报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 2026年上半年补税影响业绩释放，但电解铝产能走阔利润增厚 [1] - 电解铝“量价齐升”及高纯铝、铝箔销量上涨带动归母净利润同比增长100% [1] - 公司具备低成本竞争优势，源于良好的区位优势和资源保障 [3] 业绩总结 - 2026H1公司实现营收175亿元，同比+14% [1] - 2026H1归母净利润41.8亿元，同比+100% [1] - 经营性净现金流同比+22.43%，达40.15亿元 [1] - 财务费用同比下降16.78% [1] - 资产负债率降低至38.01%，比上一年末下降7.39个百分点 [1] - 26Q1/Q2营收分别为84/91亿元，同比+7%/+22%，Q2环比+7% [1] - 26Q1/Q2归母净利润分别为22/20亿元，同比+110%/+91%，Q2环比-12% [1] - 全资子公司天铝有限2025年度企业所得税汇算清缴、2026年上半年企业所得税预缴均按25%税率缴纳，相关税务调整对净利润和经营性净现金流有所影响 [1] 铝业务分析 - 2026H1电解铝产量66.05万吨，同比+12.8% [2] - 140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目于2026年7月完成全部电解槽达产，产能提升至140万吨/年 [2] - 氧化铝产量126.23万吨，同比+5% [2] - 自备电发电约72亿度 [2] - 阳极碳素产量32.78万吨，同比+20% [2] - 高纯铝产量1.24万吨 [2] - 铝箔及铝箔坯料产量11.81万吨，同比+61% [2] - 电解铝平均销售价格24,070元/吨（含税），同比+19% [2] - 自产氧化铝平均销售价格约2700元/吨（含税），同比-28% [2] - 电解铝生产成本9544元/吨，同比-18% [2] - 氧化铝生产成本2486元/吨，同比-11% [2] - 电解铝毛利率为47.63%，同比上升约24个百分点 [2] - 氧化铝毛利率同比下降约21个百分点 [2] 竞争优势分析 - 新疆电解铝产能配套6台350MW自备发电机组，当地煤炭储备丰富，价格处于全国最低水平，电力成本长期稳定且低于行业平均水平 [3] - 新疆丰富的风光资源及绿色电力和公司稳定电力需求实现优势互补，未来具备较大绿电提升潜力 [3] - 新疆丰富的石油资源为阳极碳素生产所需的原料石油焦提供低成本优势，低廉的天然气价格使阳极碳素生产成本进一步降低 [3] - 广西氧化铝拥有较完善的上游铝土矿资源保障，广西配套铝土矿已取得采矿权证并进入开采阶段 [3] - 几内亚项目铝土矿已陆续装运发往国内，产能与运力逐步爬坡 [3] - 印尼铝土矿项目亦逐步开展采矿作业 [3] - 石河子铝箔坯料利用低能源成本及自身优质铝液，拥有较强成本优势 [3] 盈利预测与估值 - 谨慎假设2026-2028年电解铝含税价格为2.4/2.35/2.3万元/吨 [4] - 预计2026-2028年归母净利86/85/81亿元 [4] - 对应PE为7.1/7.2/7.6倍 [4] - 2026E营业收入40,552百万元，增长率yoy 37.5% [5] - 2026E归母净利润8,630百万元，增长率yoy 79.1% [5] - 2026E EPS最新摊薄1.86元/股 [5] - 2026E净资产收益率25.6% [5] - 2026E P/E 7.1倍 [5] - 2026E P/B 1.8倍 [5]