报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][7] 报告核心观点 - 金徽酒2026年第二季度收入增速恢复双位数增长，但利润受员工持股计划新增股份支付和一次性税费补缴拖累 [1] - 公司在甘肃市场竞争优势突出，市场份额不断提升，省外区域拓展顺利，中长期西北市场白酒龙头公司地位稳固 [7] 收入端分析 - 金徽酒26H1营业收入18.16亿元，同比+3.19% [1][7] - 26Q2营业收入7.24亿元，同比+11.12%，收入增速恢复双位数增长 [1][7] - 26H1销售收现19.23亿元，同比-0.32% [7] - 26Q2销售收现6.50亿元，同比-13.13%，现金回款表现弱于收入，预计主要由于季度间回款节奏差异 [7] - 26Q2（收入+Δ合同负债）同比-11.54% [7] 产品结构分析 - 26Q2产品结构表现较好，300元以上收入同比+39.82% [7] - 26Q2 100-300元收入同比+0.20% [7] - 26Q2 100元以下收入同比+8.71% [7] - 26Q2 300元以上/100-300元/100元以下收入占比分别为27.54%/49.51%/22.94% [7] - 预计26Q2公司100-300元价格带增速慢于整体主要由于主力产品柔和系列等发货节奏导致 [7] 地区表现分析 - 26Q2省内收入同比+8.07% [7] - 26Q2省外收入同比+20.00%，省外市场培育效果显著 [7] - 26Q2经销商环比增加1个，省内外经销商分别变动+14/-13个 [7] 盈利能力分析 - 26Q2毛利率同比-1.58pct至62.09%，预计主要由于百元以下产品增长速度较好 [7] - 26Q2销售费用率23.11%，同比+0.49pct [7] - 26Q2管理费用率10.72%，同比-2.32pct [7] - 26Q2营业税金比率18.06%，同比+3.53pct [7] - 26Q2利润总额同比-22.65% [7] - 26Q2归母净利润0.10亿元，同比-85.26% [1][7] - 26Q2扣非归母净利润0.17亿元，同比-70.08% [1][7] - 26Q2归母净利率同比-8.59pct至1.31% [7] - 利润下滑主要系7月31日公告的补缴税费8381.81万元，预计减少2026年合并报表后净利润7499.82万元 [7] - 补缴不会影响公司经营，预计后续公司净利率能够维持相对稳定 [7] 盈利预测 - 预计2026-2028年收入分别为30.20/32.08/33.92亿元，分别同比+3.5%/6.2%/5.7% [2][7] - 预计2026-2028年归母净利润分别为2.89/3.82/4.08亿元，分别同比-18.4%/+32.1%/+6.8% [2][7] - 对应2026-2028年PE估值为28/21/20X [2][7] - 2025年归母净利润354百万元，同比-8.7% [2][8] - 2025年营业收入2918百万元，同比-3.4% [2][8] - 2025年毛利率63.2% [8] - 2025年归母净利润率12.1% [8] - 2025年净资产收益率ROE为10.33% [8] - 2025年总资产收益率ROA为6.82% [8] - 2025年每股收益0.70元 [2][8] - 2025年每股股利0.50元，股利支付率70.96% [8]