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芯原股份:国产算力中坚力量,一站式定制化&IP领军-20250611
国盛证券· 2025-06-11 20:48
证券研究报告 | 首次覆盖报告 gszqdatemark 2025 06 11 年 月 日 芯原股份(688521.SH) 国产算力中坚力量,一站式定制化&IP 领军 一站式定制化&IP 领军,潜心研发致力未来。芯原股份主要服务为面向消 费电子、汽车电子、计算机及周边、工业、数据处理、物联网等广泛应用 市场所提供的一站式芯片定制服务((24 年占比 68%)和半导体 IP 授权服 务(24 年占比 32%),公司 2024 年营收 23.22 亿元,截至 2025 年一季 度末,公司在手订单金额为 24.56 亿元,创公司历史新高,在手订单已连 续六季度保持高位。从新签订单角度,2025 年一季度公司量产业务新签 订单超 2.8 亿元,截至 2025 年一季度末量产业务在手订单超 11.6 亿元, 对公司未来的业务拓展及业绩转化奠定坚实基础。截至 2024 年,公司研 发人员达 1800 人,占比 89.37%,公司注重研发与人才培养,我们看好公 司的研发积累,进一步提升公司的收入水平,并在规模效应下摊薄费用率, 优化公司利润。 自研 ASIC 需求井喷,设计服务行业迎历史机遇。一站式芯片定制服务 是指向客户 ...
东鹏控股(003012):零售深耕、现金充沛,存量时代逐步筑底
国盛证券· 2025-06-11 14:42
报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 东鹏控股作为瓷砖行业龙头,零售渠道经长期建设已形成较强掌控力,并拓展工长等流量入口,同时工程端携手装企开拓整装市场,2025 年有望触底,预计 2025 - 2027 年营收分别为 60.1 亿元、61.1 亿元、65.8 亿元,归母净利润分别为 3.54 亿元、4.07 亿元、4.91 亿元,三年业绩复合增速 17.8% [3] 根据相关目录分别进行总结 零售起家的建陶企业,经营质量优异 - 东鹏控股始创于 1972 年,主营瓷砖和卫浴业务,瓷砖是主要收入利润来源,收入占比 80%以上,渠道以经销渠道为主,占比 60%以上,零售及中小微工程占比 70%以上,地产战略工程占比 15%,剩余为市政、整装等小 B 业务 [1] - 2024 年受行业需求减弱、竞争激烈影响,公司收入 64.7 亿元,同比下滑 16.8%,归母净利润 3.3 亿元,同比下滑 54.4% [1] - 实控人合计持股 45.84%,股权结构稳定,2024 年再次调整股权激励方案,激发管理团队积极性 [40][43] 行业:二手房需求火热,供给侧加速出清 需求:二手房韧性支撑,需求拐点临近 - 2024 年以来地产销售、竣工下滑,新房需求收缩,但存量房旧改需求和二手房重装需求为家装需求提供支撑 [46] - 2024 年重点 30 城二手房成交套数同比增长约 7%,25Q1 北上广深等 14 城二手房成交面积同比增长 36.4%,预计 2025 年建材需求有边际改善 [48] - 人口结构使二手房活跃具备持续性,我国 40 - 44 岁人群数量上升,改善型需求或通过二手房满足 [54] - 预计 2025 年存量房市场装修需求占比接近 60%,2026 年存量房需求合计占比超 60%,装修建材需求有望回升 [63] - 卫生间和厨房是局改热门空间,瓷砖需求受益,2026 年后瓷砖需求有望企稳 [64][69] 供给:市场化驱动叠加节能降碳推进,产能持续出清 - 2024 年我国陶瓷砖产量 59.1 亿平方米,同比下滑 12.1%,产能利用率降至 48.4% [73] - 广东、江西、福建为主要产能集群,抛釉砖、中板、大板产能增速较快,瓷片产能下滑较大 [75] - 2024 年全国建筑陶瓷生产企业数量和生产线较 2022 年减少,2025 年市场化出清将持续 [78] - 双碳、能耗约束下,“煤改气”推进有望加速淘汰瓷砖落后产能 [80] 公司:渠道建设持续推进,现金流质量高 供应链完善,产品线丰富,成本持续优化 - 公司在全国建有 10 个生产基地,采用共享仓模式赋能中小经销商,供应链完善 [83] - 公司实行“1 + N”战略,产品线丰富,具备设计和交付一站式服务能力 [88] - 产能扩张使 OEM 比例降低,规模效应体现,成本持续下降 [96] 渠道下沉持续推进,零售拓宽流量入口 - 截至 2023 年三季度末,公司一二级经销商约 4500 个,门店网点六七千家,2024 年零售门店净增加 188 家 [101] - 公司广宣及推广费领先同行,加强线上新媒介平台推广和工长渠道建设 [104] - 2025 年整装渗透率有望达 48.2%,公司整装业务收入增长,与贝壳等合作,非房领域深化与设计院合作 [110] 减值风险出清,现金流支撑强,分红能力有保障 - 截至 2024Q3 末,公司地产类客户风险敞口基本出清 [114] - 公司以零售为主,应收项可控,2024 年经营性现金流净额 8.6 亿元,资本开支高峰期已过 [117] - 截至 2024 年末,公司现金及现金等价物余额 23.8 亿元,有息负债 5.7 亿元,股息率约为 4.3%,有提升空间 [2] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年营收分别为 60.1 亿元、61.1 亿元、65.8 亿元,归母净利润分别为 3.54 亿元、4.07 亿元、4.91 亿元 [3] 估值及投资建议 - 对应 PE 分别为 19X、17X、14X,首次覆盖给予“买入”评级 [3]
东鹏控股:零售深耕、现金充沛,存量时代逐步筑底-20250611
国盛证券· 2025-06-11 13:48
证券研究报告 | 首次覆盖报告 gszqdatemark 2025 06 11 年 月 日 东鹏控股(003012.SZ) 零售深耕、现金充沛,存量时代逐步筑底 C 端零售起家,经营质量优异。东鹏控股主营瓷砖和卫浴业务,瓷砖是主 要收入利润来源,收入占比 80%以上,渠道以经销渠道为主,占比 60% 以上。从客户穿透来看,零售及中小微工程占比 70%以上,地产战略工程 占比 15%,剩余为市政、整装等小 B 业务。2024 年受需求减弱、市场竞 争激烈影响,收入 64.7 亿元,同比下滑 16.8%,归母净利润 3.3 亿元, 同比下滑 54.4%。 二手房提供需求支撑,供给侧加速出清,行业贝塔改善。新建需求仍在下 滑,但存量需求持续增长,尤其是以二手房为代表的重装需求,2024 年下 半年以来二手房成交持续火热为 2025 年需求带来了边际改善,并且存量 需求占比的不断提升,以及新建需求降幅的自然收敛,2026 年起家装需 求有望迎来拐点。厨卫是存量改造首选区域,瓷砖作为厨卫焕新的材料需 求受益明显,同时行业供给侧的洗牌已经开始,市场化是本轮行业出清的 主要力量,并且在能耗管控和双碳背景下,行业的落后产能有 ...
推新大年,健康引领
国盛证券· 2025-06-11 08:38
证券研究报告 | 朝闻国盛 gszqdatemark 2025 06 11 年 月 日 朝闻国盛 推新大年,健康引领 今日概览 【电子】影石创新(688775.SH)-影像设备龙头,创新引领发展—— 20250610 【汽车&海外】雅迪控股(01585.HK)-政策驱动景气度上行,龙头盈利 修复可期——20250610 ◼ 研究视点 【计算机】海光曙光复牌,国产算力生态开始整合重估——20250610 作者 | 分析师 | 丁逸朦 | | | | --- | --- | --- | --- | | 执业证书编号:S0680521120002 | | | | | 邮箱:dingyimeng@gszq.com | | | | | 行业表现前五名 | | | | | 行业 | 1 月 | 3 月 | 1 年 | | 医药生物 | 9.7% | 7.4% | 10.8% | | 纺织服饰 | 4.7% | 5.1% | 12.4% | | 农林牧渔 | 4.6% | 9.1% | 0.8% | | 银行 | 4.3% | 10.7% | 27.7% | | 美容护理 | 4.3% | 13.1% | 12.3% | ...
影石创新(688775):影像设备龙头,创新引领发展
国盛证券· 2025-06-10 17:20
报告公司投资评级 报告未提及投资评级相关内容 报告的核心观点 报告研究的影石创新作为智能影像设备领军者,凭借技术创新和产品优势在市场中占据领先地位,随着智能影像设备行业的快速发展,公司有望通过持续研发和市场拓展实现业绩的进一步增长 各部分总结 智能影像设备领军者,深度打造全球化品牌 - 影石创新自2015年成立后专注智能影像设备,2023年全景相机市占率全球第一,构建了完整智能影像产品矩阵,消费级和专业级产品营收占比高 [9][12] - 董事长刘靖康为实际控制人,核心团队研发能力强,汇聚顶尖院校人才,采用联动研发架构 [15][17] - 公司业绩持续向好,营收和扣非归母净利润快速增长,毛利率保持在50%左右,费用率控制得当,产品覆盖多元场景,境外销售占比高,研发投入逐年增长 [18][21][29] 智能影像设备加速发展,AI赋能升级用户体验 - 智能影像设备由传统影像设备演变而来,外观精致便携,发展进入快车道,全球手持智能影像设备零售市场规模和出货量增长迅速,产业链上游集中海外,中游国产企业崛起,设备正走向微型化、可穿戴化,个性化需求增长,软件技术成必争之地,应用场景不断拓展 [36][39][42] - 全景相机市场规模持续扩大,中国市场呈高速增长态势,Insta360在全球和中国消费级市场份额领先,全景相机可应用于多个领域 [62][67][77] - 户外运动推动运动相机市场规模增长,北美市场需求旺盛,中国市场发展飞速,高端市场国产品牌份额逐步提升,运动相机应用领域宽泛 [81][84][90] - 航拍无人机融合智能影像设备与飞控技术,市场规模逐渐扩大,带动全景相机和运动相机市场发展 [95][96] 产品创新满足市场需求,持续研发深厚壁垒 - 公司“消费级+专业级”双轨并驱,产品矩阵布局全面,消费级和专业级产品各有特点和优势,在产品设计和技术方面具有创新和前瞻性 [98][99][111] - 公司采用线上线下双链销售模式,编织全球化销售网络,线上销售收入持续上扬,线下销售渠道多样,收入占比过半 [113][115][120]
雅迪控股(01585):政策驱动景气度上行,龙头盈利修复可期
国盛证券· 2025-06-10 15:08
报告公司投资评级 - 首次覆盖雅迪控股,给予“买入”评级 [3][98] 报告的核心观点 - 以旧换新叠加新国标落地,2025 - 2026年电动两轮行业需求有望重回快速增长区间,头部车企雅迪和爱玛优势明显,雅迪经历前期调整后销量和盈利能力均有望快速修复,预计2025 - 2027年归母净利润分别为29.3/35.5/41.1亿元,对应PE分别为12.1/10.0/8.6倍 [1][3][96] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮全球龙头,深耕行业二十余载 - 雅迪控股主营电动两轮车,连续八年全球销量第一,成立于2001年,累计销量超1亿台 [13] - 控股股东为董先生及配偶钱女士,合计持有总股本的62.96%,股权结构集中利于决策执行 [16] - 主营产品以两轮电动整车及配套电池为主,占收入97%,2024年电动踏板车收入71亿元占比25%,电动自行车收入122亿元占比44%,电池及充电器收入80亿元占比28%,两轮电动车零部件收入9.1亿元占比3% [19] - 电动两轮主要有经典、摩登与冠能三大产品序列,经典序列聚焦大众市场,摩登序列2025年推出针对女性用户,冠能序列是高端技术集成平台 [21][23] - 拥有八个自营生产设施,截至2024年底合计产能约2000万台 [24] - 2020 - 2023年业绩快速增长,2024年受国标切换与库存消化影响业绩短期承压,营收282亿元同比 - 18.8%,净利润13亿元 [25][27] - 2018 - 2024年毛利率基本维持在15% - 18%区间,ROE在2022年达32.5%,整体趋势与利润增速基本一致 [30] 二、电动两轮行业:政策落地+需求变革,行业景气度上升 2.1 以旧换新+新国标落地,2025 - 2026行业需求有望重回快速增长区间 - 2024版新国标9月实施,新增防火、防电池篡改要求,降低铅酸电池重量要求,提高行业准入门槛,预计Q2 - Q3老国标车型需求旺盛 [1][34] - 以旧换新政策补贴力度大,截至2025年4月8日全国电动自行车售旧、换新各334.1万辆,平均单车补贴688元,行业一季度产量同比 + 25% [1][38] - 预计行业2025/2026年销量5600/6175万辆,同比 + 12%/+10%,未来稳态需求接近6500万辆,主要因替换更新需求临近和新车购置需求恢复 [40] 2.2 行业格局:头部车企雅迪&爱玛优势明显,新势力发力高端智能车型 - 雅迪与爱玛占据主导地位,2024年二者市占率合计接近50%,雅迪以规模优势居龙头,2024年销量1302万台市占率26%,爱玛销量1070万台市占率21% [2][42] - 新势力发力高端、智能化车型,九号在4000元以上高端价格带和智能两轮电动车领域领先,雅迪是传统品牌在高端价格带较有竞争力的品牌,且与爱玛位于智能两轮电动车第二梯队 [49][54] - 通勤场景和娱乐场景构成电动两轮客户核心基本盘,通勤场景雅迪和爱玛凭借成本、渠道和技术优势主导,娱乐场景新势力品牌有先发优势,雅迪等传统车企通过迭代缩小差距 [2] 三、公司积累深厚,销量、盈利能力均有望快速修复 3.1 技术积累深厚,三电、智能化全栈自研 - TTFAR长续航科技从电池、电机、电控等维度创新提升续航,电池质保24个月,自主研发的石墨烯电池容量提升,充放电循环200次无衰减,全域控制器可动能回收,充电效率提升 [63][66] - Iride智能科技实现多样化解锁方式,有远程控车和防盗功能,支持云端升级,还有智能光感大灯、骑行统计等功能提升用户体验 [67] 3.2 渠道压力缓解,上市摩登系列车型,销量有望重新跑赢行业 - 2023年以来优化分销渠道,国内分销网络覆盖广,海外在超100个国家建立渠道,2025年渠道恢复健康,增长潜力有望恢复 [70] - 发力线上销售,利用社交媒体等与年轻消费者互动 [73] - 2025年2月推出摩登系列,以“新奢复古美学”为设计语言,有安全体系重构体验,补足女性市场短板 [76] - 受益于行业和自身改善,2025Q1销量突破400万台,同比增长近100%,后续销量有望跑赢行业 [80] 3.3 单车盈利预计修复,华宇电池有望进一步增厚业绩 - 2023 - 2024年单车毛利承压,2025年随着销量恢复和价格战缓解,盈利能力有望快速修复 [82] - 华宇电池凭借“24个月真换新”技术品牌,外供销量预计快速增长,政策推动铅酸电池需求上升,其市场份额有望提升 [91][95] 四、盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年电动两轮销量分别为1700/1853/1938万辆,对应市占率30% [96] - 预计2025 - 2027年营收分别为383/435/473亿元,同比 + 36%/+13%/+9%,毛利率分别为17.0%/17.2%/17.5%,费用率未来3年维持平稳 [96][97][98] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为29.3/35.5/41.1亿元,对应PE分别为12.1/10.0/8.6倍,2025年估值低于可比公司平均值 [98]
海光曙光复牌,国产算力生态开始整合重估
国盛证券· 2025-06-10 14:26
报告行业投资评级 - 增持(维持) [7] 报告的核心观点 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案,通过换股吸收合并战略重组并于6月10日开市起复牌 [1] - 海光信息高溢价换股吸收中科曙光,换股价格相较停牌前收盘价分别溢价5.4%和28.0%,完成后中科曙光终止上市,海光信息承接其全部权益 [2] - 海光芯片有性能与软件优势,与中科曙光合并可实现资源互补融合,提升产业链韧性和竞争力 [3] - 2025年一季度海光合同负债增至32.37亿元,环比+258.47%,存货达57.94亿元,环比+6.80%,彰显发展信心 [4] - 建议关注算力生态产业链,重点关注服务器领域相关公司 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案,6月10日开市起复牌 [1] 换股吸收情况 - 海光信息向中科曙光全体A股换股股东发行A股股票换股吸收合并,发行股份8.08亿股 [2] - 海光信息换股价格143.46元/股,中科曙光79.26元/股,相较停牌前收盘价分别溢价5.4%和28.0% [2] - 换股吸收合并完成后,中科曙光终止上市,海光信息承接全部权益 [2] 公司优势及合并意义 - 海光DCU有全精度支撑能力,可支持多种场景 [3] - 中科曙光向计算生态业务延伸,覆盖多领域并投资多项优质资产 [3] - 两家公司合并可实现资源互补融合,提升产业链韧性和竞争力 [3] 公司财务情况 - 2025年一季度海光合同负债32.37亿元,环比+258.47%,存货57.94亿元,环比+6.80% [4] 投资建议 - 建议关注算力生态产业链,重点关注服务器领域相关公司 [4]
雅迪控股:政策驱动景气度上行,龙头盈利修复可期-20250610
国盛证券· 2025-06-10 13:48
报告公司投资评级 - 首次覆盖雅迪控股,给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 以旧换新叠加新国标落地,行业 2025/2026 年销量预计达 5600/6175 万辆,同比+12%/+10%,未来稳态需求接近 6500 万辆 [1] - 头部车企雅迪和爱玛优势明显,市占率有望稳中有升,新势力发力高端智能车型 [2] - 雅迪经历前期调整,销量和盈利能力有望快速修复,预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 29.3/35.5/41.1 亿元,对应 PE 分别为 12.1/10.0/8.6 倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮全球龙头,深耕行业二十余载 - 雅迪主营电动两轮车,连续八年全球销量第一,累计销量超 1 亿台 [13] - 控股股东董先生及配偶钱女士合计持股 62.96%,股权结构集中利于决策执行 [16] - 主营产品以两轮电动整车及配套电池为主,占收入 97%,2024 年电动踏板车、电动自行车、电池及充电器、两轮电动车零部件收入占比分别为 25%、44%、28%、3% [19] - 拥有经典、摩登与冠能三大产品序列,终端定价 2000 - 5500 元不等 [21][23] - 产能方面,拥有八个自营生产设施,截至 2024 年底合计产能约 2000 万台 [24] - 2020 - 2023 年业绩快速增长,2024 年受国标切换与库存消化影响业绩短期承压 [25] 二、电动两轮行业:政策落地+需求变革,行业景气度上升 2.1 以旧换新+新国标落地,2025 - 2026 行业需求有望重回快速增长区间 - 2024 版新国标 9 月实施,新增防火、防篡改等要求,提高准入门槛,Q2 - Q3 老国标车型需求或旺盛 [34] - 以旧换新政策补贴力度大,截至 2025 年 4 月 8 日,全国电动自行车售旧、换新各 334.1 万辆,平均单车补贴 688 元,一季度产量同比+25% [37][38] - 预计行业 2025/2026 年销量 5600/6175 万辆,同比+12%/+10%,未来稳态需求接近 6500 万辆 [40] 2.2 行业格局:头部车企雅迪&爱玛优势明显,新势力发力高端智能车型 - 雅迪和爱玛在产品价格带、渠道方面优势明显,2024 年市占率分别为 26%、21%,合计 47% [2] - 新势力九号在高端、智能化车型领域领先,4000 元以上高端价格带销量领先,智能两轮电动车销量连续三年第一 [49][54] - 通勤场景雅迪和爱玛占主导,娱乐场景新势力具备先发优势 [62] 三、公司积累深厚,销量、盈利能力均有望快速修复 3.1 技术积累深厚,三电、智能化全栈自研 - TTFAR 长续航科技从电池、电机、电控多维度创新,提升续航表现 [63] - Iride 智能科技实现多样化解锁、远程控车、防盗等功能,支持 OTA 升级 [67] 3.2 渠道压力缓解,上市摩登系列车型,销量有望重新跑赢行业 - 2023 年以来优化分销渠道,2025 年终端渠道恢复健康 [70] - 2025 年 2 月推出摩登系列,补足女性市场短板,2025Q1 销量突破 400 万台,同比增长近 100% [76][80] 3.3 单车盈利预计修复,华宇电池有望进一步增厚业绩 - 2025 年随着销量恢复与价格战缓解,盈利能力有望快速修复 [82] - 华宇电池“24 个月真换新”,受益政策红利,外供销量预计快速增长 [91][95] 四、盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年电动两轮销量分别为 1700/1853/1938 万辆,营收分别为 383/435/473 亿元,毛利率分别为 17.0%/17.2%/17.5% [96] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 29.3/35.5/41.1 亿元,对应 PE 分别为 12.1/10.0/8.6 倍,低于可比公司平均值 [96][100]
计算机行业点评:海光曙光复牌,国产算力生态开始整合重估
国盛证券· 2025-06-10 11:53
报告行业投资评级 - 增持(维持) [7] 报告的核心观点 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案,通过换股吸收合并战略重组并于6月10日开市起复牌,此次高溢价换股吸收将使国产算力价值重估 [1][2] - 海光芯片有性能与软件优势,中科曙光在整机和数据中心基础设施领域有优势,两家公司合并可实现资源互补融合,提升产业链韧性和与国际龙头竞争能力 [3] - 2025年一季度海光合同负债增至32亿元且积极备货,体现国产算力高景气 [4] - 建议关注算力生态产业链,重点关注服务器领域相关公司 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案,通过换股吸收合并战略重组,6月10日开市起复牌 [1] 换股吸收情况 - 中科曙光公告海光信息向其全体A股换股股东发行A股股票换股吸收合并,并发行A股股票募集配套资金;参与换股的中科曙光股票14.63亿股,按换股比例1:0.5525计算,海光信息为本次换股吸收合并发行股份数量合计8.08亿股 [2] - 海光信息换股价格143.46元/股,中科曙光换股价格79.26元/股,停牌前收盘价分别为136.13元/股和61.90元/股,换股价格相较停牌前收盘价分别溢价5.4%和28.0% [2] - 换股吸收合并完成后,中科曙光终止上市,海光信息承继承接其全部资产、负债等一切权利与义务 [2] 公司优势及合并意义 - 海光信息DCU基于通用图形处理器设计理念,有全精度支撑能力,可支持深度学习训练、推理及大模型场景等 [3] - 中科曙光凭借技术和产品优势向计算生态业务延伸布局,推出多种产品和解决方案,投资多项优质资产,覆盖从服务器硬件到云服务业务 [3] - 两家公司合并可实现资源互补和深度融合,以资源融合反哺技术突破,提升产业链韧性和与国际龙头竞争能力,助力我国算力产业健康发展 [3] 业务数据情况 - 2025年一季度海光合同负债金额达32.37亿元,去年年报仅为9.03亿元,环比+258.47%;2025Q1存货达到57.94亿元,环比+6.80% [4] 建议关注 - 建议关注算力生态产业链,重点关注服务器领域如中科曙光、海光信息、浪潮信息等公司 [4]
中孚实业(600595):破局启新程,逐梦铸华章
国盛证券· 2025-06-09 15:43
报告公司投资评级 - 首次覆盖给予中孚实业“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 中孚实业作为铝行业领军企业,绿电铝深度布局凸显资源与成本优势,产能兑现及降本增效为竞争关键,有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、中孚实业:铝企老兵重整再出发,市场地位坚实而稳固 - “电解铝 + 铝加工 + 煤炭”三轮驱动,公司内生性增强,拥有“煤 - 电 - 铝 - 铝加工”产业链优势,主营产品多样,产能规模可观 [14] - VIMETCO NV 为公司实际控制人,股权稳定且集中,豫联集团为控股股东,控股子公司业务分工明确,部分子公司获相关认证 [21] - 2025 年推出员工持股计划及未来三年分红回报规划,彰显发展信心,此前 2022 年曾实施限制性股票授予激励计划 [24][28] - 持续深化铝产业链布局,生产经营走上正轨,实现铝电合一,降低电解铝生产成本,增强核心竞争力 [29] - 资产重整后,公司盈利能力大幅改善,近年归母净利润增长,铝加工和电解铝为核心业务,2024 年归母净利减少因原材料价格和用电成本增加 [32] - 2020 - 2023 年销售净利率大幅增长,全产业链布局优势显现,分板块毛利率有波动,电解铝毛利率受原材料和用电成本影响 [41] - 2016 - 2024 年资产减值有波动,2020 年后减值减少,对比同行期间费用率处高位有下降空间,2024 年微减受财务和管理费用影响 [50] - 重整完成后资产负债率处同行低位,2025 年推出未来三年分红回报规划彰显经营信心 [55] 二、电解铝涅槃重生,绿色转型引领新趋势 - 电解铝权益产能稳步提升,电力成本优势逐渐增强,将河南 50 万吨火电铝转移至四川水电铝,对中孚铝业持股提至 100%,权益产能达 75 万吨 [58][62] - 受四川省电力政策变更影响,2024 年广元地区电解铝利润受损,2025 年用电成本有望下降 [65][66] - 不断优化能源供给结构,完善绿色低碳产业链,2024 年子公司拟投建 20MW 光伏电站项目,提升绿色能源占比 [70] - 积极延伸铝产业链布局,增强铝材料“低碳、循环发展”优势,2023 年进军再生铝领域,二级子公司拟投建 50 万吨铝循环再生项目,部分产能已运行 [73] - 积极拓展铝深加工应用领域,筑造盈利护城河,拓展高端铝材产品种类,多个项目已投产转固,形成 69 万吨铝加工产品年产能 [74] - 积极夯实海外市场地位,核心产品市场份额提升,铝加工板块营收波动上涨,产品出口多国,核心产品市场占有率提高 [76] - 坚持科技创新,提升专业技术,依托创新平台掌握相关技术,部分子公司获相关认定 [79] - 煤炭稳步复产,提升原材料保障力度,拥有 225 万吨煤炭产能,煤矿逐步复产,权益产能为 60.97 万吨 [85] 三、铝绿色转型与高质量发展形势确定,迎来转型窗口期与长期价值重构 - 降碳政策集中出台,电解铝“碳解锁”倒计时,全球气候变暖,多国宣布碳中和目标,全球控碳减碳成趋势 [89][92] - 欧盟构建严密政策框架,可再生能源使用比例逐渐提高,2030 年争取实现 45%,CBAM 法规将实施,未来取代免费配额 [93][98][102] - 中国碳中和、碳排放目标明确,时间节点清晰,政策方向不可逆转 [104] 四、盈利预测及估值 - 谨慎假设 2025 - 2027 年电解铝含税价格为 2.0/2.05/2.1 万元/吨,预计公司实现归母净利 18/23/27 亿元,对应 PE 8.1/6.3/5.5 倍,较同行处于低位水平 [4]