证券研究报告 | 首次覆盖报告 gszqdatemark 2025 06 11 年 月 日 芯原股份（688521.SH） 国产算力中坚力量，一站式定制化&IP 领军 一站式定制化&IP 领军，潜心研发致力未来。芯原股份主要服务为面向消 费电子、汽车电子、计算机及周边、工业、数据处理、物联网等广泛应用 市场所提供的一站式芯片定制服务（（24 年占比 68%）和半导体 IP 授权服 务（24 年占比 32%），公司 2024 年营收 23.22 亿元，截至 2025 年一季 度末，公司在手订单金额为 24.56 亿元，创公司历史新高，在手订单已连 续六季度保持高位。从新签订单角度，2025 年一季度公司量产业务新签 订单超 2.8 亿元，截至 2025 年一季度末量产业务在手订单超 11.6 亿元， 对公司未来的业务拓展及业绩转化奠定坚实基础。截至 2024 年，公司研 发人员达 1800 人，占比 89.37%，公司注重研发与人才培养，我们看好公 司的研发积累，进一步提升公司的收入水平，并在规模效应下摊薄费用率， 优化公司利润。 自研 ASIC 需求井喷，设计服务行业迎历史机遇。一站式芯片定制服务 是指向客户 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 东鹏控股作为瓷砖行业龙头，零售渠道经长期建设已形成较强掌控力，并拓展工长等流量入口，同时工程端携手装企开拓整装市场，2025 年有望触底，预计 2025 - 2027 年营收分别为 60.1 亿元、61.1 亿元、65.8 亿元，归母净利润分别为 3.54 亿元、4.07 亿元、4.91 亿元，三年业绩复合增速 17.8% [3] 根据相关目录分别进行总结 零售起家的建陶企业，经营质量优异 - 东鹏控股始创于 1972 年，主营瓷砖和卫浴业务，瓷砖是主要收入利润来源，收入占比 80%以上，渠道以经销渠道为主，占比 60%以上，零售及中小微工程占比 70%以上，地产战略工程占比 15%，剩余为市政、整装等小 B 业务 [1] - 2024 年受行业需求减弱、竞争激烈影响，公司收入 64.7 亿元，同比下滑 16.8%，归母净利润 3.3 亿元，同比下滑 54.4% [1] - 实控人合计持股 45.84%，股权结构稳定，2024 年再次调整股权激励方案，激发管理团队积极性 [40][43] 行业：二手房需求火热，供给侧加速出清 需求：二手房韧性支撑，需求拐点临近 - 2024 年以来地产销售、竣工下滑，新房需求收缩，但存量房旧改需求和二手房重装需求为家装需求提供支撑 [46] - 2024 年重点 30 城二手房成交套数同比增长约 7%，25Q1 北上广深等 14 城二手房成交面积同比增长 36.4%，预计 2025 年建材需求有边际改善 [48] - 人口结构使二手房活跃具备持续性，我国 40 - 44 岁人群数量上升，改善型需求或通过二手房满足 [54] - 预计 2025 年存量房市场装修需求占比接近 60%，2026 年存量房需求合计占比超 60%，装修建材需求有望回升 [63] - 卫生间和厨房是局改热门空间，瓷砖需求受益，2026 年后瓷砖需求有望企稳 [64][69] 供给：市场化驱动叠加节能降碳推进，产能持续出清 - 2024 年我国陶瓷砖产量 59.1 亿平方米，同比下滑 12.1%，产能利用率降至 48.4% [73] - 广东、江西、福建为主要产能集群，抛釉砖、中板、大板产能增速较快，瓷片产能下滑较大 [75] - 2024 年全国建筑陶瓷生产企业数量和生产线较 2022 年减少，2025 年市场化出清将持续 [78] - 双碳、能耗约束下，“煤改气”推进有望加速淘汰瓷砖落后产能 [80] 公司：渠道建设持续推进，现金流质量高 供应链完善，产品线丰富，成本持续优化 - 公司在全国建有 10 个生产基地，采用共享仓模式赋能中小经销商，供应链完善 [83] - 公司实行“1 + N”战略，产品线丰富，具备设计和交付一站式服务能力 [88] - 产能扩张使 OEM 比例降低，规模效应体现，成本持续下降 [96] 渠道下沉持续推进，零售拓宽流量入口 - 截至 2023 年三季度末，公司一二级经销商约 4500 个，门店网点六七千家，2024 年零售门店净增加 188 家 [101] - 公司广宣及推广费领先同行，加强线上新媒介平台推广和工长渠道建设 [104] - 2025 年整装渗透率有望达 48.2%，公司整装业务收入增长，与贝壳等合作，非房领域深化与设计院合作 [110] 减值风险出清，现金流支撑强，分红能力有保障 - 截至 2024Q3 末，公司地产类客户风险敞口基本出清 [114] - 公司以零售为主，应收项可控，2024 年经营性现金流净额 8.6 亿元，资本开支高峰期已过 [117] - 截至 2024 年末，公司现金及现金等价物余额 23.8 亿元，有息负债 5.7 亿元，股息率约为 4.3%，有提升空间 [2] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年营收分别为 60.1 亿元、61.1 亿元、65.8 亿元，归母净利润分别为 3.54 亿元、4.07 亿元、4.91 亿元 [3] 估值及投资建议 - 对应 PE 分别为 19X、17X、14X，首次覆盖给予“买入”评级 [3]

证券研究报告 | 首次覆盖报告 gszqdatemark 2025 06 11 年 月 日 东鹏控股（003012.SZ） 零售深耕、现金充沛，存量时代逐步筑底 C 端零售起家，经营质量优异。东鹏控股主营瓷砖和卫浴业务，瓷砖是主 要收入利润来源，收入占比 80%以上，渠道以经销渠道为主，占比 60% 以上。从客户穿透来看，零售及中小微工程占比 70%以上，地产战略工程 占比 15%，剩余为市政、整装等小 B 业务。2024 年受需求减弱、市场竞 争激烈影响，收入 64.7 亿元，同比下滑 16.8%，归母净利润 3.3 亿元， 同比下滑 54.4%。 二手房提供需求支撑，供给侧加速出清，行业贝塔改善。新建需求仍在下 滑，但存量需求持续增长，尤其是以二手房为代表的重装需求，2024 年下 半年以来二手房成交持续火热为 2025 年需求带来了边际改善，并且存量 需求占比的不断提升，以及新建需求降幅的自然收敛，2026 年起家装需 求有望迎来拐点。厨卫是存量改造首选区域，瓷砖作为厨卫焕新的材料需 求受益明显，同时行业供给侧的洗牌已经开始，市场化是本轮行业出清的 主要力量，并且在能耗管控和双碳背景下，行业的落后产能有 ...

证券研究报告 | 朝闻国盛 gszqdatemark 2025 06 11 年 月 日 朝闻国盛 推新大年，健康引领 今日概览 【电子】影石创新（688775.SH）-影像设备龙头，创新引领发展—— 20250610 【汽车&海外】雅迪控股（01585.HK）-政策驱动景气度上行，龙头盈利 修复可期——20250610 ◼ 研究视点 【计算机】海光曙光复牌，国产算力生态开始整合重估——20250610 作者 | 分析师 | 丁逸朦 | | | | --- | --- | --- | --- | | 执业证书编号：S0680521120002 | | | | | 邮箱：dingyimeng@gszq.com | | | | | 行业表现前五名 | | | | | 行业 | 1 月 | 3 月 | 1 年 | | 医药生物 | 9.7% | 7.4% | 10.8% | | 纺织服饰 | 4.7% | 5.1% | 12.4% | | 农林牧渔 | 4.6% | 9.1% | 0.8% | | 银行 | 4.3% | 10.7% | 27.7% | | 美容护理 | 4.3% | 13.1% | 12.3% | ...

报告公司投资评级 报告未提及投资评级相关内容 报告的核心观点 报告研究的影石创新作为智能影像设备领军者，凭借技术创新和产品优势在市场中占据领先地位，随着智能影像设备行业的快速发展，公司有望通过持续研发和市场拓展实现业绩的进一步增长 各部分总结 智能影像设备领军者，深度打造全球化品牌 - 影石创新自2015年成立后专注智能影像设备，2023年全景相机市占率全球第一，构建了完整智能影像产品矩阵，消费级和专业级产品营收占比高 [9][12] - 董事长刘靖康为实际控制人，核心团队研发能力强，汇聚顶尖院校人才，采用联动研发架构 [15][17] - 公司业绩持续向好，营收和扣非归母净利润快速增长，毛利率保持在50%左右，费用率控制得当，产品覆盖多元场景，境外销售占比高，研发投入逐年增长 [18][21][29] 智能影像设备加速发展，AI赋能升级用户体验 - 智能影像设备由传统影像设备演变而来，外观精致便携，发展进入快车道，全球手持智能影像设备零售市场规模和出货量增长迅速，产业链上游集中海外，中游国产企业崛起，设备正走向微型化、可穿戴化，个性化需求增长，软件技术成必争之地，应用场景不断拓展 [36][39][42] - 全景相机市场规模持续扩大，中国市场呈高速增长态势，Insta360在全球和中国消费级市场份额领先，全景相机可应用于多个领域 [62][67][77] - 户外运动推动运动相机市场规模增长，北美市场需求旺盛，中国市场发展飞速，高端市场国产品牌份额逐步提升，运动相机应用领域宽泛 [81][84][90] - 航拍无人机融合智能影像设备与飞控技术，市场规模逐渐扩大，带动全景相机和运动相机市场发展 [95][96] 产品创新满足市场需求，持续研发深厚壁垒 - 公司“消费级+专业级”双轨并驱，产品矩阵布局全面，消费级和专业级产品各有特点和优势，在产品设计和技术方面具有创新和前瞻性 [98][99][111] - 公司采用线上线下双链销售模式，编织全球化销售网络，线上销售收入持续上扬，线下销售渠道多样，收入占比过半 [113][115][120]

报告公司投资评级 - 首次覆盖雅迪控股，给予“买入”评级 [3][98] 报告的核心观点 - 以旧换新叠加新国标落地，2025 - 2026年电动两轮行业需求有望重回快速增长区间，头部车企雅迪和爱玛优势明显，雅迪经历前期调整后销量和盈利能力均有望快速修复，预计2025 - 2027年归母净利润分别为29.3/35.5/41.1亿元，对应PE分别为12.1/10.0/8.6倍 [1][3][96] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮全球龙头，深耕行业二十余载 - 雅迪控股主营电动两轮车，连续八年全球销量第一，成立于2001年，累计销量超1亿台 [13] - 控股股东为董先生及配偶钱女士，合计持有总股本的62.96%，股权结构集中利于决策执行 [16] - 主营产品以两轮电动整车及配套电池为主，占收入97%，2024年电动踏板车收入71亿元占比25%，电动自行车收入122亿元占比44%，电池及充电器收入80亿元占比28%，两轮电动车零部件收入9.1亿元占比3% [19] - 电动两轮主要有经典、摩登与冠能三大产品序列，经典序列聚焦大众市场，摩登序列2025年推出针对女性用户，冠能序列是高端技术集成平台 [21][23] - 拥有八个自营生产设施，截至2024年底合计产能约2000万台 [24] - 2020 - 2023年业绩快速增长，2024年受国标切换与库存消化影响业绩短期承压，营收282亿元同比 - 18.8%，净利润13亿元 [25][27] - 2018 - 2024年毛利率基本维持在15% - 18%区间，ROE在2022年达32.5%，整体趋势与利润增速基本一致 [30] 二、电动两轮行业：政策落地+需求变革，行业景气度上升 2.1 以旧换新+新国标落地，2025 - 2026行业需求有望重回快速增长区间 - 2024版新国标9月实施，新增防火、防电池篡改要求，降低铅酸电池重量要求，提高行业准入门槛，预计Q2 - Q3老国标车型需求旺盛 [1][34] - 以旧换新政策补贴力度大，截至2025年4月8日全国电动自行车售旧、换新各334.1万辆，平均单车补贴688元，行业一季度产量同比 + 25% [1][38] - 预计行业2025/2026年销量5600/6175万辆，同比 + 12%/+10%，未来稳态需求接近6500万辆，主要因替换更新需求临近和新车购置需求恢复 [40] 2.2 行业格局：头部车企雅迪&爱玛优势明显，新势力发力高端智能车型 - 雅迪与爱玛占据主导地位，2024年二者市占率合计接近50%，雅迪以规模优势居龙头，2024年销量1302万台市占率26%，爱玛销量1070万台市占率21% [2][42] - 新势力发力高端、智能化车型，九号在4000元以上高端价格带和智能两轮电动车领域领先，雅迪是传统品牌在高端价格带较有竞争力的品牌，且与爱玛位于智能两轮电动车第二梯队 [49][54] - 通勤场景和娱乐场景构成电动两轮客户核心基本盘，通勤场景雅迪和爱玛凭借成本、渠道和技术优势主导，娱乐场景新势力品牌有先发优势，雅迪等传统车企通过迭代缩小差距 [2] 三、公司积累深厚，销量、盈利能力均有望快速修复 3.1 技术积累深厚，三电、智能化全栈自研 - TTFAR长续航科技从电池、电机、电控等维度创新提升续航，电池质保24个月，自主研发的石墨烯电池容量提升，充放电循环200次无衰减，全域控制器可动能回收，充电效率提升 [63][66] - Iride智能科技实现多样化解锁方式，有远程控车和防盗功能，支持云端升级，还有智能光感大灯、骑行统计等功能提升用户体验 [67] 3.2 渠道压力缓解，上市摩登系列车型，销量有望重新跑赢行业 - 2023年以来优化分销渠道，国内分销网络覆盖广，海外在超100个国家建立渠道，2025年渠道恢复健康，增长潜力有望恢复 [70] - 发力线上销售，利用社交媒体等与年轻消费者互动 [73] - 2025年2月推出摩登系列，以“新奢复古美学”为设计语言，有安全体系重构体验，补足女性市场短板 [76] - 受益于行业和自身改善，2025Q1销量突破400万台，同比增长近100%，后续销量有望跑赢行业 [80] 3.3 单车盈利预计修复，华宇电池有望进一步增厚业绩 - 2023 - 2024年单车毛利承压，2025年随着销量恢复和价格战缓解，盈利能力有望快速修复 [82] - 华宇电池凭借“24个月真换新”技术品牌，外供销量预计快速增长，政策推动铅酸电池需求上升，其市场份额有望提升 [91][95] 四、盈利预测与估值 - 预计公司2025 - 2027年电动两轮销量分别为1700/1853/1938万辆，对应市占率30% [96] - 预计2025 - 2027年营收分别为383/435/473亿元，同比 + 36%/+13%/+9%，毛利率分别为17.0%/17.2%/17.5%，费用率未来3年维持平稳 [96][97][98] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为29.3/35.5/41.1亿元，对应PE分别为12.1/10.0/8.6倍，2025年估值低于可比公司平均值 [98]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [7] 报告的核心观点 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案，通过换股吸收合并战略重组并于6月10日开市起复牌 [1] - 海光信息高溢价换股吸收中科曙光，换股价格相较停牌前收盘价分别溢价5.4%和28.0%，完成后中科曙光终止上市，海光信息承接其全部权益 [2] - 海光芯片有性能与软件优势，与中科曙光合并可实现资源互补融合，提升产业链韧性和竞争力 [3] - 2025年一季度海光合同负债增至32.37亿元，环比+258.47%，存货达57.94亿元，环比+6.80%，彰显发展信心 [4] - 建议关注算力生态产业链，重点关注服务器领域相关公司 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案，6月10日开市起复牌 [1] 换股吸收情况 - 海光信息向中科曙光全体A股换股股东发行A股股票换股吸收合并，发行股份8.08亿股 [2] - 海光信息换股价格143.46元/股，中科曙光79.26元/股，相较停牌前收盘价分别溢价5.4%和28.0% [2] - 换股吸收合并完成后，中科曙光终止上市，海光信息承接全部权益 [2] 公司优势及合并意义 - 海光DCU有全精度支撑能力，可支持多种场景 [3] - 中科曙光向计算生态业务延伸，覆盖多领域并投资多项优质资产 [3] - 两家公司合并可实现资源互补融合，提升产业链韧性和竞争力 [3] 公司财务情况 - 2025年一季度海光合同负债32.37亿元，环比+258.47%，存货57.94亿元，环比+6.80% [4] 投资建议 - 建议关注算力生态产业链，重点关注服务器领域相关公司 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖雅迪控股，给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 以旧换新叠加新国标落地，行业 2025/2026 年销量预计达 5600/6175 万辆，同比+12%/+10%，未来稳态需求接近 6500 万辆 [1] - 头部车企雅迪和爱玛优势明显，市占率有望稳中有升，新势力发力高端智能车型 [2] - 雅迪经历前期调整，销量和盈利能力有望快速修复，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 29.3/35.5/41.1 亿元，对应 PE 分别为 12.1/10.0/8.6 倍 [3] 根据相关目录分别进行总结 一、电动两轮全球龙头，深耕行业二十余载 - 雅迪主营电动两轮车，连续八年全球销量第一，累计销量超 1 亿台 [13] - 控股股东董先生及配偶钱女士合计持股 62.96%，股权结构集中利于决策执行 [16] - 主营产品以两轮电动整车及配套电池为主，占收入 97%，2024 年电动踏板车、电动自行车、电池及充电器、两轮电动车零部件收入占比分别为 25%、44%、28%、3% [19] - 拥有经典、摩登与冠能三大产品序列，终端定价 2000 - 5500 元不等 [21][23] - 产能方面，拥有八个自营生产设施，截至 2024 年底合计产能约 2000 万台 [24] - 2020 - 2023 年业绩快速增长，2024 年受国标切换与库存消化影响业绩短期承压 [25] 二、电动两轮行业：政策落地+需求变革，行业景气度上升 2.1 以旧换新+新国标落地，2025 - 2026 行业需求有望重回快速增长区间 - 2024 版新国标 9 月实施，新增防火、防篡改等要求，提高准入门槛，Q2 - Q3 老国标车型需求或旺盛 [34] - 以旧换新政策补贴力度大，截至 2025 年 4 月 8 日，全国电动自行车售旧、换新各 334.1 万辆，平均单车补贴 688 元，一季度产量同比+25% [37][38] - 预计行业 2025/2026 年销量 5600/6175 万辆，同比+12%/+10%，未来稳态需求接近 6500 万辆 [40] 2.2 行业格局：头部车企雅迪&爱玛优势明显，新势力发力高端智能车型 - 雅迪和爱玛在产品价格带、渠道方面优势明显，2024 年市占率分别为 26%、21%，合计 47% [2] - 新势力九号在高端、智能化车型领域领先，4000 元以上高端价格带销量领先，智能两轮电动车销量连续三年第一 [49][54] - 通勤场景雅迪和爱玛占主导，娱乐场景新势力具备先发优势 [62] 三、公司积累深厚，销量、盈利能力均有望快速修复 3.1 技术积累深厚，三电、智能化全栈自研 - TTFAR 长续航科技从电池、电机、电控多维度创新，提升续航表现 [63] - Iride 智能科技实现多样化解锁、远程控车、防盗等功能，支持 OTA 升级 [67] 3.2 渠道压力缓解，上市摩登系列车型，销量有望重新跑赢行业 - 2023 年以来优化分销渠道，2025 年终端渠道恢复健康 [70] - 2025 年 2 月推出摩登系列，补足女性市场短板，2025Q1 销量突破 400 万台，同比增长近 100% [76][80] 3.3 单车盈利预计修复，华宇电池有望进一步增厚业绩 - 2025 年随着销量恢复与价格战缓解，盈利能力有望快速修复 [82] - 华宇电池“24 个月真换新”，受益政策红利，外供销量预计快速增长 [91][95] 四、盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年电动两轮销量分别为 1700/1853/1938 万辆，营收分别为 383/435/473 亿元，毛利率分别为 17.0%/17.2%/17.5% [96] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 29.3/35.5/41.1 亿元，对应 PE 分别为 12.1/10.0/8.6 倍，低于可比公司平均值 [96][100]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [7] 报告的核心观点 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案，通过换股吸收合并战略重组并于6月10日开市起复牌，此次高溢价换股吸收将使国产算力价值重估 [1][2] - 海光芯片有性能与软件优势，中科曙光在整机和数据中心基础设施领域有优势，两家公司合并可实现资源互补融合，提升产业链韧性和与国际龙头竞争能力 [3] - 2025年一季度海光合同负债增至32亿元且积极备货，体现国产算力高景气 [4] - 建议关注算力生态产业链，重点关注服务器领域相关公司 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件情况 - 2025年6月9日海光信息与中科曙光发布关联交易预案，通过换股吸收合并战略重组，6月10日开市起复牌 [1] 换股吸收情况 - 中科曙光公告海光信息向其全体A股换股股东发行A股股票换股吸收合并，并发行A股股票募集配套资金；参与换股的中科曙光股票14.63亿股，按换股比例1:0.5525计算，海光信息为本次换股吸收合并发行股份数量合计8.08亿股 [2] - 海光信息换股价格143.46元/股，中科曙光换股价格79.26元/股，停牌前收盘价分别为136.13元/股和61.90元/股，换股价格相较停牌前收盘价分别溢价5.4%和28.0% [2] - 换股吸收合并完成后，中科曙光终止上市，海光信息承继承接其全部资产、负债等一切权利与义务 [2] 公司优势及合并意义 - 海光信息DCU基于通用图形处理器设计理念，有全精度支撑能力，可支持深度学习训练、推理及大模型场景等 [3] - 中科曙光凭借技术和产品优势向计算生态业务延伸布局，推出多种产品和解决方案，投资多项优质资产，覆盖从服务器硬件到云服务业务 [3] - 两家公司合并可实现资源互补和深度融合，以资源融合反哺技术突破，提升产业链韧性和与国际龙头竞争能力，助力我国算力产业健康发展 [3] 业务数据情况 - 2025年一季度海光合同负债金额达32.37亿元，去年年报仅为9.03亿元，环比+258.47%；2025Q1存货达到57.94亿元，环比+6.80% [4] 建议关注 - 建议关注算力生态产业链，重点关注服务器领域如中科曙光、海光信息、浪潮信息等公司 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予中孚实业“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 中孚实业作为铝行业领军企业，绿电铝深度布局凸显资源与成本优势，产能兑现及降本增效为竞争关键，有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、中孚实业：铝企老兵重整再出发，市场地位坚实而稳固 - “电解铝 + 铝加工 + 煤炭”三轮驱动，公司内生性增强，拥有“煤 - 电 - 铝 - 铝加工”产业链优势，主营产品多样，产能规模可观 [14] - VIMETCO NV 为公司实际控制人，股权稳定且集中，豫联集团为控股股东，控股子公司业务分工明确，部分子公司获相关认证 [21] - 2025 年推出员工持股计划及未来三年分红回报规划，彰显发展信心，此前 2022 年曾实施限制性股票授予激励计划 [24][28] - 持续深化铝产业链布局，生产经营走上正轨，实现铝电合一，降低电解铝生产成本，增强核心竞争力 [29] - 资产重整后，公司盈利能力大幅改善，近年归母净利润增长，铝加工和电解铝为核心业务，2024 年归母净利减少因原材料价格和用电成本增加 [32] - 2020 - 2023 年销售净利率大幅增长，全产业链布局优势显现，分板块毛利率有波动，电解铝毛利率受原材料和用电成本影响 [41] - 2016 - 2024 年资产减值有波动，2020 年后减值减少，对比同行期间费用率处高位有下降空间，2024 年微减受财务和管理费用影响 [50] - 重整完成后资产负债率处同行低位，2025 年推出未来三年分红回报规划彰显经营信心 [55] 二、电解铝涅槃重生，绿色转型引领新趋势 - 电解铝权益产能稳步提升，电力成本优势逐渐增强，将河南 50 万吨火电铝转移至四川水电铝，对中孚铝业持股提至 100%，权益产能达 75 万吨 [58][62] - 受四川省电力政策变更影响，2024 年广元地区电解铝利润受损，2025 年用电成本有望下降 [65][66] - 不断优化能源供给结构，完善绿色低碳产业链，2024 年子公司拟投建 20MW 光伏电站项目，提升绿色能源占比 [70] - 积极延伸铝产业链布局，增强铝材料“低碳、循环发展”优势，2023 年进军再生铝领域，二级子公司拟投建 50 万吨铝循环再生项目，部分产能已运行 [73] - 积极拓展铝深加工应用领域，筑造盈利护城河，拓展高端铝材产品种类，多个项目已投产转固，形成 69 万吨铝加工产品年产能 [74] - 积极夯实海外市场地位，核心产品市场份额提升，铝加工板块营收波动上涨，产品出口多国，核心产品市场占有率提高 [76] - 坚持科技创新，提升专业技术，依托创新平台掌握相关技术，部分子公司获相关认定 [79] - 煤炭稳步复产，提升原材料保障力度，拥有 225 万吨煤炭产能，煤矿逐步复产，权益产能为 60.97 万吨 [85] 三、铝绿色转型与高质量发展形势确定，迎来转型窗口期与长期价值重构 - 降碳政策集中出台，电解铝“碳解锁”倒计时，全球气候变暖，多国宣布碳中和目标，全球控碳减碳成趋势 [89][92] - 欧盟构建严密政策框架，可再生能源使用比例逐渐提高，2030 年争取实现 45%，CBAM 法规将实施，未来取代免费配额 [93][98][102] - 中国碳中和、碳排放目标明确，时间节点清晰，政策方向不可逆转 [104] 四、盈利预测及估值 - 谨慎假设 2025 - 2027 年电解铝含税价格为 2.0/2.05/2.1 万元/吨，预计公司实现归母净利 18/23/27 亿元，对应 PE 8.1/6.3/5.5 倍，较同行处于低位水平 [4]