报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [5][26] 报告核心观点 - 下半年海外业务有望迎来交付放量，超级电容业务卡位AIDC（人工智能数据中心）需求 [1] - 全球变压器供给吃紧，公司产能持续扩张，将持续受益 [2][23] - 超级电容产品在数据中心应用场景中进入批量应用阶段，公司拟扩充产能 [3][24] 上半年业绩总结 - 上半年公司实现营收107.95亿元，同比+27.05% [1][9] - 上半年归母净利润14.64亿元，同比+13.23% [1][9] - 上半年扣非净利润13.98亿元，同比+13.12% [9] - 上半年毛利率30.46%，同比-1.28pct [1][9] - 上半年净利率14.30%，同比-1.34pct [1][9] - 毛利率下滑主要系低毛利的储能收入占比提升引起 [1][9] - 受汇率变化影响，上半年财务费用0.95亿元，同比+299.7% [9] 二季度业绩 - 二季度营收62.27亿元，同比+18.14%，环比+36.29% [1][16] - 二季度归母净利润9.14亿元，同比+7.98%，环比+66.15% [1][16] - 二季度扣非净利润9.06亿元，同比+13.30%，环比+83.89% [21] - 二季度毛利率31.56%，同比-1.05pct，环比+2.61pct [1][21] 分业务板块表现 - 开关类收入43.3亿元，同比+22.5%，毛利率39.1%，同比+3.7pct [2][21] - 变压器类收入22.6亿元，同比+12.5%，毛利率36.4%，同比+0.9pct [2][21] - 保护及自动化类收入11.4亿元，同比+15.8%，毛利率34.8%，同比-1.3pct [2][21] - 电力电子类收入5.4亿元，同比-25.0%，毛利率19.2%，同比-14.4pct [21] - 储能系统及元件类收入13.9亿元，同比+231.3%，毛利率10.5%，同比+4.2pct [21] 海外业务 - 上半年海外收入31.83亿元，同比+11.22%，收入占比29.5% [2][23] - 海外毛利率35.2%，同比-1.9pct [2][23] - 2025年以来海外订单和收入保持较高增速，已实现北美市场突破 [23] - 预计下半年海外业务有望逐步进入交付旺季 [2][23] 产能扩张与超级电容业务 - 2025年11月，常州思源东芝变压器二期厂房顺利投产 [2][23] - 2026年6月，公司公告计划投资4.8亿元进一步扩建变压器类产品生产能力 [2][23] - 高压变压器生产具有“小批量、定制化”特点，全球供给持续吃紧 [2][23] - 超级电容产品在新型电力系统、数据中心等应用领域取得较大进展 [24] - 在数据中心应用场景中，超容作为抑制功率波动的主要技术方案正在进入批量应用阶段 [3][24] - 2026年8月，公司公告拟以自有资金4亿元对全资子公司江苏思源新能源增资，用于提升超级电容产能 [3][24] 盈利预测与估值 - 下调盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为41.58/57.46/74.57亿元（原预测值为43.62/60.90/79.05亿元） [3][26] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为31/23/18倍 [3][26] - 预测2026-2028年营业收入分别为273.30/342.37/419.32亿元，同比增长26.9%/25.3%/22.5% [4] - 预测2026-2028年每股收益分别为5.31/7.34/9.53元 [4][28] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为24.1%/26.8%/27.6% [4][28]