报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] - 上次评级为“买入” [4] 报告核心观点 - Robotaxi业务收入创单季新高，海外布局提速 [1] - 自动驾驶出行服务高速爆发，业务结构优化推动毛利率稳步上行 [1] - 海内外车队持续扩张，双引擎战略打开中长期成长空间 [2] 业绩摘要与财务表现 - 2026年上半年公司实现总收入70.5百万美元，同比+98.9% [1] - 实现GAAP净亏损98.9百万美元，亏损规模较上年同期有所扩大 [1] - GAAP亏损率140.3%，同比显著收窄 [1] - 收入增长主要得益于第七代自动驾驶车辆的规模化投运、商业化运营范围拓宽，并通过与多家车企和出行平台共建车队合作模式拓展海外业务 [1] - 亏损规模扩张主要系持续推进商业化落地、维持技术研发投入所致 [1] 业务分项分析 - 自动驾驶出行服务实现收入20.6百万美元，同比+534.0%，作为核心主业增长势能强劲 [1] - 乘客车费收入增长尤为显著，同比增速由26Q1的456.5%提升至26Q2的849.3% [1] - 付费订单持续放量，深圳、广州两座核心城市已实现区域单车盈利转正 [1] - 自动驾驶卡车服务实现收入23.5百万美元，同比+36.0% [1] - 第四代自动驾驶卡车已按期量产 [1] - 技术授权与应用业务有序推进，自动驾驶域控制器交付量较去年同期实现翻倍增长 [1] - 高增长的自动驾驶出行服务收入占比持续提升，从2025年的18.5%提升至29.3% [1] - 较低毛利率的自动驾驶卡车服务收入占比则由2025年的45.1%降低至33.4% [1] - 叠加运营调度体系持续优化，带动公司2026上半年毛利率16.9%，同比+0.6pct [1] 车队扩张与战略布局 - 截至2026年6月末全球自动驾驶出租车车队规模达1975台 [2] - 目标2026年底车队规模扩充至3500台以上 [2] - 计划将运营版图拓展至全球超20座城市 [2] - 基于北汽、广汽、丰田平台的第七代Robotaxi已进入量产部署阶段 [2] - 计划投放1000台丰田bZ4X车型支撑车队扩张 [2] - 公司持续落实“中国+海外”双引擎战略 [2] - 国内持续深化一线及新一线城市运营密度 [2] - 海外依托共建车队模式与Uber等头部出行平台深度合作 [2] - 已敲定欧洲超2000台车辆合作意向 [2] - 海外储备洽谈车辆规模逾4000台 [2] 盈利预测 - 预计公司2026-2028年营业收入为159/335/664百万美元 [2] - 对应PS为21.6/10.3/5.2倍 [2] - 2026E至2028E营业收入增长率分别为76.80%、110.47%、98.12% [3] - 2026E至2028E归属母公司净利润分别为-265.59、-244.46、-169.99百万美元 [3] - 2026E至2028E毛利率预测分别为17.6%、20.3%、25.5% [8]

报告公司投资评级 - 学大教育维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 学大教育2026年上半年旺季业绩表现优异，收款提速释放积极信号 [1] - 学大教育凭借品牌积淀和多元化教育集团优势，有望继续领跑高中教培，并通过全日制、职教赛道探索形成业务协同 [3] 业绩表现 - 2026年上半年学大教育实现营收21.63亿元，同比增长12.87% [1] - 2026年上半年归母净利润3.01亿元，同比增长30.85% [1] - 2026年上半年扣非归母净利润3.03亿元，同比增长43.37% [1] - 2026年第二季度单季营收12.12亿元，同比增长15.18% [1] - 2026年第二季度单季归母净利润2.10亿元，同比增长34.61% [1] - 2026年第二季度单季扣非归母净利润2.17亿元，同比增长42.38% [1] 核心业务与区域表现 - 2026年上半年教育培训服务费收入20.91亿元，同比增长13.11%，占营收比重96.67% [2] - 东部地区收入13.47亿元，同比增长18.05%，占比62.29%，为主要增长引擎 [2] - 中部地区收入同比增长12.31% [2] - 西部地区收入同比增长2.88% [2] 收款与合同负债 - 2026年上半年销售商品及提供劳务收到的现金为18.48亿元，同比增长13.5% [2] - 2026年第二季度收款提速，单季同比增加22% [2] - 期末合同负债6.48亿元，同比增长8.5% [2] 业务布局与扩张 - 学大教育个性化教育持续深耕线下实体教学，稳步优化全国常规校区网络 [2] - 全日制教育业务延续扩张，报告期全日制招生人数同比增长17% [2] - 在校生规模同比增长12% [2] - 全年新建1所全日制学校（长春高新超达全日制） [2] - 对郑州、深圳城院、银川3家全日制基地进行升级 [2] 盈利能力与费用优化 - 2026年上半年毛利率37.5%，同比提升1.2个百分点 [3] - 销售费用率5.8%，同比下降0.4个百分点 [3] - 管理费用率12.2%，同比下降1.5个百分点 [3] - 研发费用率0.7%，同比下降0.1个百分点 [3] - 财务费用率1.2%，同比下降0.1个百分点 [3] - 2026年上半年归母净利率13.9%，同比提升1.9个百分点 [3] 股东回报 - 学大教育于2026年6月启动股份回购方案，拟回购5,000万至1亿元 [1] - 截至报告期末已累计回购865,200股，占总股本0.71%，成交金额2,339.28万元 [1] 盈利预测 - 预计2026年至2028年归母净利润分别为3.20亿元、3.83亿元、4.40亿元 [3] - 预计2026年至2028年营业收入分别为37.92亿元、43.84亿元、49.85亿元 [4] - 预计2026年至2028年每股收益分别为2.63元、3.15元、3.61元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 万物云2026年上半年收入稳健增长，核心净利润微降，但剔除开发商业务影响后核心净利润同比增长7.3%，市场化业务盈利能力延续改善 [1] - 循环型业务成为压舱石，占总营收90.8%，住宅端以筛项目取代抢规模，量质并举 [2] - AI降本效果延续，科技能力启动对外输出，灵石产品商业化验证正式启动 [3] - 净现金结构稳固，高分红加回购彰显信心，中期股息相当于期内利润的100% [4] 业绩总览 - 2026年上半年营业收入191.12亿元，同比增长5.4% [1] - 归母净利润7.82亿元，同比下降1.3% [1] - 核心净利润12.63亿元，同比下降1.0% [1] - 剔除开发商业务影响后核心净利润10.99亿元，同比增长7.3% [1] - 上半年毛利率12.7%，同比下降1.0个百分点，主要受开发商业务收缩、新拓项目处爬坡期及居民缴费能力下降致收缴率下滑影响 [1] - 持续关连交易收入8.21亿元，同比减少3.51亿元，占总收入比降至4.3%，较2025年末环比再降1.7个百分点 [1] 业务板块分析 - 社区空间居住消费服务收入119.52亿元，同比增长5.5% [2] - 商企和城市空间综合服务收入62.05亿元，同比增长7.9%，其中物业及设施管理服务56.28亿元，同比增长8.9% [2] - AIoT及BPaaS解决方案服务9.56亿元，同比下降10.1% [2] - 循环型业务收入173.53亿元，同比增长6.4%，占总营收90.8% [2] - 住宅端新签约住宅项目207个，年化饱和收入8.35亿元，63.5%来自存量盘换签，一二线占比89.3%，中标率提升11个百分点至85% [2] - 主动退出低毛利低回款项目139个 [2] - 蝶城底盘增至708个 [2] - 房屋修缮收入3.13亿元，同比增长45.3% [2] 科技与AI应用 - 上半年行政开支8.43亿元，同比下降4.9%，费用率4.4%，同比下降0.5个百分点 [3] - 员工规模由2025年末108,745人降至103,982人 [3] - AI员工财翠翠完成审批业务829,231单 [3] - 业主端AI助手可可覆盖4,140个项目，响应业主诉求超10.7万单 [3] - 清洁机器人使人均管理面积由7,247平方米提升至14,495平方米，年度总成本下降21.4% [3] - 灵石产品已签约租赁1,339台，交付472台，平均交付周期16.7天，科技外输商业化验证正式启动 [3] 财务与股东回报 - 期末货币资金余额103.67亿元，无任何银行贷款或借贷，处于净现金状态 [4] - 上半年经营活动现金流出10.28亿元，主要受缴费季节性及供应商付款节奏影响 [4] - 贸易应收款项70.02亿元，同比下降12.6% [4] - 关联方应收环比再减2.90亿元至17.74亿元 [4] - 建议派付中期股息8.20亿元，每股0.711元，相当于期内利润的100%、核心净利润的64.9% [4] - 报告期内另回购H股227.31万股 [4] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年分别可实现营业收入391.7亿元、410.9亿元、427.8亿元 [4] - 预计归母净利分别为9.9亿元、11.4亿元、13.1亿元 [4] - 对应PE分别18.8倍、16.4倍、14.2倍 [4] - 2025年营业收入372.72亿元，同比增长2.9% [5] - 2025年归属母公司净利润6.95亿元，同比下降39.6% [5] - 2025年每股收益0.60元 [5] - 2025年市盈率27.00倍，市净率1.30倍 [5] - 2025年净资产收益率4.76% [5]

报告公司投资评级 - 报告给予南京银行“买入”评级，上次评级为“增持”[4][10] 报告核心观点 - 南京银行2026年中报显示，利息净收入大幅增长，核心一级资本充足率回升，资产质量稳定，息差降幅收窄[1][3] 根据相关目录分别总结 业绩概览 - 2026年上半年，南京银行实现营收315.96亿元，同比增长10.94%[1][2] - 实现归母净利润136.50亿元，同比增长8.17%[1][13] - 2026H1加权平均ROE为7.25%，同比下降0.41个百分点[1] 利息净收入与营收结构 - 利息净收入为219.35亿元，同比增长40.19%，占比较2025年全年提升6.59个百分点至69.42%[2][13] - 手续费及佣金净收入22.83亿元，同比减少18.50%，营收占比7.23%[2][13] - 投资收益同比下降28.80%至57.57亿元，占比较2025年全年下降14.82个百分点至18.22%[2][13] 贷款业务 - 截至2026H1，客户贷款及垫款本金总额为15677.91亿元，较上年末增长10.07%[2][14] - 公司贷款12236.15亿元，较上年末增长12.33%，占总贷款比例78.05%，较2025年全年提升1.57个百分点[2][14] - 个人贷款3441.76亿元，较上年末增长2.72%，占总贷款比例21.95%，较2025年全年下降1.57个百分点[2][14] - 个人住房贷款较上年末增长1.34%，经营贷款增长5.67%，消费贷款增长3.83%，信用卡贷款下降7.91%[2][14] 存款业务 - 截至2026H1，存款总额（不包含应付利息）为18260.31亿元，较上年末增长9.29%[3][16] - 公司存款10758.14亿元，较上年末增长7.60%，占总存款比例58.92%[3][16] - 个人存款6693.99亿元，较上年末增长12.69%，占总存款比例36.66%[3][16] - 活期存款占比为20.38%，较2025年全年提升1.21个百分点[3] 息差情况 - 2026H1净息差为1.79%，较2025年下降3bp，降幅较上年同期收窄3bp[3][18] - 生息资产收益率为3.34%，较上年末下降0.25个百分点[3] - 计息负债成本率为1.72%，较上年末下降0.27个百分点[3] 资产质量与资本充足率 - 2026H1不良贷款率为0.82%，较上年末下降0.01个百分点[3][19] - 拨备覆盖率为306.11%，较上年末下降7.51个百分点[3][20] - 核心一级资本充足率较上年末提升0.02个百分点至9.37%[3][22] - 一级资本充足率为10.59%，资本充足率为13.02%，绝对值位于较高水平[3][22] 盈利预测 - 预计2026年至2028年归母净利润分别为240.73亿元、266.55亿元和293.50亿元，分别同比增长10.39%、10.73%和10.11%[4][5] - 预计2026年至2028年营业收入分别为614.04亿元、680.45亿元和757.09亿元，同比增长率分别为10.55%、10.83%和11.26%[5]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“优于大势”[1] 报告核心观点 - 钛白粉产业迎来长周期拐点，基于三重逻辑共振：硫磺硫酸价格飙升使氯化法盈利优势凸显、海外对华反倾销难改老牌巨头产能退出趋势、非洲多国收紧原矿出口政策导致钛精矿供应链面临重构[1][2][3][4] 行业基本面与需求 - 钛白粉（TiO₂）是全球综合性能最优的白色颜料，广泛应用于涂料、塑料、造纸、油墨、橡胶、化纤、化妆品及新能源等领域[1] - 根据TZMI报告，2025年全球钛白粉表观消费量约为763万吨，预计2026-2030年CAGR约+2.4%[1] - 钛白粉生产分为硫酸法和氯化法两大工艺，硫酸法以钛精矿和硫酸为原料，技术相对成熟；氯化法以高品位钛渣和氯气为原料，产品纯度高、白度好、粒度均匀，是海外高端钛白粉的主流工艺[1] 逻辑一：硫磺硫酸价格飙升，氯化法盈利优势凸显 - 2025年以来俄罗斯炼厂遭乌克兰袭击，2026年3月以来中东炼厂因美伊冲突受损，霍尔木兹海峡航运阶段性受阻，近两年印尼镍湿法冶炼项目集中投产，叠加2026年春耕旺季磷肥刚性需求释放，百川硫磺价格最高暴涨至1.16万元/吨[2] - 冶炼酸从2024年均价266元/吨，上涨至2026年8月上旬1610元/吨，由此造成成本抬升约5373元/吨[2] - 硫酸偏紧格局预计持续至磷石膏制酸大批量投产前（预计2027年底）[2] - 氯化法钛白粉从原料端规避硫酸价格波动，且产品相对硫酸法溢价1000-2000元/吨，盈利优势显现[2] - 国内总产能约112万吨，其中龙佰集团66万吨、鲁北化工12万吨、天原股份10万吨，海外产能主要包括科慕110万吨/年、特诺85万吨/年、康诺斯51.7万吨/年[2] 逻辑二：海外对华钛白粉反倾销难改老牌巨头产能退出趋势 - 2023-2025年欧盟、巴西等多国和地区发起对华钛白粉反倾销调查，大部分已于2025年实施终裁[3] - 根据海关统计，2025年钛白粉出口181.69万吨，同比下降4.46%[3] - 2026年上半年我国钛白粉出口106.84万吨，同比增长17%，剔除印度市场同比增长10%（印度2026年上半年反倾销关税暂停执行）[3] - 国际老牌巨头特诺、科慕、泛能拓、康诺斯、石原等2023年以来相继关停或出售产线[3] - 2026年上半年科慕和特诺经营持续承压，科慕净利润为-3.03亿美元，特诺净利润为-2.74亿美元[3] 逻辑三：非洲多国收紧原矿出口政策，钛精矿供应链面临重构 - 非洲民族资源主义推动供应链向本地化加工转型，中期供应偏紧预期加剧[4] - 莫桑比克2026年5月通过新《矿业法》禁止原矿出口并要求境内加工，坦桑尼亚长期执行严格管制[4] - 百川钛精矿价格2026年8月上旬均价为1230元/吨，已跌至2020年初水平[4] - 全球钛白粉需求保持+2.4%增速，对应年新增钛精矿（按47%品味计）需求至少约40万吨[4] 报告研究的具体公司 - 龙佰集团：坐拥攀枝花优质钛矿，明年两矿整合后钛精矿产能达到248万吨/年，国内氯化法66万吨+硫酸法85万吨，英国工程15万吨氯化法产线和马来西亚工厂20万吨/年后处理产能预计2027年放量[4] - 鲁北化工：具备氯化法产能12万吨+硫酸法20万吨，同时60万吨锆钛矿精选项目即将建成，投产后年产钛精矿约36万吨、锆英砂约4万吨、金红石1.3万吨等[4]