11.3% [11] - 国际数字商业集团收入153,140百万元（同比增长6%）[11] - 估值采用SOTP法，基于FY27E业绩，各分部参考同业估值，得出目标价 [4][12] - 报告认为阿里巴巴的MaaS（模型即服务）收入前景强劲，且其业务估值远低于纯模型公司（如MiniMax、智谱），预计收入加速增长将提升公司整体估值 [4][13] 公司基本与市场数据 - 截至2026年7月15日，阿里巴巴股价为113.40港元，总市值为2,283,924百万港元 [6] - 前12个月股价区间为88.7港元至174.2港元 [6] - 主要股东包括：摩根大通 (12.32%)、贝莱德 (5.19%)、花旗集团 (4.45%)、先锋领航 (4.29%) [7] - 近期股价表现：一个月相对收益4.40%，绝对收益3.75%；三个月绝对收益为**-15.75%** [8]