证券研究报告 | 策略定期报告 2025 年 07 月 24 日 从产能优化到增长为本，供给侧改革与"反内卷"联动研究 定期报告 ——策略阳谋（一） 相关报告 供给侧改革从"三去一降一补"深化至"反内卷+供给优化"，核心目标从化解 过剩产能转向提升全要素生产率，避免资源消耗于低效竞争。与 2015 年供给侧 改革相比，本轮"反内卷"变革在政策背景（全球化重构替代国内周期调控）、 行业范围（全产业链覆盖替代传统重工业）、政策持续性（长效机制建立替代 短期行政干预）存在本质差异。 ❑ 风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧。 张夏 S1090513080006 zhangxia1@cmschina.com.cn 李昊阳 S1090524120005 lihaoyang1@cmschina.com.cn 敬请阅读末页的重要说明 ❑ 【政策定位】当前供给侧改革已从"三去一降一补"升级为"反内卷+供给优化" 新范式，核心目标由化解过剩产能转向提升全要素生产率（Total Factor Productivity），避免资源消耗于低效竞争。与 2015 年改革相比，本轮变革在政 策背景（全球化重构替 ...

汽车行业点评报告 特斯拉 25Q2 业绩符合预期，盈利能力回升 中游制造/汽车 特斯拉 2025Q2 业绩符合预期，利润率超预期。Non-GAAP 净利润 13.9 亿美 元，同/环比-23.1%/ 49.1%；整体表述比较平淡。业绩会后股价下跌，预计埋 伏业绩会利好的多头撤退。 ❑ 事件： 北京时间 7 月 24 日，特斯拉披露 2025Q2 业绩，并召开业绩会。 ❑ 2025Q2： 1）收入 225.0 亿美元，同/环比-11.8%/+16.3%，符合预期；其中，汽车业务 收入 166.6 亿美元，同/环比-16.2%/+19.3%。 2）Non-GAAP 净利润 13.9 亿美元，同/环比-23.1%/ 49.1%，符合预期。GAAP 净利润 11.7 亿美元，同/环比-16.3%/ +186.6%，符合预期。 3）毛利率 17.2%，同/环比-0.7pct/ +0.9pct，比市场预期（16.5%）高 0.7pct。 汽车销售毛利率 14.1%，同/环比+0.2pct/ +2.7pct。整体上毛利率有惊喜，得 益于新 MY 上市、原材料及固定成本弹性减少。 4）单车收入 4.1 万美元，同/环比-1. ...

量化模型与构建方式 1. **模型名称：CRR定价模型** - **构建思路**：通过二叉树模型计算可转债的理论定价，考虑内嵌条款、信用利差等因素，较传统BSM模型更精确[15] - **具体构建过程**： 1. 定义定价偏离度：$$ \text{定价偏离度} = \text{CRR定价} - \text{转债市价} $$，偏离度越高说明转债越便宜[15] 2. 样本初筛条件：债项评级≥AA-、余额≥2亿元、非ST股、无评级下调、大股东质押比例<90%、10日内有成交、强赎进度<5日、未跌破债底[45] 3. 按平价划分风格（股性/平衡/债性），每类选CRR定价与市价比值最高的10只转债，共30只纳入组合[45] - **模型评价**：博弈定价误差回归收益，适合高频交易环境[44] 2. **模型名称：低估值动量组合模型** - **构建思路**：结合低估值与正股动量因子，筛选转股溢价率低位且正股有上行趋势的转债[49] - **具体构建过程**： 1. 同CRR模型的初筛条件[51] 2. 按平价划分风格后，综合打分（估值相对点位+短期动量），每类选得分最高的10只转债[51] 3. 等权配置，月度再平衡[51] - **模型评价**：多因子策略，兼顾估值安全边际与趋势动能[49] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称：定价偏离度因子** - **构建思路**：衡量转债市场价格与理论价值的偏差[15] - **具体构建过程**： $$ \text{定价偏离度} = \text{CRR定价} - \text{转债市价} $$ 剔除跌破债底样本后计算中位数/余额加权值[16] 2. **因子名称：隐含波动率因子** - **构建思路**：通过BSM模型反推转债隐含的正股波动率预期[35] - **具体构建过程**： 1. 使用BSM模型逆算全市场转债隐含波动率 2. 计算中位数及余额加权值[35] 3. **因子名称：短久期溢价率因子** - **构建思路**：反映市场对正股短期收益的预期[38] - **具体构建过程**： 1. 筛选到期时间最短的1/3转债 2. 按到期日倒数加权转股溢价率，构建隐含预期指数[38] 4. **因子名称：DELTA风格因子** - **构建思路**：跟踪转债基金持仓风格与正股联动性[40] - **具体构建过程**： 1. 回归分析基金持仓风格占比（股性/平衡/债性） 2. 加权各风格DELTA值得出基金整体DELTA值[40] --- 模型的回测效果 1. **CRR定价组合** - 年化收益率：15.56% - 最大回撤：12.08% - 收益回撤比：1.29 - 月度胜率：62.22%[44][48] 2. **低估值动量组合** - 年化收益率：15.39% - 最大回撤：11.26% - 收益回撤比：1.37 - 月度胜率：65.56%[49][55] --- 因子的回测效果 1. **定价偏离度因子** - 当期偏离度中位数：-2.96元（全市场）[16] - 分风格偏离度：股性-2.88元、平衡-3.31元、债性-2.95元[18] 2. **隐含波动率因子** - 当期隐波中位数：35.35%（较上月+3.10%）[35] 3. **短久期溢价率因子** - 隐含预期指数读数：39.46（反映谨慎预期）[38] 4. **DELTA风格因子** - 当期DELTA均值：55.06%（较上月-8.20%）[40]

报告核心观点 - 本周景气度改善方向在上游资源品、中游制造、信息技术领域，近期涨价品类集中在资源品、新能源和光伏产业链及部分农产品，推荐关注焦炭、钢铁、建材、有色、电池、硅料硅片、半导体、通信、证券等行业；“反内卷”背景下，推荐关注电池、焦炭、装修建材等有望较快迎来产能出清的行业 [1][2][21] 各行业情况总结 信息技术产业 - 本周费城半导体指数下行，台湾半导体行业指数、DXI 指数上行；截至 7 月 22 日，费城半导体指数周环比下行 1.40%，台湾半导体行业指数周环比上行 1.63%，DXI 指数周环比上行 3.02% [5][23] - 本周 DDR4 DRAM 存储器价格环比上行；截至 7 月 23 日，8GB DDR4 DRAM 价格周环比上行 2.69%，16GB DDR4 DRAM 价格周环比上行 0.27%，16GB DDR5 DRAM 价格周环比上行 2.29%；本周 NAND 指数环比下行，DRAM 指数环比上行 [5][26] - 6 月 LED 芯片台股营收同比降幅扩大，MLCC 台股营收同比由负转正；6 月 LED 芯片台股营收为 16.19 亿新台币，同比降幅扩大 2.57 个百分点；6 月多层陶瓷电容(MLCC)台股营收 160.48 亿新台币，同比由负转正至 10.39% [5][28] - 6 月电信主营收入三个月滚动同比增幅扩大，光缆产量三个月滚动同比跌幅收窄；1 - 6 月电信主营业务收入累计值为 9,055 亿元，三个月滚动同比增幅扩大 0.16 个百分点；1 - 6 月光缆产量累计值为 125.32 百万芯千米，三个月滚动同比跌幅收窄 4.55 个百分点 [5][32] 中游制造业 - 本周 DMC 价格上涨，部分锂原材料、钴产品价格上涨；截至 7 月 23 日，DMC 价格周环比上行 13.51%，电解镍 Ni9996 现货平均价格周环比上行 2.36%，碳酸锂价格周环比上行 8.54%等 [5][34] - 本周光伏价格指数周环比上行，其中组件价格指数持平，电池片、硅片、多晶硅价格指数上行；截至 7 月 21 日，光伏行业价格指数周环比上行 16.25%，电池片价格指数周环比上行 9.35%，硅片价格指数周环比上行 39.44%，多晶硅价格指数周环比上行 19.47% [5][42] - 6 月包装专用设备、金属成形机床产量三个月滚动同比增幅收窄；1 - 6 月包装专用设备产量累计值为 88.50 万台，6 月包装专用设备产量当月值同比增幅收窄 9.50 个百分点；1 - 6 月金属成形机床累计产量为 8.50 万台，6 月金属成形机床产量当月值同比增幅收窄 0.40 个百分点 [5][45] - 中国港口货物周吞吐量四周滚动均值同比增幅扩大，集装箱周吞吐量四周滚动均值同比增幅收窄；截至 7 月 20 日，中国港口货物周吞吐量四周滚动均值同比增幅扩大 1.13 个百分点，集装箱周吞吐量四周滚动均值同比增幅收窄 0.03 个百分点 [5][48] - CCFI、BDTI 下行，CCBFI、BDI 上行；截至 7 月 18 日，中国出口集装箱运价综合指数 CCFI 周环比下行 0.77%，中国沿海散货运价综合指数 CCBFI 周环比上行 1.13%；截至 7 月 22 日，波罗的海干散货指数 BDI 较上周上行 9.06%，原油运输指数 BDTI 较上周下行 2.59% [5][52] 消费需求 - 生鲜乳价格与上周持平，食糖综合价格上行；截至 7 月 17 日，主产区生鲜乳平均价与上周持平；截至 7 月 21 日，食糖综合价格周环比上行 0.13% [5][54] - 白酒批发价格总指数与上周持平；截至 7 月 20 日，白酒批发价格总指数与上周持平 [5][56] - 猪肉价格与上周持平，肉鸡苗价格上行；截至 7 月 22 日，猪肉平均批发价格与上周持平，全国生猪均价周环比下行 1.90%；截至 7 月 18 日，仔猪平均批发价与上周持平，肉鸡苗平均产价周环比上行 38.38% [5][59] - 票房收入十日均值环比上行，年初以来票房收入同比上行；截至 7 月 22 日，十日票房收入均值周环比上行 30.61%，年初以来票房收入同比上行 14.55% [5][65] - 本周中药材价格指数下行；截至 7 月 22 日，中药材价格指数周环比下行 0.42% [5][68] - 空冰洗彩四周滚动零售额均值同比增幅扩大；截至 7 月 11 日，空冰洗彩零售额当周合计环比上行 4.03%，四周滚动均值合计同比增幅扩大至 11.79% [5][70] 资源品高频跟踪 - 建筑钢材成交量十日均值上行，螺纹钢价格上行；7 月 22 日，主流贸易商全国建筑钢材成交量十日均值周环比上行 1.04%；截至 7 月 23 日，钢坯价格周环比上行 6.10%，截至 7 月 22 日，螺纹钢价格周环比上行 4.16% [5][74][76] - 京唐港山西主焦煤库提价上行，天津港焦炭库存下行；截至 7 月 22 日，秦皇岛优混动力煤报价周环比上行 1.9%，京唐港山西主焦煤库提价周环比上行 2.13%；截至 7 月 23 日，焦炭期货结算价周环比上行 13.1%，焦煤期货结算价周环比上行 22.7%；截至 7 月 22 日，秦皇岛港煤炭库存周环比下行 0.87%，截至 7 月 18 日，天津港焦炭库存周环比下行 6.33%，京唐港炼焦煤库存周环比上行 0.53% [5][80] - 全国水泥价格指数下行；截至 7 月 22 日，全国水泥价格指数周环比下行 2.10%，熟料价格指数周环比下行 1.11% [5][86] - 玻璃价格指数上行，玻璃期货结算价上行；截至 7 月 22 日，玻璃价格指数周环比上行 4.11%，截至 7 月 23 日，玻璃期货结算价周环比上行 14.5% [5][89] - Brent 国际原油价格下行，化工品价格多数上行；截至 7 月 22 日，Brent 原油现货价格周环比下行 1.6%，WTI 原油现货价格周环比下行 1.82%；截至 7 月 22 日，中国化工产品价格指数周环比上行 0.35%，纯碱、聚合 MDI 涨幅居前，醋酸、苯酐跌幅居前 [5][91][95] - 工业金属价格多数上涨，库存多数上行；截至 7 月 23 日，铜、铝、锌、锡、钴、镍价格上行，铅价格下行；截至 7 月 22 日，铜、铝、镍库存上行，锌、锡、铅库存下行；黄金、白银期现货价格上行 [5][103][104] 金融地产行业 - 货币市场净投放，隔夜 SHIBOR 利率下行；截至 7 月 22 日，隔夜 SHIBOR 周环比下行 22bp，1 周 SHIBOR 周环比下行 8bp，2 周 SHIBOR 周环比下行 3bp；1 天、7 天、14 天银行间同业拆借利率均下行；上周货币市场净投放 13011 亿元；截至 7 月 23 日，美元兑人民币中间价报 7.1414，较上周环比下行 0.16% [119] - A 股换手率、日成交额上行；截至 7 月 22 日，上证主板 A 股换手率五日均值周环比上行 0.04 个百分点，沪深两市日总成交额周环比上行 4.69% [126] - 本周土地成交溢价率上行，商品房成交面积上行；截至 7 月 20 日，100 大中城市土地成交溢价率周环比上行 3.73 个百分点；截至 7 月 22 日，30 大中城市商品房成交面积 7 日均值周环比上行 4.4% [132] - 全国二手房出售挂牌量、挂牌价指数均下行；截至 7 月 20 日，全国二手房出售挂牌量指数周环比下行 1.83%，全国二手房出售挂牌价指数周环比下行 0.12% [138] 公用事业 - 我国天然气出厂价上行，英国天然气期货价格下行；截至 7 月 22 日，我国天然气出厂价较上周上行 0.25%，英国天然气期货结算价较上周下行 3.07%；截至 7 月 11 日，美国 48 州可用天然气库存周环比上行 1.53 个百分点，截至 7 月 18 日，美国钻机数量周环比增加 9 部 [143] - 全国重点电厂日均发电量 12 周滚动同比转正；截至 7 月 17 日，全国重点电厂日均发电量当周同比增幅扩大至 8.80%，12 周滚动同比转正至 0.71% [145]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为推荐（维持）[2] 报告的核心观点 - 25Q2非银板块整体持仓占比明显上行，券商、保险板块持仓比例分别为0.90%、1.54%，环比分别上行0.36pct、0.63pct [1] - 维持对证券、保险板块的推荐，资本市场景气度有望持续改善，券商景气度和盈利或持续改善，保险潜在投资价值有望持续提升 [6][28][29] 根据相关目录分别进行总结 公募基金市场规模 - 25Q2股债双牛，全口径基金净值规模为33.7万亿，同比+10%，环比+7%；非货基金保有规模19.5万亿，同比+11%，环比+7%；偏股规模7.5万亿，同比+22%，环比+3%；固收（非货剔除权益）规模12.0万亿，同比+6%，环比+9% [5][10] - 新发基金方面，股基申赎打平，债基申购升温；偏股份额6.2万亿份，同比+3%，环比持平；固收（非货剔除权益）份额10.4万亿份，同比持平，环比+6% [5][10] - 25Q2公募基金持有A股市值为6.04万亿，季度环比+2.8%；持有市值占A股的比例为6.65%，环比-0.08pct，A股机构化趋势持续 [11] 高股息板块持仓分析 - 公募高质量发展规定强调业绩基准、资金回补银行“欠配缺口”，其他高股息板块持股比例维持相对稳定 [16] - 25Q2银行、电力设备、交通运输、公用事业、石油石化、煤炭持股量分别为54、31、22、13、6、4亿股，环比分别为+16%、-12%、-9%、+6%、-11%、-8%；持仓占比分别为5.19%、9.80%、1.91%、1.15%、0.50%、0.36%，环比分别为+1.19pct、-1.02pct、+0.29pct、+0.18pct、+0.01pct、-0.10pct [16] 非银板块持仓分析 券商板块 - 25Q1券商业绩同环比有望高增，预计25Q2券商板块归母净利润同比+40%，年内稳增无虞 [18] - 截至25Q2，券商板块持仓为0.90%，环比+0.36pct，持仓占比超过24Q3水平（0.81%），低于标配4.26%；持股量环比+58%至6.69亿股，略低于24Q3 6.93亿股水平 [18] - 公募持仓回升原因包括公募高质量发展新规推动资金回补欠配板块、港股流动性增强与新经济资产上市带动港交所估值提升、市场关注传统金融和虚拟资产结合新叙事带动金融及金科板块估值上行 [5][19] 保险板块 - Q2资本市场风偏提升、公募新规后资金面加持叠加行业基本面改善，有力支撑保险板块估值修复 [20] - 截至25Q2，保险板块持仓占比为1.54%，环比大幅提升0.63pct，但较标配1.91%仍有差距；个股持仓均明显回升 [21] - 1-5月保险行业累计保费收入为30602亿，同比+3.8%，其中人身险公司累计保费收入为22797亿，同比+3.3%，成功扭转Q1负增颓势 [20] 投资建议 - 建议关注券商中金公司、中国银河、国泰海通、中信证券、广发证券等，保险中国太平、中国平安、中国财险、新华保险 [6][29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告回顾主动偏股基金2025年二季度业绩表现、规模变化、新发市场情况及二季度末投资组合 为公募基金投资者提供市场观察与分析 [1] 根据相关目录分别进行总结 主动偏股基金市场回顾 - 业绩概况：二季度北交所领涨 大盘价值风格占优 港股分化 恒生指数优但恒生科技回调 综合金融和国防军工领先 主动偏股基金平均收益2.9% 70%为正收益 多数回报在0%至5% 重仓创新药、算力和北交所的基金表现突出 [4][9] - 规模变化：二季度末偏股基金规模降1% 源于份额赎回 规模增幅大的基金重仓军工、创新药等 头部基金规模缩水 [4][19] - 新发市场：2025Q2新发基金市场回暖 数量和规模显著提升 二季度成立72只 规模374.19亿 三季度以来成立14只 规模55.36亿 [4][29] 持仓分析 - 仓位分析：二季度末普通股票、偏股混合、灵活配置型、平衡混合型基金股票仓位分别为90.10%、88.49%、85.77%、65.99% 较上季末升0.75、0.33、0.87、3.21个百分点 [4][38] - AH市场选择：可投资港股的主动偏股基金二季度加仓港股 占比增1.6个百分点 港股仓位连升6季度 [4][38] - 市值风格：主板占比降 科创板和创业板占比升 500亿以下中小盘股占比增0.76个百分点 [4][38] - 行业分布：主动偏股基金加仓TMT、金融地产 减持消费、中游制造 重仓市值增加最多为通信、银行和国防军工 减少最多为食品饮料、汽车、电力设备及新能源 [4][38] - 持仓个股：2025年二季度末腾讯控股为第一大重仓股 其次是宁德时代和贵州茅台 腾讯控股减持多 中际旭创、新易盛增持多 [4][38]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [5] 报告的核心观点 - 25Q2主动偏股基金银行股仓位上升但欠配幅度扩大 未来增配空间大 中期银行行情未结束 短期调整将结束 8月中下旬或启动超额行情 建议长期投资者增配优质银行 短期投资者8月中配置 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 行业规模 - 股票家数41只 占比0.8% 总市值111768亿元 占比12.0% 流通市值105786亿元 占比12.5% [5] 行业指数 - 1个月绝对表现2.8% 相对表现 -3.4% 6个月绝对表现18.6% 相对表现12.0% 12个月绝对表现33.6% 相对表现18.2% [7] 银行业主动偏股基金前十大重仓股变化 - 25Q2与25Q1相比 多只银行持股数和配置比例有变化 如招商银行持股数环比增114万股 配置比例环比增9.43bp等 [12] 主动偏股基金配置比例、超配比例、市净率情况 - 25Q2银行板块基金配置比例4.87% 环比升1.12pct 标配比例15.44% 环比升1.96pct 超配比例 -10.57% 环比降0.84pct 市净率0.62 环比升0.08 [14] 银行占主要指数比重 - 沪深300等指数中银行占比二季度较一季度有不同程度提升 如沪深300中银行占比从13.5%升至15.4% [16] 主要指数基金持仓银行情况 - 2022年12月至2025年6月 各报告期银行合计持仓规模及单月增持规模有波动 如2025年6月银行合计持仓规模2761.6亿元 单月增持231.6亿元 [17][18] 主动重仓银行基金经理前一百排名 - 不同基金经理25Q2和25Q1持有银行市值、管理基金规模和银行占比有变化 如经理1 25Q2持有银行市值38.0亿元 银行占比28.1% [25] 主动重仓银行基金公司排名 - 嘉实等基金公司25Q2和25Q1持有银行市值、主动偏股基金规模和银行占比有变化 如嘉实基金管理有限公司 25Q2持有银行市值72.1亿元 银行占比5.6% [29]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对 2025 年二季度 FOF 基金进行分析，指出个人养老金基金发展平稳，FOF 规模回升，新发市场回温且集中在低风险产品，基金公司市场集中度小幅下降；不同风险定位 FOF 获平均正收益，中风险 FOF 收益与风险表现优；二季度 FOF 重仓债券型基金规模占比上升，偏好的主动权益基金风格多元[3][7][31]。 根据相关目录分别进行总结 FOF 基金市场回顾 - 个人养老金基金发展平稳，FOF 规模回升：个人养老金基金数量增至 212 只，2023 年以来 132 只 Y 份额基金平均收益 3.61%；截至 2025 年 6 月 30 日，全市场公募 FOF 共 518 只，规模 1657.06 亿元，较一季度末数量增 6 只、规模增 146.27 亿元，环比升 9.68%；普通 FOF 规模占优，低风险 FOF 数量和规模占比高；存量产品中，养老目标日期 FOF 规模微涨，其他类型均回落[7][10][14]。 - 新发市场回温，相对集中在低风险 FOF 产品：2025 年二季度新发 FOF15 只，发行规模 186.04 亿元，较一季度规模增 31.51%；普通 FOF 新发数量和规模占比高；低风险定位 FOF 新发规模占比 94.57%，东方红盈丰稳健配置 6 个月持有和南方稳见 3 个月持有新发规模较大[19]。 - 基金公司市场集中度小幅下降：截至 2025 年二季度末，93 家基金公司布局过 FOF 基金，二季度减少 2 名参与者；2025 年二季度规模排名前十的基金公司合计市占率 60.97%，较前一季度降 4.69%；与一季度末比，二季度末管理规模排名前 10 的公司名单中，市占率前三公司未变但合计市占率降 3.13%，南方基金排名上升，东方红资产管理、博时基金跻身前十[26][29]。 FOF 基金表现回顾 - 二季度权益市场整体收涨，不同风险定位 FOF 获得平均正收益：2025 年二季度权益市场收涨，恒生指数涨幅居前；低、中、高风险 FOF 平均收益分别为 1.26%、2.09%和 2.71%，中高风险绩优基金二季度收益超 5%[31]。 - 中风险 FOF 二季度收益与风险表现优于对标公募基金：2025 年二季度中风险 FOF 跑赢对标公募基金，高风险 FOF 跑输主动权益型基金，低风险 FOF 小幅跑输固收 + 基金；各风险定位基金最大回撤均优于对标公募基金；今年以来中风险 FOF 跑赢平衡混合型基金，高风险 FOF 未跑赢对标公募基金，低风险 FOF 与固收 + 基金平均收益基本持平，各风险定位基金最大回撤仍优于对标公募基金[38]。 FOF 基金持仓分析 - FOF 重仓基金类型分布：2025 年二季度 FOF 重仓债券型基金规模最大，占比 51.37%，较上一季度升 4.61%；被动型基金重仓规模占比 19.67%，与上一季度基本持平；混合型基金规模占比回落，二季度占 15.12%，较上一季度降 2.23%；其余类型基金重仓规模占比均下降[46]。 - 重仓和增持规模次数靠前的固收类基金：固收类基金含主动债券型等；二季度 FOF 重仓规模前 10 的固收类产品中 8 只纯债型基金等，博时信用优选重仓规模超 10 亿元；重仓次数前 10 的产品中，易方达岁丰添利和富国全球债券人民币被重仓 40 次；外部重仓规模和次数靠前的有富国全球债券人民币等；二季度外部重仓增持规模和次数靠前的有华泰保兴尊合等[50][51][53]。 - 重仓和增持规模次数靠前的主动权益类基金：主动权益类基金含普通股票型等；二季度 FOF 重仓规模靠前的有大成高鑫等，易方达旗下部分基金多为内部 FOF 持有，易方达科融和富国沪港深业绩驱动二季度收益超 9%；重仓次数前 10 的产品中，大成高鑫被重仓 53 次；外部 FOF 重仓规模和次数靠前的有大成高鑫等；二季度外部重仓增持规模和次数靠前的有富国沪港深业绩驱动等，FOF 偏好的主动权益基金风格多元[55][56][59]。 - 重仓规模和次数靠前的被动型基金：被动型基金含被动股票型等；二季度 FOF 重仓规模和次数均靠前的有信用债、利率债等主题基金；与一季度相比，二季度增持规模和次数靠前的有利率债、信用债等主题基金[61][62][63]。

核心观点 - 7月21日公募基金二季报显示“国家队”继续增持，二季度合计买入ETF超2000亿，公募港股配置再创新高，上证指数突破扭亏阻力位，市场产生增量资金流入正反馈 [1] 流动性专题 国家队继续增持 - 二季度“国家队”继续增持，估算合计买入ETF超2000亿，央行二季度对其他金融性公司债权大增或支持汇金增持 [8] - 汇金加仓沪深300、上证50、中证1000与中证500四类ETF，二季度末持有股票型ETF1.26万亿元，沪深300ETF规模占比最高，估算增持超2000亿 [11] 公募港股配置比例再创新高 - 截至二季度末，主动偏股基金中港股持有规模达16.85%，环比增1.12%，腾讯连续两季成第一大重仓股，前十大重仓有4支港股 [13] - 可投资港股的公募基金对港股配置比例超30%，截至2025年二季度末，50.97%的公募基金可参与港股市场，2025Q2可投港股的公募基金中港股持仓比例达33% [15] 监管动向 - 7月14 - 15日中央城市工作会议召开，指出城镇化和城市发展阶段转变，部署7方面重点任务 [20] - 7月16日国务院常务会议研究多项工作，审议通过相关决定草案 [20] - 7月16日第三届中国国际供应链促进博览会开幕，强调保障全球产业链供应链稳定 [20] - 7月18日全国政协召开座谈会，委员围绕多方面协商建言 [20] - 7月18日国家发改委等七部门部署鼓励外商投资企业境内再投资举措 [20] - 7月19日国家出口管制工作协调机制办公室部署打击战略矿产走私出口专项行动 [20] 货币政策工具与资金成本 - 上周央行公开市场净投放12011亿元，开展逆回购17268亿元，4257亿元逆回购到期，1000亿元MLF到期，未来一周有多项到期 [21] - 货币市场利率上行，R007与DR007利差缩小，短、长端国债收益率下行，期限利差扩大 [21] - 同业存单发行规模扩大，发行利率涨跌不一，上周发行525只，规模增5200.5亿元 [22] 股市资金供需 资金供给 - 上周新成立偏股类公募基金118.6亿份，股票型ETF净流出150.8亿元，市场融资净买入265.9亿元 [32] 资金需求 - 上周IPO募资11.4亿元，未来一周暂无计划，重要股东净减持规模扩大，公告计划减持规模下降 [41] - 上周限售解禁市值407.1亿元，较前期下降，未来一周上升至877.8亿元 [41] 市场情绪 市场情绪 - 上周融资买入额7441.0亿元，占A股成交额比例升至10.5%，融资资金交易活跃度增强，股权风险溢价下降 [47] - 上周纳斯达克和标普500指数上涨，VIX指数回升，市场风险偏好下降 [49] 交易结构 - 上周关注度提升的风格指数及大类行业为医药生物、TMT、创业板指 [52] - 上周换手率历史分位数排名前5的行业为北证50、医药生物、可选消费、周期、金融 [52] 投资者偏好 行业偏好 - 上周计算机、非银金融、传媒获各类资金净流入规模较高 [56] - 上周股票型ETF净流出175.9亿元，传媒、非银金融、银行净流入，医药生物等行业净流出 [56] - 上周融资资金净流入265.9亿元，计算机等行业净买入，食品饮料等行业净卖出 [56] 个股偏好 - 融资净买入规模较高的为新易盛、北方稀土、中际旭创等，净卖出规模较高的为赛力斯、立讯精密、五粮液等 [58] ETF偏好 - 上周ETF净赎回87.8亿份，宽指ETF以净赎回为主，双创50ETF赎回最多，行业ETF以净申购为主，信息技术ETF申购多，医药ETF赎回多 [61] - 净申购最高的为国联安中证全指半导体ETF，净赎回最高的为易方达沪深300医药卫生ETF [62] 海外金融市场流动性跟踪 国外主要央行动向 - 上周多位美联储官员就降息前景发表观点，内部对降息时点和幅度看法有分歧，但都关注通胀和就业市场表现 [65] - 欧洲央行将在下周讨论更负面情况，7月24日会议预计维持利率不变，降息讨论推迟到九月 [66] 国外重要经济数据变化 - 美国6月整体通胀水平略有升温，CPI同比涨2.7%高于预期，核心CPI同比涨2.9%与预期持平 [68]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年二季度多数主要行业主题基金数量和规模上升，科技通信、国防军工规模涨幅大，新能源（车）和消费行业规模缩水；除新能源（车）和中游制造外其他行业主题赛道基金录得平均正收益，国防军工基金涨幅较高；多数赛道主动型基金超额收益表现优于被动型基金；科技通信赛道资金净流入量大，新能源（车）赛道资金净流出规模大[3]。 根据相关目录分别进行总结 数量&规模变动 - 多数主要行业主题基金数量和规模上升，除金融地产、国防军工和ESG外其他赛道有新发基金，医药生物行业基金和大制造、大科技主题基金数量增加最多；科技通信行业基金总规模增量最大，国防军工行业基金涨幅最大，新能源（车）和消费行业基金总规模缩水；科技通信赛道基金数量和规模领先[3][11]。 - 新基速递 - 行业基金：2025年二季度医药生物赛道新发基金数量多，大制造赛道新发基金数量多，新发基金大多为被动管理型，平均募集规模约2.2亿元，科技通信行业赛道新发基金规模居首[16]。 - 已到期的基金：2025年二季度共有15只主要行业主题基金到期，大制造、新能源（车）主题基金到期数量各4只[25]。 业绩表现 - 2025年二季度A股市场震荡，除新能源（车）和中游制造外其他行业主题赛道基金录得平均正收益，国防军工基金涨幅约12.54%；多数赛道主动型基金超额收益表现优于被动型基金，医药生物主动型基金超额收益约7.3%，新能源（车）、大制造赛道主动型基金收益不及被动型基金[3][27][29]。 - 消费行业基金：2025年二季度消费板块细分行业表现差异大，消费行业基金季度收益率均值约1.56%，主动型基金业绩更优，业绩分化明显，财通资管消费精选等表现较优[33][37][40]。 - 医药生物基金：2025年二季度医药行业上涨，医药生物行业基金季度收益率均值为9.61%，主动型基金业绩弹性更强，整体业绩表现较好，长城医药产业精选等表现较优[42][44][46]。 - 科技通信基金：2025年二季度科技通信板块细分行业表现差异大，科技通信行业基金整体季度收益率均值约1.51%，主动型基金优势不大，部分产品收益较佳，易方达信息产业等表现较优[48][50][53]。 - 中游制造基金：2025年二季度中游制造板块内部分化扩大，中游制造行业基金表现较弱，季度收益率均值约 - 3.52%，被动型基金平均收益率约 - 3.5%，仅4只产品录得正收益，国泰恒生电网设备ETF等表现较优[55][57][60]。 - 国防军工基金：2025年二季度国防军工行业指数上涨16.03%，国防军工基金整体表现优秀，季度收益率均值约12.54%，主动型基金表现更佳，多数基金收益率在10%以上，中邮军民融合等表现较优[62][64][67]。 - 周期行业基金：2025年二季度周期板块细分行业业绩分化收敛，周期行业基金季度收益率均值约3.21%，业绩有所回落，主动型基金表现更优，华商上游产业等表现较优[71][74][77]。 - 金融地产基金：2025年二季度金融地产板块内部走势差异扩大，金融地产基金整体季度收益率均值约7.68%，业绩回暖，主动型基金涨幅大，华泰柏瑞新金融地产等表现较优[79][80][82]。 - 新能源（车）主题基金：2025年二季度新能源（车）基金整体表现较差，主动型基金平均收益率约 - 1.1%，被动型基金平均收益率约 - 0.6%，部分基金表现较优，富国低碳新经济等表现较优[83][84][86]。 - 大科技主题基金：2025年二季度大科技主题基金业绩回落，主动型基金平均收益率约3.0%，被动型基金平均收益率约 - 0.03%，部分基金表现突出，永赢科技智选等表现较优[89][90]。 - 大制造主题基金：2025年二季度大制造主题基金业绩回落，主动型基金平均收益率约1.3%，被动型基金平均收益率约2.6%，被动型基金回落幅度小，表现更佳，中欧高端装备等表现较优[91][94]。 - 主题基金ESG：2025年二季度ESG主题主动型基金业绩表现尚可，平均收益率约2.7%，被动型基金业绩回升，平均收益率约2.0%，主动型基金表现较好，财通可持续发展主题等表现较优[95][98]。 交易情况&资金变动 - 交易情况：2025年二季度科技通信ETF区间总日均成交额总值最高，除医药生物、国防军工、大制造外其他主要赛道ETF日均成交额减少，医药生物、国防军工赛道ETF日均成交额均值逆势上涨超60%，国防军工行业ETF季度日均成交额均值最高，港股券商等细分主题ETF交易活跃[96][100][102]。 - 资金变动：2025年二季度主要行业主题赛道基金资金净流出状态有差异，科技通信赛道资金净流入量大，新能源（车）赛道资金净流出规模大，港股大科技等细分主题产品资金净流入规模大，大医药等细分主题资金净流出规模大[100][109][112]。 持仓变动 - 与上季度末相比各行业主题赛道主动型基金重仓股有变动，消费行业增持赛轮轮胎等、减持海尔智家等；医药生物增持三生制药等、减持康龙化成等；科技通信增持沪电股份等、减持中芯国际等；国防军工增持高德红外等、减持中国动力等；周期行业增持兴业银锡等、减持紫金矿业等；金融地产增持青岛银行等、减持江苏银行等；新能源（车）增持长江电力等、减持比亚迪等；大科技增持分众传媒等、减持阿里巴巴 - W等；大制造增持豪能股份等、减持立讯精密等；ESG增持工业富联等、减持绿城服务等[114]。