报告公司投资评级 - 晶苑国际（02232.HK）评级为“买入（维持）”[3] 报告核心观点 - 晶苑国际26H1业绩稳健增长符合预期，下半年增长有望加速[4] - 休闲及运动品类成为核心增长引擎，盈利能力持续提升[4] - 公司为头部服饰代工制造商，持续拓展优质客户，在运动等新客户中份额有望持续提升[4] 业绩表现总结 - 26H1公司实现营业收入12.96亿美元，同比增长5.4%[4] - 26H1归母净利润1.09亿美元，同比增长10.6%，增速优于收入[4] - 26H1毛利率持平微增至19.77%[4] - 26H1净利润率提升0.4个百分点至8.39%[4] - 销售费用率1.5%（+0.23个百分点）、管理费用率7.2%（-0.47个百分点）、财务费用率0.4%（-0.14个百分点）[4] - 董事会宣布派发中期股息每股18.0港仙，股利派发率达60%[4] 分产品收入分析 - 休闲服实现营业收入3.81亿美元，同比增长12.1%，收入占比29%[4] - 运动及户外服实现营业收入3.39亿美元，同比增长8.2%，收入占比26%[4] - 牛仔服实现营业收入2.40亿美元，同比下降8.7%，收入占比19%[4] - 贴身内衣实现营业收入2.28亿美元，同比增长8.6%，收入占比18%[4] - 毛衣实现营业收入1.09亿美元，同比增长4.2%，收入占比8%[4] 分地区收入分析 - 亚太地区实现营业收入5.03亿美元，同比增长5.2%，收入占比39%[4] - 北美洲实现营业收入4.38亿美元，同比下降5.3%，收入占比34%[4] - 欧洲实现营业收入3.06亿美元，同比增长21.2%，收入占比24%[4] - 其他国家及地区实现营业收入0.48亿美元，同比增长35.1%，收入占比4%[4] 分产品毛利率分析 - 休闲服毛利率20.1%（-0.4个百分点）[4] - 运动服及户外服毛利率20.5%（-0.2个百分点）[4] - 牛仔服毛利率16.8%（+0.4个百分点）[4] - 贴身内衣毛利率20.8%（同比微增）[4] - 毛衣毛利率20.6%（+0.2个百分点）[4] 盈利预测与估值 - 预计26-28年归母净利润分别为17.8、19.7、21.6亿元（26-27年预测前值为19.5、22.3亿元）[4] - 预计26-28年营业收入分别为20,076、21,751、23,645百万元[3] - 预计26-28年营业收入增长率分别为8.1%、8.3%、8.7%[5] - 预计26-28年归母净利润分别为1,775、1,974、2,162百万元[3] - 预计26-28年归母净利润增长率分别为12.4%、11.2%、9.5%[5] - 预计26-28年每股收益分别为0.62、0.69、0.76元[3] - 预计26-28年净资产收益率分别为14.2%、13.4%、12.8%[5] - 预计26-28年毛利率分别为19.8%、19.8%、19.8%[5] - 预计26-28年净利率分别为8.8%、9.1%、9.1%[5] - 26-28年P/E分别为9.6、8.6、7.9倍[3] - 26-28年P/B分别为1.2、1.1、1.0倍[3] 财务数据摘要 - 2025A营业收入18,564百万元，同比增长4.6%[5] - 2025A归母净利润1,579百万元，同比增长9.6%[5] - 2025A毛利率19.9%，净利率8.5%，ROE14.2%[5] - 2025A资产负债率26.2%，流动比率2.3，速动比率1.7[6] - 2025A每股收益0.55元，每股经营现金流0.66元，每股净资产3.96元[6]