报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 万物云2026年上半年收入稳健增长，核心净利润微降，但剔除开发商业务影响后核心净利润同比增长7.3%，市场化业务盈利能力延续改善 [1] - 循环型业务成为压舱石，占总营收90.8%，住宅端以筛项目取代抢规模，量质并举 [2] - AI降本效果延续，科技能力启动对外输出，灵石产品商业化验证正式启动 [3] - 净现金结构稳固，高分红加回购彰显信心，中期股息相当于期内利润的100% [4] 业绩总览 - 2026年上半年营业收入191.12亿元，同比增长5.4% [1] - 归母净利润7.82亿元，同比下降1.3% [1] - 核心净利润12.63亿元，同比下降1.0% [1] - 剔除开发商业务影响后核心净利润10.99亿元，同比增长7.3% [1] - 上半年毛利率12.7%，同比下降1.0个百分点，主要受开发商业务收缩、新拓项目处爬坡期及居民缴费能力下降致收缴率下滑影响 [1] - 持续关连交易收入8.21亿元，同比减少3.51亿元，占总收入比降至4.3%，较2025年末环比再降1.7个百分点 [1] 业务板块分析 - 社区空间居住消费服务收入119.52亿元，同比增长5.5% [2] - 商企和城市空间综合服务收入62.05亿元，同比增长7.9%，其中物业及设施管理服务56.28亿元，同比增长8.9% [2] - AIoT及BPaaS解决方案服务9.56亿元，同比下降10.1% [2] - 循环型业务收入173.53亿元，同比增长6.4%，占总营收90.8% [2] - 住宅端新签约住宅项目207个，年化饱和收入8.35亿元，63.5%来自存量盘换签，一二线占比89.3%，中标率提升11个百分点至85% [2] - 主动退出低毛利低回款项目139个 [2] - 蝶城底盘增至708个 [2] - 房屋修缮收入3.13亿元，同比增长45.3% [2] 科技与AI应用 - 上半年行政开支8.43亿元，同比下降4.9%，费用率4.4%，同比下降0.5个百分点 [3] - 员工规模由2025年末108,745人降至103,982人 [3] - AI员工财翠翠完成审批业务829,231单 [3] - 业主端AI助手可可覆盖4,140个项目，响应业主诉求超10.7万单 [3] - 清洁机器人使人均管理面积由7,247平方米提升至14,495平方米，年度总成本下降21.4% [3] - 灵石产品已签约租赁1,339台，交付472台，平均交付周期16.7天，科技外输商业化验证正式启动 [3] 财务与股东回报 - 期末货币资金余额103.67亿元，无任何银行贷款或借贷，处于净现金状态 [4] - 上半年经营活动现金流出10.28亿元，主要受缴费季节性及供应商付款节奏影响 [4] - 贸易应收款项70.02亿元，同比下降12.6% [4] - 关联方应收环比再减2.90亿元至17.74亿元 [4] - 建议派付中期股息8.20亿元，每股0.711元，相当于期内利润的100%、核心净利润的64.9% [4] - 报告期内另回购H股227.31万股 [4] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年分别可实现营业收入391.7亿元、410.9亿元、427.8亿元 [4] - 预计归母净利分别为9.9亿元、11.4亿元、13.1亿元 [4] - 对应PE分别18.8倍、16.4倍、14.2倍 [4] - 2025年营业收入372.72亿元，同比增长2.9% [5] - 2025年归属母公司净利润6.95亿元，同比下降39.6% [5] - 2025年每股收益0.60元 [5] - 2025年市盈率27.00倍，市净率1.30倍 [5] - 2025年净资产收益率4.76% [5]