公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [4][7] - 当前股价48.73元，对应2026年PE为15.6倍 [4][7] 核心观点 - 盐津铺子26Q2收入环比提速符合预期，利润受费投增加影响略低于预期 [7] - 海味零食及健康蛋制品在会员制商超放量驱动高增，渠道结构持续优化 [7] - 毛利率改善，但销售费用率上升短期压制利润释放 [7] - 渠道调整逐步收尾，下半年收入与盈利改善可期 [7] 业绩表现 - 26H1公司实现收入30.7亿元，同比+4.4% [7] - 26H1归母净利润4.3亿元，同比+14.1% [7] - 26H1扣非归母净利润3.9亿元，同比+16.8% [7] - 26Q2单季度营业总收入14.9亿元，同比+6.0% [1][7] - 26Q2单季度归母净利润1.9亿元，同比+0.0% [1][7] - 26Q2单季度扣非归母净利润1.9亿元，同比+4.7% [7] 产品收入分析 - 26H1魔芋零食收入8.8亿元，同比+11.3%，增长放缓主要系定量流通渠道承压 [7] - 26H1海味零食收入5.6亿元，同比+55.7%，在会员制商超放量驱动高增 [7] - 26H1健康蛋制品收入4.7亿元，同比+51.2%，在会员制商超放量驱动高增 [7] - 26H1烘焙薯类收入4.4亿元，同比-3.5% [7] - 26H1果干果冻收入3.5亿元，同比-17.4% [7] - 26H1休闲豆制品收入1.9亿元，同比+2.6% [7] - 26H1其他收入1.7亿元，同比-58.1% [7] 渠道结构分析 - 26H1线下收入27.8亿元，线上收入2.9亿元 [7] - 线上占比同比降低10.0个百分点至9.5%，公司自25H2主动优化渠道结构 [7] - 26H1期末经销商3845家，较2025年末净减少522家，持续优化经销商结构 [7] 盈利能力分析 - 26H1毛利率32.2%，同比+2.6个百分点 [7] - 26Q2毛利率32.6%，同比+1.7个百分点 [7] - 毛利率改善原因：主动优化产品与渠道结构、魔芋原材料价格高位回落及供应链提效 [7] - 魔芋毛利率34.9%，同比+2.5个百分点 [7] - 海味毛利率41.6%，同比-2.3个百分点 [7] - 健康蛋制品毛利率28.2%，同比+3.8个百分点 [7] - 26H1销售费用率11.2%，同比+0.6个百分点 [7] - 26H1管理费用率3.6%，同比+0.0个百分点 [7] - 26Q2销售费用率同比+1.3个百分点，管理费用率同比+0.1个百分点 [7] - 26H1净利率13.9%，同比+1.2个百分点 [7] - 26Q2净利率13.1%，同比-0.8个百分点 [7] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业总收入分别为62.9亿元、69.37亿元、75.93亿元，同比增长9%、10%、9% [3][12] - 预计2026-2028年归母净利润分别为8.43亿元、9.73亿元、11.0亿元，同比增长13%、15%、13% [3][12] - 预计2026-2028年每股收益分别为3.12元、3.60元、4.07元 [3][7] - 当前股价对应2026年PE为15.6倍，2027年PE为13.5倍，2028年PE为12.0倍 [8][13] - 当前股价对应2026年PB为5.1倍，2027年PB为4.2倍，2028年PB为3.5倍 [8][13] - 预计2026-2028年毛利率分别为31.2%、31.3%、31.4% [13] - 预计2026-2028年净利率分别为13.4%、14.0%、14.5% [13] - 预计2026-2028年ROE分别为35.7%、34.0%、32.0% [13]